BzBook.ru

Секреты профессионалов трейдинга. Методы, используемые профессионалами для успешной игры на финансовых рынках

Джек Буруджян Секреты профессионалов трейдинга Методы, используемые профессионалами для успешной игры на финансовых рынках

Глава 1 Трейдинг – искусство, а не наука

С моим старым другом Джоном Лабужевски (John Labuszewski) мы работали вместе в компании Никко Секьюритиз (Nikko Securities). Тогда я был главой департамента фьючерсной торговли по фондовым индексам на торговых площадках Chicago Mercantile Exchange (Чикагская товарная биржа, далее CME. – Примеч. пер.). Лабужевски был президентом фондов Никко и выполнял функцию катализатора в деле вовлечения своей компании в торговлю фьючерсами. Он был хорошо известен в Японии после того, как сумел превратить четыре крупнейшие японские брокерские компании в клиентов Рефко (Refco). Прекрасный рассказчик, он всегда начинал деловые встречи со старинной истории.

А именно, с описания декадентского образа жизни древних римлян, сопровождавшегося избыточным потреблением вина. Спрос на перебродивший виноградный сок все увеличивался. Римлянам пришлось создать торговую сеть поставки и дистрибуции, в основе которой лежали контракты на будущую поставку. Наилучшего качества вино грузилось на самые надежные и быстроходные торговые суда. Напиток перевозился в освинцованных амфорах; свинец делал сосуды водонепроницаемыми и герметичными. Однако амфорный свинец постепенно отравлял вино, превращая чудесный напиток в ядовитую настойку. В заключении Лабужевски высказывал оригинальную мысль о том, что древнеримские фьючерсные контракты способствовали разрушению status quo посредством медленного отравления и дебилизации римской аристократии, мыслителей и управленцев высшего ранга. В конечном итоге, именно фьючерсы разрушили Римскую империю.

Я рассказал об этом, потому что большинство торгующих на фьючерсном рынке не вполне четко представляют себе, что такое фьючерсы. Лабужевски этот анекдот помогал создать некий ментальный настрой, помогающий слушателям избавиться от всякого рода ложных представлений относительно предмета, который он собирался с ними обсудить – фьючерсных рынков. Общераспространенное мнение о всяком, кто торгует фьючерсами, как о рискованном человеке, довольно устойчиво. Этот любитель риска, согласно мнению широкой публики, бесконечно далек от образа классического предпринимателя, олицетворяющего собой саму суть капиталистического способа производства. Реальность же заключается в том, что фьючерсные рынки создают ликвидные инструменты для управления рисками.

Что такое фьючерсы

Образование двух бирж в Чикаго – Chicago Mercantile Exchange и Chicago Board of Trade (Чикагская торговая палата, далее CBOT. – Примеч. пер.) – привело к формированию фьючерсного рынка, целью которого было создание централизованного торгового места для определения справедливой цены. На торговой площадке СВОТ, где идет торговля зерном, даже сегодня еще можно повстречать старых торговцев, делающих бизнес с помощью фьючерсов точно так же, как это происходило в конце XIX века.

Однако мир фьючерсов изменился окончательно и бесповоротно в 1971 году, после того, как председатель СМЕ Лео Меламид (Leo Melamed) вместе с Нобелевским лауреатом Милтоном Фридманом (Milton Friedman) реализовал революционную идею под названием International Monetary Market (Международный Денежный Рынок, далее IMM. – Примеч. пер.). Конечный продукт они назвали финансовыми фьючерсами. Этот шаг в эволюции фьючерсов уже не подразумевал итоговую физическую поставку торгуемого продукта, а предполагал денежные расчеты на момент истечения срока действия контракта. Эта инновация раскрыла двери биржи для институционалов и арбитражеров, прежде никогда не рассматривавших фьючерсы в качестве инструмента для генерирования легитимной доходности капитала. Короче говоря, запуск финансовых фьючерсов привел на рынки нового искушенного клиента.

По мере быстрого разрастания нового сегмента биржевой деятельности резко увеличивалось число рабочих мест в компаниях, торгующих на рынке и обслуживающих его. Рост числа сотрудников отмечался во всех таких компаний, начиная от местных клиринговых (расчетных) палат (clearing houses, специальная организация, которая следит за осуществлением расчетов по сделкам и гарантирует их исполнение сторонами. – Примеч. пер.) в Чикаго и заканчивая крупными европейскими банками, игравшими до 1971 года главную роль на валютном рынке. В эпоху, предшествовавшую созданию IMM, эти банки наслаждались положением монополистов межбанковского рынка по валютам и по инструментам с фиксированным уровнем доходности. Отсутствие конкуренции позволяло им предлагать клиентам широкие спреды (разница между ценой покупки и ценой продажи). По сути своей, спреды являются источником прибыли, не омраченной никакими рисками.

Совсем скоро всем заинтересованным лицам стало ясно, что новые чикагские фьючерсные рынки постепенно уводят клиентов из межбанка, становясь при этом все более эффективными. Поэтому со временем каждый банк, практиковавший обмен валют, стал рассматривать биржи в Чикаго не как пасынков-бастардов (bastard), а как обязательный элемент, учитываемый при каждой сделке.

Кто и почему использует фьючерсы

Один из наиболее часто задаваемых вопросов: «Кто на самом деле использует фьючерсы? И для чего он, черт возьми, это делает?». Обычный ответ звучит примерно так: «Фермеры и владельцы ранчо – для выявления как можно более объективной цены на свою продукцию. Спекулянты, имеющие свое собственное мнение относительно будущего движения цены, – для того, чтобы получить прибыль. Спредеры, торгующие как внутри одного рынка, так и на различных рынках. Торговля межрыночным спредом подразумевает продажу фьючерса с определенным месяцем поставки на одной бирже и одновременную покупку аналогичного фьючерса на другой бирже. Внутрирыночный спред означает одновременную покупку и продажу фьючерсов по разным месяцам поставки на одной бирже. Все это достаточно очевидно. Тем не менее, сказанного отнюдь не достаточно для выяснения роли каждой группы участников в деле формирования эффективного и ликвидного фьючерсного рынка. Трейдинг – нечто большее, чем банальное мастерство продажи на пике и покупки на дне ценового графика. Ушлый профессионал знает, когда та или иная группа участников выходит на рынок, что дает ему возможность рассчитать возможные последствия выставления ордеров.

Такое понимание действий трейдеров не имеет ничего общего с транспарентностью рынка. Это вопрос анализа нужной информации, который потом трансформируется в интуитивное понимание происходящих на рынке событий. Каждому рынку присущи характерные для него особенности. Те, кто день за днем внимательно наблюдает за развитием событий, в конечном итоге научатся извлекать вполне ощутимую материальную пользу при изменении активности тех или иных участников рынка. К примеру, опытные трейдеры, давно работающие по фьючерсам на живой скот, знают, когда и в какой именно момент цикла забивки скота появляются на рынке хеджеры. Эти трейдеры способны сделать деньги на ценовых колебаниях.

Опционы

Как только начинающий трейдер приступает к изучению опционов, приходит понимание того, что опционы самодостаточны, это, в определенной степени, «мир в себе». Если сравнить фьючерсы с игрой в шашки, то к опционам надо относиться как к игре в трехмерные шахматы. Торговля опционами требует совершенно иного подхода, нежели работа с фьючерсами, более того – совершенно иного типа личности. Но в наше время уже нельзя утверждать, что психологический тип фьючерсного трейдера являет собой дерзкого и азартного игрока – любителя рисков, тогда как опционный трейдер – это осторожный, интеллектуальный умница.

