Зачем покупать другие компании? Зачем проводить сделки M&A? Зачем одним компаниям покупать другие? Давайте посмотрим на основные причины. Сразу скажу, что обычно причин у поглощения несколько – не обязательно ограничиваться только одной из нижеперечисленных. Синергия. Волшебное слово «синергия» является чуть ли не синонимом понятия M&A. Простыми словами, синергия означает, что 2 + 2 > 4. То есть при наличии эффекта синергии общая стоимость объединенной компании будет больше, чем сумма текущей стоимости каждой из сливающихся компаний в отдельности. За счет чего могут образовываться синергии? Причин может быть много. Например: • Экономия масштаба. Вы что-то производите, у вас есть большой не полностью загруженный завод. У конкурента также есть не полностью загруженный завод. Вы покупаете конкурента, закрываете его завод и полностью загружаете свой. За счет большего объема производства издержки на одну единицу продукции у вас упадут. Ваши общие издержки будут меньше, чем сумма издержек двух заводов до слияния. Соответственно общая прибыль объединенной компании будет выше суммы прибылей двух недозагруженных компаний. Например, так сделал отечественный производитель косметики концерн «Калина» при покупке немецкой компании Dr. Scheller. • Ликвидация излишних мощностей. В вашей индустрии может существовать избыток производственных мощностей. В индустриях с большими фиксированными издержками это может привести к ценовой войне. Например, построить новый завод очень дорого, но переменные издержки на производство продукции очень малы. Если завод уже построен, вам выгодно снижать цены практически до уровня переменных издержек, поскольку в этом случае вы будете покрывать часть постоянных издержек. Индустрии с такой структурой издержек очень подвержены ценовым войнам. Чтобы не допустить ценовой войны и снижения рентабельности, вы можете купить конкурента, закрыть лишние мощности и избежать ценовой войны. Так, например, часто поступают авиакомпании. Переменные издержки на полет одного пассажира в самолете очень низкие, поэтому если на одном маршруте конкурируют две авиакомпании, рейсы которых недозагружены, между ними обычно начинается ценовая война. В этом случае одна авиакомпания может купить своего конкурента, ликвидировать дублирующийся маршрут, оставить на маршруте только один загруженный самолет и таким образом серьезно увеличить прибыль. • Экономия управленческих издержек. Объединившись с конкурентом, вы сможете вместо двух бухгалтерий иметь одну, вместо двух департаментов маркетинга иметь один и т. д. После слияния (или поглощения) дублирующиеся подразделения можно сократить. • Экономия коммерческих расходов. Вы и ваша цель поглощения продаете свою продукцию одним и тем же клиентам. Сейчас одних и тех же клиентов «окучивают» две группы продавцов. Купив другую компанию, вы можете сократить продавцов, у которых дублируются клиенты. • Снижение стоимости закупок. Мы уже сталкивались с подобной ситуацией в предыдущей главе, говоря об объединении Builders Square и Hechinger. Если вы объединяете две компании, которые покупают одно и то же, вы становитесь более значительным клиентом для дублирующихся поставщиков. Объединенной компании поставщики уделяют больше внимания и дают большие скидки, чем каждой компании по отдельности. • Экономия R&D. Вы и ваш конкурент работаете над одним и тем же новым продуктом. Тратите деньги на R&D, фактически дублируя работу друг друга. Объединенная компания может ликвидировать дублирующиеся R&D проекты и таким образом сократить издержки, не потеряв технологическое преимущество. Так, например, часто поступают фармацевтические компании, ликвидируя при слияниях группы, работающие над сходными лекарствами. • Возможность снижения издержек на персонал. Это интересный момент в том случае, если в компании-цели существует сильный профсоюз. Проблема многих традиционных отраслей экономики в США, таких как автомобилестроение или металлургия, состоит в том, что в хорошие годы профсоюзы «выбивают» из менеджеров большие льготы и зарплаты рабочим, но в «плохие» годы отказываются соглашаться на снижение зарплат и ликвидацию льгот. Все это приводит компании