Сегодня мы наблюдаем слияние этих двух трейдинговых миров, все большую степень переплетения торговли фьючерсами и торговли опционами. Тем не менее, несмотря на взаимопроникающий характер современного трейдинга, финансовый мир продолжает считать опционщиков более, чем фьючерсных трейдеров, склонными к количественному анализу. Такое мнение во многом основано на том, что опционные рынки и их модели определения цены имеют в большей степени математический характер. Модель Блэка-Шоулза (The Black-Scholes model), используемая для калькуляции опционных цен, была создана в 1973 году Майроном Скоулзом (Myron Scholes) и Фишером Блэком (Fischer Black). Эта математическая формула используется всеми, кто работает с опционами, включая институционалов, в чьи инвестиционные портфели включены опционные контракты. Начинающие трейдеры очень часто не знают о том, что опционные сделки подчас столь масштабны, особенно при приближении срока истечения контракта или в конце месяца, что вполне могут заставить рынок двигаться странным образом. Чуть позже мы узнаем, как хорошие трейдеры извлекают преимущество из отклонений цены, возникающих при мощном опционном потоке.

Кто является конечным потребителем на рынке опционов, и, что еще важнее, по каким причинам этот самый конечный потребитель работает с этими контрактами? Многие новички, вступающие в незнакомый им мир трейдинга, часто оставляют этот вопрос без внимания. Надо понимать, что все действующие лица рынков капитала, подверженные риску в том или ином секторе рынка, стремятся всеми возможными способами захеджироваться и добиться приемлемого соотношения риск/доходность (risk/reward). Люди продают покрытые коллы (covered calls) для увеличения доходности акций, или покупают путы (puts), страхуясь от падения стоимости портфелей.

Существует немало грамотных инвесторов, понимающих природу опционных рынков и интенсивно использующих их при трейдинге, но они – скорее исключение, поэтому ордера, которые выставляются этим незначительным по масштабам рынка меньшинством, особых последствий для движений рынка не имеют. На рынке инструментов с фиксированным уровнем доходности (fixed-income) институционалы используют опционы при создании «крыши», «шапки и воротника» (для ухода от риска изменения процентных ставок). Тем самым, добиваясь желаемого кредитного плеча и страхуясь от значительных колебаний цены («крыша» – верхний предел процентной ставки при займе с плавающей процентной ставкой; «шапка и воротник» – условие кредита с плавающей процентной ставкой, исключающее превышение определенного максимума и снижение ниже установленного минимума. – Примеч. пер.). Таковы опционные стратегии, приводящие к креативным решениям проблемных вопросов по ипотечным кредитам на рынке недвижимости.

На площадке СМЕ, где торгуют опционами на евродоллар (Eurodollar), совершаются значительные по объему сделки. Как бывший президент компании Коммерц Фьючерс (Commerz Futures), подразделения немецкого Коммерцбанка (Commerzbank), я получал из первых рук информацию, доказывавшую важность этих финансовых продуктов и значимость функции, выполняемой ими в процессе ценообразования всех сделок, имеющих отношение к рынку инструментов с фиксированным доходом. В конечном итоге, дело дошло до того, что все крупные мировые финансовые институционалы пришли к выводу: присутствие на чикагских рынках и их постоянный мониторинг не роскошь, а необходимость. Институционалы, результат работы которых зависит от состояния дел на фондовом рынке, обязательно используют опционы, причем по-разному. Помимо традиционных методов работы с опционными контрактами, институционалы – в частности, хеджевые фонды (hedge funds) – используют опционы для создания дополнительного кредитного плеча, что позволяет клиентам и инвесторам увеличивать волатильность своих портфельных вложений. Среди новых игроков в мире опционов находится множество индексных фондов (index funds), которые стремятся к увеличению прибыли, продавая премию либо против своих основных позиций, либо против секторной позиции. Такая стратегия дает им большую доходность на каждый миллион в их управлении, однако, с другой стороны, увеличивается и инвестиционный риск.

Опционная премия и волатильность

Спекулянтам опционы по душе, ведь при покупке опциона колл или пут они точно знают, что риск ограничен размером премии (premium). Это можно считать своего рода перестраховкой и удобным способом защиты портфеля при дирекционной торговле. Конечно, не все спекулянты являются профессиональными трейдерами. Следовательно, им недостает понимания нюансов опционного рынка, таких как временной фактор и волатильность (volatility). Как следствие, подчас дирекционный трейдинг оборачивается потерей, даже если верно определено направление движения цены.

Хорошим примером может служить крах рынка образца 1987 года. Меня, начинающего трейдера, учили тому, что при обвале рынка необходимо сохранять присутствие духа, не поддаваться настроению момента. Это очень трудная задача, когда кажется, что все рушится. Я видел, как рынок опционов пут начал торговать на уровнях, соответствовавших моим представлениям об Армагеддоне. Дальше – хуже. Я в ужасе смотрел на клиентов, заполнявших рыночные ордера на покупку опционов пут по любой возможной цене, без какого-либо ясного осознания влияния взметнувшейся вверх волатильности на опционные премии. Я быстро понял, что работа на любом рынке без четкого понимания лежащих в основе ценообразования процессов – финансовое самоубийство, хоть и не означающее немедленную «смерть», но, как минимум, ведущее к медленной и подтачивающей силы «болезни».

Профессиональные маркет-мейкеры на рынке опционов обладают совершенно иной ментальностью, определяемой их подходом к трейдингу. Их учат «делать рынок» по каждому страйку (strike price), а на некоторых биржах они даже обязаны выставлять двусторонние котировки по всем страйкам безотносительно к тому, какие позиции открыты их собственными фирмами. Есть поговорка, согласно которой хороший опционный маркет-мейкер умеет «выбирать пятицентовики из-под ковша бульдозера». Конечно, время от времени бульдозер их утюжит, но им приходится быть достаточно сообразительными для того, чтобы покрывать риски и вновь возвращаться на рынок.

Один из наиболее хитрых секретов рынка заключается в том, что опционные трейдеры начинают покупать путы и коллы, когда на рынке воцаряется паника. Распространено мнение, будто все продают всё при мощных медвежьих движениях. Почему бы и нет? Всем известно – более 80 % всех контрактов по опционам не исполняется. Опционных трейдеров это никоим образом не волнует. Их учат иметь «длинную гамму» (gamma long) по позициям, которые они открыли. Смысл в том, что при сильных движениях волатильность увеличивается, что приводит к росту премий по всем опционным страйкам.

Наиболее хитрые опционные трейдеры всегда хеджируются и вверх, и вниз, покупая так называемые бейби путы (baby puts) и бейби коллы (baby calls), которые истекают, ничего не стоя. Такие на первый взгляд бессмысленные опционные позиции открываются по многим причинам, и не в последнюю очередь потому, что позволяют риск-менеджеру компании спокойно спать по ночам.

Майрон Шоулз, один из двух авторов модели Блэка-Шоулза, в течение двух лет был моим коллегой по совету директоров СМЕ. Блестящий мыслитель и Нобелевский лауреат, Шоулз с удовольствием рассказывал о том, что трейдеры не устают благодарить его за разработку формулы, благодаря которой они разбогатели. Для меня было большой честью работать рядом с таким человеком, а СМЕ должна благодарить Бога за то, что такая личность все еще числится среди ее директоров.

Большинство сегодняшних опционных маркет-мейкеров используют то, что на Уолл-стрит называется дельта-нейтральным трейдингом (delta-neutral trading). Это опционная позиция, которая мало чувствительна к небольшим движениям цены соответствующего инструмента. Дельта-нейтральные сделки по опционам «привязаны» к фьючерсам, что означает маркет-нейтральную стратегию торговли. Такая стратегия дает трейдерам и инвесторам возможность торговли чистой волатильностью, без какого-либо «проскальзывания» (slippage) при входе и выходе из рынка. Выражаясь яснее, трейдеры в данном случае стремятся выжать прибыль из скорости движения или амплитуды ценовых колебаний, что в одно и то же время является как протекцией, так и возможностью сделки.

Сезонные трейдеры имеют понимание того, что есть всего лишь три способа торговли на рынке: делать деньги на направлении движения цен, продолжительности открытия позиций и волатильности цен. Все три вышеозначенные переменные величины учитываются в цене любой сделки, совершаемой на денежных рынках. Сказанное не так уж сложно понять, однако не все индивидуальные инвесторы и трейдеры это признают. Торговля, ориентирующаяся на волатильность рынка, сильно отличается от торговли, ориентирующейся на направление или на время. Любой, кто рассматривает рынок на понятийном уровне, должен с этим согласиться. Наиболее простым для усвоения понятием является дирекционный трейдинг, к которому легко приходят трейдеры-новички.

Мы каждый день рассматриваем возможность дирекционной торговли, принимая решение о покупке или продаже акций, бондов или любого иного инструмента из биржевого списка. Торговля волатильностью предоставляет инвесторам и трейдерам шанс генерирования прибыли из движения рынка безотносительно направления. Каждый, у кого есть понимание сути опционов, может торговать волатильностью, даже не будучи профессионалом. Вопрос лишь в том, готов ли он прилежно выполнять «домашнюю работу» и оперировать цифрами, чтобы выработать стратегию. Когда трейдер начинает использовать временной фактор в торговле, он обычно погружается в стратегии, связанные с продажей премий по далеким страйкам (out-of-the-money) или кредитными спредами (credit spreads) по опционам. За такими позициями надо постоянно и внимательно следить. Основанная на временном факторе стратегия должна учитывать сползание опционной премии к нулевой отметке по мере приближения срока истечения опциона. Такой подход игнорирует направление движения цены и волатильность в пользу величины временного отрезка, остающегося до даты истечения опциона.

Ликвидность

Люди посвящают годы изучению концепции ликвидности, но лишь немногие имеют реальное представление о ней. При исследовании ликвидности следует учитывать, что трейдерам приходится иметь дело с различными видами дневной ликвидности. Мерой измерения ликвидности рынка служит открытый интерес (open interest, сумма торгуемых производных контрактов) по данному фьючерсному контракту. Настоящим барометром здоровья контракта можно считать именно открытый интерес, а не проходящие через рынок торговые объемы. Например, когда мы только приступили к торговле фьючерсами на индексы S amp;Р Mid-Cap 400 (Standard amp; Poor’s Mid-Cap 400, фондовый индекс, далее S amp;Р Mid-Cap. – Примеч. пер.) и Russell 2000 (Russell 2000, фондовый индекс, далее Russell. – Примеч. пер.), действовало негласное правило, согласно которому институциональные инвесторы могли приступать к торговле этими инструментами, когда уровень открытого интереса зашкаливал за 5000 контрактов. Крупные клиенты называли это уровнем критической массы (critical mass level), который был необходим институциональным инвесторам для принятия решения о входе в рынок.

В некоторых случаях уровень критической массы по открытым контрактам прямо зафиксирован в уставе компаний, что надежно защищает инвесторов от открытия позиций на неликвидном рынке. Показатель внутридневной ликвидности указывает нам на то, насколько крупными могут быть позиции, открываемые в течение дня, без риска сдвига рынка в момент входа или выхода. Один из секретов торговых площадок заключается в том, что подчас они (размеры позиций) могут быть больше самого рынка. Такое случается, когда трейдер открывает крупную внутридневную позицию и начинает испытывать трудности с управлением рисками по разным причинам, главная из которых – воздействие рынка.

Случается, что частные трейдеры двигают рынок подобно институциональным. Происходит это в силу объема аккумулированных ими позиций. Время от времени ко мне обращаются с просьбой объяснить понятие ликвидности студентам или чиновникам, наблюдающим за торгами на СМЕ с гостевой галереи. Как правило, я прошу их зажмуриться и представить пруд с втекающими и вытекающими из него ручейками и потоками. Крупные потоки можно сравнить с институциональными игроками вроде Goldman Sachs, Merrill Lynch и так далее, а ручейки – с частными трейдерами. Это сравнение помогает моей аудитории лучше понять, что такое ликвидность, по крайней мере, приблизиться к пониманию вопроса.

Отслеживая состояние дел с ликвидностью контракта, трейдеры наблюдают за денежными потоками, втекающими в рынок и вытекающими из него, и, что более важно, могут видеть, как меняется ликвидность в продолжение торговой сессии. Портфельные управляющие и менеджеры хеджевых фондов, рассматривая возможность открытия позиции по фьючерсу, первым делом смотрят на проскальзывание (slippage) при исполнении заказа. Насколько легко и гладко пройдет вход и выход из рынка? Как велико будет проскальзывание в момент исполнения ордеров? Наконец, каково состояние «здоровья» биржевого контракта? Поиск ответа на такие вопросы стал уже функцией полноценного управления деньгами со стороны трейдеров и сотрудников компаний, чьей задачей стало решение подобных вопросов.

Метод решения таких задач подразумевает анализ открытого интереса или открытых по данному фьючерсному контракту позиций. Однако цифры открытого интереса подчас могут увести в ложном направлении, поскольку большое количество открытых позиций само по себе не гарантирует дневной ликвидности, необходимой для совершения крупной сделки. Это наиболее явно в случае с фьючерсами, которые используются в качестве пассивного инвестиционного инструмента. Примером этого может служить любой из товарных индексов – Goldman Sachs Commodity Index (Товарный индекс Голдман Сакс, далее GSCI. – Примеч. пер.) или Commodity Research Bureau (Индекс исследовательского бюро по товарам, далее CRB. – Примеч. пер.). Для этих контрактов характерны высокие цифры открытого интереса и в то же время низкие дневные объемы, но при необходимости маркетмейкеры и провайдеры ликвидности могут создать огромный рынок.

Пассивные позиции открываются на основе стратегических выкладок, их продлевают из месяца в месяц и из квартала в квартал. Они приводят к так называемой «синтетической» (искусственной) подверженности риску инвесторов, работающих с огромным кредитным плечом. Такие позиции не требуют мониторинга на ежедневной основе. Я лично торговал фьючерсами по GSCI на площадке СМЕ, и мне хорошо известны их особенности. Перед входом в рынок большим количеством контрактов всегда надо было выяснить ситуацию с дневными объемами, величина которых должна была быть достаточной во избежание осложнений при открытии позиции. Сказанное справедливо не только для фьючерса на индекс, но и для контрактов по инструментам, входящим в GSCI. Несомненным достоинством этого фьючерса следует считать прекрасный показатель открытого интереса, поэтому при его продлении – физическом закрытии старых и открытии новых контрактов сразу перед истечением срока жизни фьючерса – мы наблюдаем определенную активность, что дает клиентам прекрасную возможность исполнить крупные ордера, особенно не наследив на рынке.