к убыткам. Для таких компаний смена собственника может быть единственным способом выживания, так как новый собственник обычно заключает с профсоюзом новый договор с более выгодными для компании условиями. • И т. д. – наличие операционных синергий – основная декларируемая причина слияний и поглощений. Финансовые синергии. В реальном мире существует такой эффект, как финансовая синергия. Он означает, что более крупным компаниям занять деньги легче и дешевле, чем более мелким. Таким образом, объединив две компании с рейтингом, например, ВВВ, вы можете получить объединенную компанию с более высоким кредитным рейтингом, то есть BBB + BBB = A. Налоговые синергии. Если вы объедините прибыльную компанию с убыточной, возможно, вам удастся консолидировать уплату налогов. В этом случае за счет убыточной части компании прибыльная часть сможет платить меньше налогов. Наиболее ярко этот эффект проявляется в случае, если у убыточной компании есть большие накопленные налоговые убытки, которые вы можете зачитывать при расчете налогов текущего периода. В этом случае покупка такой компании может быть оправдана только из-за возможности вычета при консолидации налоговой отчетности из налогооблагаемой прибыли накопленных налоговых убытков. Диверсификация финансовых результатов. Некоторые компании покупают бизнесы из абсолютно не связанной с ними индустрии с тем, чтобы использовать теорию портфеля – снизить волатильность своих прибылей за счет диверсификации. Например, металлургическая компания поглощает золотодобывающую. В периоды экономических спадов обычно падают цены на сталь, но растут цены на золото, и наоборот. Таким образом, суммарная прибыль компании будет колебаться значительно меньше, чем прибыль этих двух компаний по отдельности. В некоторых случаях такая диверсификация может иметь смысл. Однако в общем и целом считается, что инвесторы не требуют от компании делать то, что они могут сделать сами. Например, инвестор, который хочет диверсифицировать свой портфель, может и сам купить в нужном количестве акции стальной и золотодобывающей компании. Ему не нужно, чтобы за него это делала металлургическая компания. Неправильная оценка акций рынком. Этот интересный момент может работать в обоих направлениях. Если ваши акции недооценены, то инвестор, который первым это сообразит, может купить вашу компанию, подождать, когда их стоимость вырастет до справедливой цены, а затем продать. С другой стороны, если ваши акции переоценены, то они будут отличной валютой при приобретении других компаний. Принцип M&A прост – покупай дешево, продавай дорого. Ожидания рынка. Очень часто в акции молодых компаний заложены огромные ожидания по росту выручки и прибыли. Развивающиеся компании часто не в состоянии воплотить в жизнь эти ожидания путем органического самостоятельного роста. Чтобы оправдать ожидания инвесторов по уровню роста (и, соответственно, поддержать высокий курс своих акций), таким компаниям просто необходимо поглощать конкурентов, таким образом увеличивая свой размер. Это было очень характерно для российских компаний, развивавшихся в таких областях, как розничная торговля и сотовая связь. Стремясь расти как можно быстрее, они, исчерпав возможности органического роста, стали активно скупать менее крупных конкурентов в регионах, подчас не считаясь со стоимостью таких приобретений. Неэффективность менеджеров. Банальная неэффективность менеджеров может привести к тому, что стоимость акций компании падает. В этом случае инвестор, который считает, что он в состоянии управлять компанией более эффективно, может выкупить ее акции, уволить неэффективных менеджеров и за счет лучшего управления повысить стоимость купленных акций. Личные амбиции. Это обратная сторона менеджерской неэффективности. Некоторые менеджеры в какой-то момент вместо оптимизации акционерной стоимости начинают «строить империи». Они начинают активно покупать другие компании, и, наращивая размер своего «феодального» владения, как правило, значительно переплачивают за приобретаемые активы. Естественно, такая деятельность не имеет никакого отношения к максимизации стоимости акций, но на практике случается и весьма часто.