Вопрос ликвидности решает судьбу контрактов. При запуске новых биржевых контрактов именно ликвидности уделяется наибольшее внимание. При официальном представлении фьючерса на индекс S amp;Р 500 (Standard amp; Poor’s 500, фондовый индекс, далее S amp;Р. – Примеч. пер.) все сотрудники СМЕ носили значки с надписью «15 минут, пожалуйста!». Таким способом руководство биржи просило всех трейдеров уделять 15 минут рабочего времени ежедневно на поддержку нового контракта.

Я помню, как трейдеры, чьей специализацией были фьючерсы на свиную грудинку, живой скот и валюту, выступали в роли маркет-мейкеров по новому индексу, с которым их ничего не связывало, кроме чувства солидарности с руководством СМЕ. Они бесстрашно открывали позиции, прилагая усилия для того, чтобы концептуально новый биржевой продукт утвердился бы в этом жестоком и беспощадном мире финансов. Выражаясь проще, продукт, который биржи предлагают вниманию индустрии финансовых услуг – соединение ликвидности и кредитного плеча. Провайдеры ликвидности являют собой истинную сущность как СМЕ, так и любой другой биржи в мире.

Кредитное плечо

Многие инвесторы и трейдеры не имеют четкого представления о кредитном плече – как следствие, оно их пугает. Многие говорили мне о том, что прекрасно понимают принцип работы кредитного плеча и благодарны фьючерсам за то, что они предоставляют самый большой в финансовом мире рычаг. Говорили и покупали при этом фондовый индекс, за который платили 100 % маржи вместо того, чтобы открыть фьючерсную позицию с ее синтетической подверженностью риску, большим кредитным плечом и гибкостью. В конце концов, я перестал доверять уверениям в понимании принципа работы кредитного плеча.

Быть может, лучшим примером использования институциональными инвесторами кредитного плеча являются индексные арбитражеры. Суть их работы в использовании несоответствия между значением собственно фьючерса на индекс и его составляющих. Совершаете ли вы арбитраж по индексам S amp;Р 500, NASDAQ 100 (NASDAQ 100, фондовый индекс, далее NАSDАQю – Примеч. пер.), Russell 2000 или GSCI – механика работы остается все той же. Структуры всех индексных арбитражей похожи друг на друга, как две капли воды. Разница лишь в том, что арбитраж товарного индекса требует открытия позиции по товарным фьючерсам, а в случае с фондовыми индексами открываются позиции по акциям. В любом случае, трейдер пытается извлечь преимущество из ценовых колебаний, базирующееся на том, что им рассматривается в качестве реального соотношения цен индекса и лежащих в его основе продуктов.

Большинство арбитражных сделок результируются в прибыль, потому что при этом задействовано характерное для фьючерсов кредитное плечо 20 к 1. Без такого рычага институцональные инвесторы не смогли бы приносить на рынок столь огромные мультимиллиардные позиции, которые двигают рынок вверх-вниз, особенно во время истечения срока действия контрактов, когда индексы перенастраиваются.

Плечо дает хеджевым фондам возможность увеличить доходность данного конкретного инструмента. Свидетельством тому распространенная в настоящее время практика использования синтетических фьючерсных позиций для реплицирования риска и продажи покрытых опционов колл, а также кредитных спредов, которые накладываются на основную позицию. Многие из таких хеджевых фондов предоставляют инвесторам то, что они называют двойными или тройными бета-фондами (beta-funds). Выражаясь простым языком, это означает вдвое или втрое большее кредитное плечо по сравнению с тем, что инвесторы получили бы при обыкновенном типе инвестиции. Наиболее важным аспектом работы с кредитным плечом надо считать управление рисками, которые сопутствуют подобного рода операциям.

Хеджирование

Истинные хеджеры составляют особую породу людей, не имеющую аналогов в мире денежных рынков. В старые времена хеджеры были именно такими, какими вы их себе представляете: разводящими скот владельцами ранчо и фермерами, чьей целью было «заморозить» будущую цену товара, который они производили. Сегодня хеджирование эволюционировало в стратегию столь изощренную, оно еще не было в продолжение всей истории существования товарных рынков. В наше время крупными хеджерами, которые двигают рынок, являются менеджеры фондов. Они желают застраховать риск всего портфеля без того, чтобы пострадал портфельный баланс.

В случае ожидаемой слабости рынка портфельный менеджер считает оправданным и эффективным решением продажу фьючерсов, а не лежащих в их основе продуктов. Классическим примером являются менеджеры из компаний Фиделити (Fidelity) или Путнэм (Putnam), которые постоянно используют для страхования медвежьих рисков короткие позиции (short position, позиции, открытые в расчете на снижение цены. – Примеч. пер.) по фондовым индексам, вместо того, чтобы продавать отдельные акции. Трейдеры по свопам (swap) и форвардным процентным соглашениям (forward rate agreement, FRA) хеджируют каждую сделку, заменяя продукты с фиксированной ставкой на продукты с переменной ставкой, и наоборот. Для этого они используют фьючерсы или опционы на евродоллар, что превратило этот скромный специфический контракт в один из самых ликвидных в мире.

Такие своповые сделки, в особенности те, что совершаются крупнейшими банками и другими финансовыми институтами, создали крупнейший в мире рынок для спредеров. Кстати, все вышесказанное отнюдь не означает, что на бирже уже не встретишь «старомодных» хеджеров – реальных производителей продуктов.

Компании-ветераны типа Каргилл (Cargill) или ЭйДиЭм (ADM, Archer, Daniels amp; Midland) все еще на рынке и работают с теми же, что и сто лет назад, контрактами и по традиционной методике. Вопрос в том, при каких обстоятельствах хеджирование риска имеет смысл? В каких случаях расходы по операции хеджирования входят в конфликт с прибыльностью? Стратегия под названием динамичный хедж (dynamic hedging) была впервые опробована во время краха фондового рынка в 1987 году. По текущей цене продавались фьючерсы на фондовые индексы, дабы уйти от рисков при обваливающемся рынке. Это и спровоцировало обвал: динамичный хедж лишь сыграл на руку медведям.

Стратегия привела к усилению интенсивности продаж и увеличению скорости и масштаба падения. Причин тому много, и с большинством удалось справиться благодаря оперативному и серьезному взаимодействию между биржами в Чикаго и нью-йоркскими фондовыми площадками. Роль посредника между ними сыграла Федеральная Резервная Система (Federal Reserve System, далее ФРС. – Примеч. пер.). Самым важным уроком, вынесенным из этих потрясений, был опыт того, что порой хеджирование не работает. Институциональным инвесторам потребовался крах фондового рынка для того, чтобы понять то, что фермерам было известно всегда – искусство хеджирования сложно до бесконечности!

Знай рынок, на котором работаешь

Одна из самых больших проблем, с которой мне пришлось периодически сталкиваться, – то, что люди совершают катастрофические сделки на рынках, суть работы которых не понимают. Нет ничего больнее, нежели наблюдать прекрасного трейдера по фьючерсу на индекс, пытающегося выкарабкаться из катастрофической позиции по фьючерсу на свинину. Сам трейдер ни за что не сможет объяснить, какого черта он влез в нее. Чрезвычайно важно внимательно наблюдать за рынком, на котором работаешь, понимать и чувствовать нюансы торговли на нем. Совершенно ясно, что граница, разделяющая хорошего трейдера и прекрасного трейдера, проходит через знание игроков и участников рынка, знание того, в какие моменты они открывают и закрывают позиции.

С течением времени трейдеры учатся таким вещам, но только при условии тщательного наблюдения за рынком и скрупулезного выполнения «домашней работы». Одним из моих первых работодателей был отличный трейдер по имени Бинг Сунг (Bing Sung). Бинг был прирожденным гением: в 16 лет он закончил престижную Академию Филипса в Эндовере, штат Массачусетс, а в 18 лет защитил ученую степень в Гарвардском университете. К 21 году он уже был адъюнкт-профессором, преподававшим курс принятия аналитических решений в Гарварде.

Я относился к Бингу как к учителю. Он обладал и ментальной силой, и прекрасным инстинктом игрока – эта комбинация превратила его в одного из самых выдающихся биржевых мыслителей из всех, кого мне посчастливилось повидать на своем веку. После занятий наукой в Гарварде он стал одним из управляющих Гарвардского Благотворительного фонда (Harvard Endowment Fund). Затем он попал на биржу, где я стал его помощником на площадке СМЕ, торгуя для него фьючерсами и опционами. Процесс работы перемежался диалогами, из которых я вынес больше, чем мне мог дать курс обучения в любом из самых лучших университетов.

Я знаю лишь половину счета!

Много уроков было мне преподано Бингом в эти первые годы. Я и по сей день употребляю множество «бингизмов». Подчас во время съемок в телестудии Блумберг ТВ (Bloomberg TV) или Си-Эн-Би-Си (CNBC) я ловлю себя на бессознательной тяге к красочным метафорам при описании событий. В такие моменты я всегда вспоминаю моего первого учителя.

Долгие телефонные разговоры с Бингом давали мне массу информации к размышлению. Каждый раз при серьезном движении Бинг спрашивал моего мнения. В ответ на мои сообщения о рыночных потоках и технических уровнях он непременно говорил: «Джек, мой мальчик, это только половина счета. Это все равно, если бы ты сказал мне, что счет бейсбольного матча Cubs – White Sox 3)… молчание?» Помню, что растерялся, когда первый раз услышал этот комментарий. Может быть, Бинг просто капризничает? Но, в конце концов, я догадался, что он пытался дать мне знать о присутствии на рынке крупного игрока, который двигает цену – мы просто не видим его!

Я объяснял ему, что наблюдаю за потоком ордеров, постоянно смотрю на табло или проверяю информацию через нашу сеть, поэтому могу утверждать, что имеет место размещение активов. В таких случаях Бинг всегда делал мне комплимент, а затем говорил: «Это пока только половина счета». Я отвечал, что, по-видимому, мне придется лучше делать домашнее задание. В ответ он смеялся и заканчивал разговор словами: «Не волнуйся, золотко, рано или поздно поймешь!».

Бинг был настоящим кладезем информации. Он объяснял мне принципы мышления и действия институциональных трейдеров, рассказывал о стратегиях, лежащих в основе внутридневной волатильности. Вот один из запомнившихся мне «бингизмов»: «В справочник по трейдингу занесено более 2000 правил торговли (Бинг говорил о воображаемом «справочнике», якобы им составленном), но за всю свою карьеру я выучил только 20». Все это происходило уже более 20 лет назад. Думаю, сегодня Бинг сумел бы прочитать мне тысячу лекций по биржевой торговле, но зайди речь о правилах, он сказал бы, что вызубрил не больше 50. Однако подобные уроки не приносят результата, если трейдер не сумеет учесть их в процессе каждодневной работы.

Профессионализм в игре на рынке не дается малой кровью. Как узнать полный счет? Как выполнить подготовительную работу в ситуации, когда рыночная информация не такая уж прозрачная?

Подобными вопросами необходимо задаваться всем начинающим трейдерам, если они настроены действительно серьезно и не рассматривают торговлю на рынке как мимолетное увлечение. Новички бывают настолько очарованы графиками и техническими индикаторами, что полностью упускают из виду изучение действительных причин ценовых движений. Они не осознают насущной необходимости иметь доступ к источникам верной информации и то, что уши надо постоянно держать навостренными. Думаю, лучшими трейдерами надо считать тех, кто слышит и видит все, происходящее вокруг, а затем отсеивает информацию и использует ее при принятии решения.

В середине октября 1987 года я был на постоянной телефонной связи с Бингом, и мы наблюдали начало обвала рынка. Для большей части трейдеров, работавших тогда на площадке, такое было в новинку. Мы никогда не сможем позабыть этих переживаний. Незадолго до этого Бинг и я здорово преуспели в открытии коротких позиций, но вскоре падение превратилось в нечто ужасающее. Уловив нотки страха в голосе Бинга, я сам испугался не на шутку. Разговор быстро перешел не на обсуждение возможных позиций, а на то, сможет ли система вынести происходящее. Не станет ли пробуксовывать экономика? Довольно скоро Бинг начал высказывать опасения по поводу всей банковской системы, от чего я заволновался еще больше. До того момента, я – трейдер 26 лет от роду – думал только о том, чтобы выиграть деньги.

До меня никогда не доходило, что мы можем стать свидетелями коллапса банковской системы вследствие краха фондового рынка. К счастью для всех нас, как известно, система выдержала удар. Годы спустя появились исследования, в которых доказывалось, что систему спасли именно фьючерсы. В момент обвала они оказались единственным инструментом, посредством которого портфельные менеджеры имели возможность ограничить риски. Фьючерсы сыграли роль буфера на падающем рынке! Урок, вынесенный мною из увиденного и из моего общения с Бингом во время кризиса, заключался в необходимости не терять уважительного отношения к рынку. Он может вынести всех нас вперед ногами!

Я также осознал важность домашней работы. За несколько месяцев до краха прибыльность на длинном конце кривой доходности процентных ставок (interest rate curve) поднялась до 10 процентов, что создало серьезный риск для долларов, инвестируемых в корпоративные бумаги. Бинг несколько раз указывал мне на эту угрозу, обнаруживая очередной ордер на размещение активов или отмечая рост волатильности опционных премий, задолго до разработки VIX (CBOE Volatility Index, индекс волатильности на бирже CBOE (Chicago Board Option Exchange), рассчитывается на основе SPX (Standard amp; Poor’ 500 index option), далее VIX. – Примеч. пер.). Несмотря на все эти предупреждения, я стал чувствовать рынок как трейдер лишь после того, как понаблюдал за реакцией рынка на все эти диспропорции.

Метод Питера Линча

Необходимость знания и понимания продукта, которым торгуешь, отнюдь не откровение, и справедливо не только в отношении фьючерсов. Питер Линч (Peter Lynch, в 80-90-х годах прошлого века стоявший во главе самого известного взаимного фонда Фиделити Магеллан (Fidelity Magellan), утверждал то же самое относительно рынка акций. Подход Линча к инвестированию является, вполне возможно, наиболее действенной методологией из всех, что может взять на вооружение обычный инвестор. Совет его прост: негоже покупать то, что не знаешь или не понимаешь! Я узнал на собственном опыте, что прогулка по торговому комплексу может принести больше пользы, чем скрупулезное изучение балансов компаний.

Наблюдение за тем, что пользуется повышенным спросом у потребителя, даст вам четкое представление о превалирующих на потребительском рынке трендах, и, что еще важнее, поможет понять ситуацию с будущими доходами. Практического рода информация, получаемая с помощью наблюдений, вкупе с проверкой финансовых отчетов и ситуации с управлением компании позволит вам сформировать квалифицированное мнение касательно акций, состояния дел в секторе и во всей экономике. Что еще лучше, такой подход закладывает основу того, к чему стремятся все трейдеры – высокодоходной сделки!

Я люблю рассказывать историю о том, как моя дочь Эмили обратила мое внимание на акции компании Клэйрз (Clair’s) – сети розничных продаж, пользующейся популярностью у девочек ее возраста. Эмили было 13 лет. Для нее и ее друзей магазины Клэйрз были местом, где тратились карманные деньги. Дочке был известен род моих занятий, она часто задавала мне вопросы о трейдинге. В конце концов, получив представление о сути биржевой работы, она как-то посоветовала мне вложиться в акции Клэйрз.

Я считал мусором все, приносимое Эмили домой из этого магазина. По прошествии пары месяцев я понял, что не такой уж это и мусор, если столько подростков меняют его на деньги. В отчаянной попытке стать новым Уорреном Баффетом (Warren Buffett) Эмили обратилась ко мне с воззванием: «Папа, пожалуйста, послушайся меня! Я считаю, что ты обязательно должен купить акции Клэйрз, ведь это такой хороший магазин, множество людей делает там покупки!». Я погладил дочку по голове и пообещал заняться этим делом. На следующий день Клэйрз опубликовала отчет о доходах, оказавшихся выше прогнозируемых. В течение первых 10 минут торговой сессии цена на акцию взлетела на 10 процентов.

Для каждого трейдера, специализирующегося на торговле акциями розничных компаний, будет весьма полезным иметь двух детей тинейджерского возраста, которые будут для него неиссякаемым источником ценной информации о потребительских привычках своего поколения. Со временем я взял себе за правило интересоваться покупками сына, дочери и их одноклассников. Таким способом я, с одной стороны, выполняю родительский долг, контролируя жизнь детей, а с другой – получаю информацию для выработки инвестиционной стратегии.

Что такое фундаменталии

Еще один секрет Уолл-стрит заключается в том, что большинство торгующих на рынке людей не имеют четкого представления о сути базового контракта (underlying contract), которым торгуют. Они не понимают композиции индексов и им неизвестен размер фьючерса по живому скоту, что не удерживает трейдеров от открытия крупных позиций на рынках, принцип работы которых остается для них тайной. Типичный пример. Большая часть профессиональных провайдеров ликвидности по фьючерсам на индекс S amp;Р 500 – я имею в виду как трейдеров на площадке, так и тех, кто торгует через электронную систему – лишена понимания того, что лежит в основе контракта. Они не знают состава контракта и метода его перенастройки. Самые лучшие трейдеры обладают ясным пониманием фундаменталий, которые движут рынком на ежедневной основе, независимо от того, чем они торгуют в данный момент. Однажды, затронув тему знания рынка в беседе с одним из самых сильных трейдеров в Чикаго, я в ответ услышал: «Я смотрю телевизор, но мне совершенно не обязательно знать, как он устроен».

Большинство обычных трейдеров и инвесторов уверены, что каждый, торгующий на биржевой площадке, является крупным экспертом в вопросе структуры денежного рынка. Абсолютно ошибочное мнение. Я часто говорю инвесторам, что их знание во многих случаях оказывается более глубоким и верным, нежели знание находящихся на торговой площадке профессионалов. Торговля на площадке намного более реальна и интенсивна по сравнению с многочасовым сиденьем за монитором. Трейдерам на площадке очень трудно действовать точно и аккуратно, ведь им приходится в одно и то же время следить за происходящим на торговой площадке и за бегущими строками на табло, где возьмет да и промелькнет заголовок, меняющий всю ситуацию на рынке.

Образ мышления лемминга

Во времена моего институционального брокерства судьба свела меня с двумя самыми изощренными трейдерами из мира индексного арбитража – с Винсом Маклафлином (Vince McLaughlin) и Деннисом ДеКором (Dennis DeCore). Они встретились в Merrill Lynch, когда денежным рынкам была представлена концепция фьючерсов на фондовые индексы. Индексный арбитраж извлекает преимущество из несоответствия цены фьючерса и лежащего в его основе актива. Винс и Деннис были пионерами этого дела, и со временем подняли индексный арбитраж на новые высоты. Чуть позднее мы подробно исследуем как различные методы арбитража, так и сопутствующие им побочные эффекты, влияющие на рынок в силу огромного объема арбитражных сделок.

Годы, прошедшие в телефонных разговорах с Винсом и Деннисом, я считаю моими университетами. Благодаря этим двоим я обретал хорошее понимание происходящего во внешнем мире, знание о том, что влияет на фьючерсный рынок, понимание причин ценовых колебаний, возникающих вследствие тех или иных корпоративных событий, от которых фондовые индексы трясло и качало. Винс и Деннис открыли мне глаза на мир, который до этого был для меня закрыт. Ведь я делал свою карьеру в мире фьючерсов, а стихия фондового рынка была мне чужда и незнакома. Два этих мира сильно отличались друг от друга, в смысле культуры и регулятивного контроля, причем различия были возведены в ранг институциональных – со времени создания Комиссии по торговле товарными фьючерсами (Commodity Futures Trading Commission, CFTC).

Вспоминая сегодня о днях, проведенных вместе с Винсом и Деннисом, я удивляюсь тому, сколь много я перенял от них в моем отношении к работе и рынку – вплоть до слов и поговорок, вошедших в мою трейдерскую плоть и кровь. Деннис, в частности, всегда смешно описывал то, что, по его мнению, было глупой сделкой. «Белая ворона» по натуре, он всегда пытался действовать вопреки сложившемуся рыночному тренду. Деннис любил наблюдать, как трейдеры двигают рынок и создают при этом атмосферу стадной паники, которая доводит цену до экстремальных значений. Он называл такие движения «прыжками леммингов». Каждый раз при сильном движении рынка в ту или иную сторону Деннис говорил мне: «Джек, лемминги опять здесь».

Позвольте мне объяснить. Лемминг – грызун, имеющий репутацию склонного к суицидальным действиям. В Норвегии можно наблюдать стаи леммингов, прыгающих со скал в море. Это животное всегда ассоциировалось со стадной ментальностью безотносительно к тому, насколько деструктивен финал. Деннис любил рыночных «леммингов», поскольку возлагал большие надежды на стадные настроения. Они должны были довести цену до неадекватного уровня, что позволило бы ему открыть перспективные позиции. Он часто издевался над глупостью трейдеров, которые открывали огромные позиции лишь потому, что их сосед по площадке делал то же самое – между прочим, вполне типичная для биржевой торговой площадки ситуация.

Классическим примером, иллюстрирующим ментальность лемминга, можно считать пузырь в системе NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated Quotation System; Система автоматизированных котировок Национальной ассоциации дилеров по ценным бумагам. NASDAQ– Примеч. пер.) образца второй половины девяностых. Никогда еще мне не доводилось видеть такое количество профессионалов, сбитых с толку происходившим на рынке акций в NASDAQ. Я знаю опытных и умных трейдеров, может быть, из числа наиболее опытных во всем мире финансов, которые на протяжении трех-четырех лет изо дня в день боролись с рынком, доведя себя до полного истощения в плане физическом, психологическом и финансовом. Когда лишь финансовый Армагеддон смог бы спасти их счета и позволил «остаться при своих». Ни о какой прибыли речь уже не могла идти. Эти люди были не зелеными новичками, а бывалыми профессионалами, остававшимися в игре 20 и более лет, полагавшими, что они имеют представления о механизмах, приводящих рынок в движение.

Несколькими годами позже и на улицу, заселенную «медведями», пришел праздник, когда акции многих высокотехнологических компаний потеряли более 90 процентов своей стоимости, считая от пика, пришедшегося на конец 90-х. Именно ментальность леммингов протащила рынок до невиданных высот. Хороший трейдер, верно просчитавший ситуацию, может хорошо сыграть на таких колебаниях. Пожалуй, самое трудное для трейдера – быть «белой вороной», продавать или покупать, не считаясь с настроением толпы. Когда трейдер наблюдает за тем, как его коллеги входят в рынок, у него возникает боязнь опоздать на уходящий поезд. Вполне естественное чувство. Каждый трейдер, сумевший добиться успеха на площадке, приобретает то, что я называю трейдерским эго. Оно противится тому, чтобы прибыль оказалась эксклюзивной собственностью коллег по цеху, эго стремится ухватить кусок для себя.

Главный урок, который я сумел извлечь из ментальности лемминга, заключается в том, что надо совершать свои собственные ошибки, а не заимствовать их у толпы. С какой стати я должен плясать под дудку человека, сидящего в своем офисе за тысячу миль от биржи, а не следовать своей собственной стратегии поведения, разработанной на основе наблюдений и анализа? Есть много прекрасных технарей и рыночных стратегов со сложившимся мнением по поводу направления движения рынка или воздействия геополитических факторов, но единственное, что имеет для меня значение – мое собственное мнение, сформированное в том числе и с учетом их работы. Это МОЕ мнение, которое либо принесет мне денег, либо результируется в выход из рынка с убытком.

Совершай свои ошибки

Я то и дело получаю звонки от людей, выступающих в роли адвокатов каких-то конкретных эмитентов или определенных стратегий. Я спрашиваю таких людей, почему они дают мне именно эти рекомендации. Исчерпав стандартный набор рекламных призывов и увещеваний, они, в конце концов, признаются в том, что единственной причиной, побудившей их дать совет, является факт присутствия названия акции или стратегии в соответствующем списке компании звонящего. Подобного рода настойчивые просьбы, я обычно отвечаю: «Большое спасибо, но я вполне способен совершать свои собственные ошибки. Я не нуждаюсь ни в Вас, ни в Вашей фирме для того, чтобы Вы делали их за меня». Меня всегда удивляла готовность людей рисковать своими деньгами, с таким трудом заработанными, покупая на них непроверенную и неполную информацию.

Ирония в том, что такие скорые на руку инвесторы часто бывают образованными и довольно изощренными людьми в плане использования возможностей Интернета. Они тратят месяцы на изучение всех аспектов предстоящей покупки автомобиля, проходят многие мили в поисках достойного врача, и в то же время принимают трейдинговое решение на основе инстинктивного озарения или каприза. Слов нет, хорошего трейдера без хорошего инстинкта не бывает. Однако не подкрепленный домашней работой и анализом инстинкт есть не что иное, как интуиция постоянного клиента казино.

В середине 90-х у меня был клиент, который торговал фьючерсами. Его личный торговый счет был одним из самых крупных индивидуальных счетов за всю историю моей биржевой торговли. Прирожденный игрок, он называл свой торговый счет «ходячим казино» («walking casino»). Баланс его счета выражался девятизначной цифрой, идею соотношения риска и прибыли он поймал лучше, чем кто бы то ни было, тем не менее, предпочтение он отдавал выигрышным сделкам на основе чувства, а не скрупулезного многодневного анализа. Больше всего на свете он любил выигрывать на рынке, причем радовали его не деньги, а то, что он оказывался прав.

Я понимал, что столь успешный человек, сумевший сделать столько денег, не будет особенно расстраиваться из-за пары сотен тысяч зеленых, перекочевавших из графы «прибыли» в раздел «убытки». Здесь речь шла скорее о трейдерском эго, которое присутствовало при принятии каждого решения. Он испытывал чувство огромного удовлетворения при осознании своей правоты и глубокое разочарование, когда понимал, что был неправ, и надо закрывать позицию с минусом. Такие эмоции ни с чем не сравнимы! Этот человек выигрывал и проигрывал миллионы, когда работал со мной, но и сейчас он скажет, что наслаждался каждой минутой работы на бирже, поскольку все решения принимал самостоятельно.

Для людей, преуспевших в других сферах бизнеса, фьючерсы обладают магнетической привлекательностью. Однако для того, чтобы прочувствовать действие, им совершенно необходимо провести аналогию между их основным родом деятельности и торговлей фьючерсами. Между прочим, одно из самых лучших описаний торговой площадки я услышал из уст этого самого клиента, который наблюдал за торгами, стоя рядом со мной на площадке. Он видел, как поступают заказы, и как трейдеры реагируют на них. Простояв в молчании минут 15, он повернулся ко мне и сказал: «Ах, это так похоже на торговлю запчастями к автомобилям». Я посмотрел на него в недоумении. «Видишь ли, Джек, – сказал он, – я раздавал клиентам колесные колпаки бесплатно, пока кто-то не спросил меня, сколько они стоят. С тех пор они стоят 10 долларов за штуку».

Его сравнение фьючерсного рынка с торговлей запчастями, на которой он заработал миллионы, начав фактически с нуля, было неожиданным, но абсолютно блестящим! Он сказал, что по мере возрастания спроса на колесные колпаки цена на них шла вверх. Когда же спрос упал вместе с модой на использование колпаков, цена покатилась вниз. То же самое и на бирже. Его догадка была открытием очевидного! Она показала мне то, что заглушалось шумом площадки. Кристально ясный урок!

Глава 2 Много званых, но мало избранных

На голосовом рынке существовал свой собственный этикет – набор поведенческих правил, которые регулируют торговую активность на данной площадке. Трейдеры, совершившие поступок, не соответствовавший правилам, принятым на их площадке, обычно становились «невидимыми» для заполнявших ордера брокеров. Серьезным нарушением этикета считалось, когда трейдер, видя, что кто-то из его коллег пытается купить или продать ордер, перехватывал сделку или, что еще хуже, уже «созревшую» прибыль.

Мои самые ранние трейдерские воспоминания связаны с постоянными перебежками от здания СВОТ до СМЕ и обратно. Мне запомнились два старых трейдера, затеявших перебранку. Вскоре ссора достигла такого накала, что непристойности полились рекой. Невысокий полный джентльмен лет пятидесяти обвинял другого господина в краже сделки. Слово за словом, коротышка размахнулся и врезал коллеге так сильно, что тот полетел на пол. Из карманов упавшего трейдера полетели во все стороны карандаши, бумаги, карточки заказов. В принципе, это зрелище не должно было меня смутить – я вырос в не самом благополучном районе на крайнем севере Чикаго. Тем не менее, было неприятно наблюдать за дерущимися, словно школьники, мужчинами, каждый из которых был старше моего отца.

Когда прибежали сотрудники службы безопасности биржи, я стал невольным свидетелем разговора, из которого выяснил, что виновнику инцидента придется, в соответствии с правилами дисциплинарного кодекса биржи, уплатить штраф в размере около 500 долларов. В наши дни физическая агрессия может обойтись трейдеру в 30 тысяч долларов, плюс отстранение его от торговли на несколько месяцев. Наиболее вопиющие случаи приводят к изгнанию с площадки. В конце 70-х времена были иными, тогда еще на бирже царили обычаи сельских клубов.

Получив от охранников информацию о размере грозившего ему штрафа, коротышка достал из кармана пригоршню стодолларовых купюр и бросил их на распростершееся тело поверженного врага. Один из охранников заметил, что количество купюр явно превышало сумму возможного штрафа, и не преминул сообщить об этом агрессору. «Берите все деньги, – ответил тот, – все равно, как только этот сукин сын поднимется, я его опять ударю».

Увиденное оказалось для меня откровением. Помню, что я задался вопросом, достает ли мне качеств для занятия этим бизнесом? Я чесал затылок и пытался сообразить, хватит ли во мне агрессии разозлиться на кого-нибудь… за что-нибудь? Вне всякого сомнения, каждодневная работа на рынке и успешная биржевая карьера, складывающаяся на фоне организованного хаоса, требует определенного личностного типа. Могу сказать, что в тот день у меня на многое открылись глаза, когда я узнал, что деньги интенсифицируют эмоции в большей степени, нежели что-либо иное, за исключением религиозного фанатизма.

Какими качествами должен обладать хороший трейдер

Рынок выявляет худшее и лучшее в человеке, ибо торговля на бирже и постоянный риск капиталом рождают целый букет мощных эмоций довольно грубого свойства. Истинная суть человека выходит на поверхность, когда он или она сталкивается с болезненной проблемой закрытия убыточной позиции или принимает решение о входе в рынок. Трейдерская порода необычна. Суеверные по природе, некоторые работающие на площадках трейдеры известны тем, что годами носят одни и те же «счастливые» туфли или галстуки. Даже я ловил себя на желании проходить через один и тот же турникет или выпивать чашку кофе в определенном месте. День считался неполноценным, если не удавалось придерживаться заведенного ритуала.

Так, каждый раз перед тем, как предстать перед телекамерами, – а случается это раз 15 в неделю – я прохожу на свое место на торговой площадке, откуда я делал бизнес в течение 15 лет. Стоя рядом с Джоном Скэрневеком (John Scarnavac), Эдрианом Берном (Adrian Byrne) и другими моими коллегами, я наблюдаю за рынком и новостями. Я чувствую, что для лучшего ощущения рыночного пульса, для того, чтобы дать телезрителям более верное представление о происходящих событиях, мне надо находиться в контакте с трейдерами и брокерами, ответственными за развитие ситуации.

Скальперы

Невозможно вникнуть в особенности характера трейдера без понимания того, что на свете существуют различные типы торговли. Личностная характеристика трейдера, который скальпирует рынок на внутридневной основе, сильно отличается от типа личности спредера, берущего на себя намного меньшие риски, пытающегося заморозить прибыль посредством противопоставления и взаимного уравновешивания рисков, присутствующих на различных рынках или в его секторах. В то же время личность скальпера (scalper) или спредера (spreader) совсем не похожа на личность позиционного трейдера. Все эти различные типы трейдеров обладают специфическими личностными качествами, которые позволяют их обладателям успешно заниматься своим делом. Общее в том, что на биржевой площадке успех от поражения отделяет способность к ментальной стойкости и психологическая выдержка. В этом трейдеры походят на спортсменов-профессионалов.

В последние годы я пришел к выводу, что из спортсменов получаются прекрасные трейдеры. Примеров тому немало. Объяснить этот феномен нетрудно. Спортсмены хорошо тренированы как физически, так и ментально, они привыкли переносить нагрузки и стрессовые ситуации. У них нет иллюзий относительно того, что их профессиональный статус определяется не всей историей выступлений, а тем, как они сумели проявить себя в последнем сезоне, а в некоторых видах спорта – в прошлом матче. Мир спорта не склонен прощать неудачи, в этом он похож на мир трейдинга.

Спорт и трейдинг

Итак, никого не должно удивлять, когда покинувшие профессиональный спорт спортсмены пробуют свои силы на торговых площадках. Для них биржа является местом, где они могут трансформировать наработанные навыки самодисциплины и энергию в методологию трейдинга и контроль над своими действиями, без которого нельзя представить себе успешного трейдера. Наиболее успешными трейдерами становятся бывшие теннисисты и хоккеисты. Одно из объяснений в том, что их с раннего детства учат действиям как в атаке, так и в обороне. Переходя в наступление, они не перестают думать о защите. Обороняясь, они рассматривают возможные варианты атаки. Таков их подход к игре, который очень помогает им и в трейдинге.

Сегодня на биржах работает много бывших теннисных профессионалов и полупрофессионалов. То же относится и к игрокам в хоккей, которые на торговой площадке действуют с не меньшим успехом, нежели на площадке ледовой. Одни из самых лучших трейдеров за всю историю существования торговой площадки фьючерсами на индекс S amp;Р 500 пришли из спорта. Семья Хьюзов (Hughes) – Джордж, Джек и Джим (George, Jack, Jim); Трой Мюррей (Troy Murray); олимпийский чемпион Джек О’Каллаген (Jack О’Callaghan) и Марк Плэнтери (Mark Plantery) – вот далеко не полный список бывших хоккеистов, преуспевших на бирже. Марк Плэнтери и Джордж Хьюз с первых дней работы на площадке отличались бесстрашием и полным манкированием бычьей тактики, которая в то время была в моде. Они принесли с собой образ мыслей, сформировавшийся в годы их спортивной карьеры. Этот тип мышления идеально подходил для преодоления чувства страха перед торговлей.

До того, как стать трейдером, Плэнтери около шесть лет играл в НХЛ и один сезон в Италии. Он выступал за Виннипег (Winnipeg), будучи защитником, специализировался на игре в меньшинстве. Я с благоговением слушал, как он и другие бывшие хоккеисты рассказывали о том, как они сражались против выдающихся игроков современности, включая великого Уэйна Гретцки (Wayne Gretzky). Среди массы трейдеров Плэнтери всегда выделялся эмоциональной отстраненностью, которую сохранял в самые напряженные моменты торговли. Марк не был самым крупным трейдером, в смысле размера средств под его управлением, но он брал свое благодаря упорной работе и решимости. Именно эти качества и превратили спортсмена в успешного трейдера. Можно было сколько угодно заглядывать ему в глаза – все равно никогда нельзя было угадать, проиграл он сегодня или выиграл.

С самого начала было ясно, что это особенная личность. В первый же день самый агрессивный из всех трейдеров на площадке кинулся в его сторону, сжав кулаки и изрыгая проклятия. Не отступив ни на йоту, Плэнтери остановил нападавшего одним взглядом, после чего сказал ледяным голосом: «Можешь ударить, но придется сильно постараться… После ударю я». Засим последовало долгое и неловкое молчание. Но все уже было решено. Агрессия была пресечена, более того, Плэнтери утвердился в качестве человека, с которым лучше не связываться. Однако мужчиной его делало не только бесстрашие. Он аккуратно и четко выполнял всю подготовительную работу к каждой торговой сессии. Каждый раз, видя, как Марк изучает графики и заголовки газетных сообщений, я представлял его, смотрящим запись матча команды, против которой ему предстояло играть.

Хьюз же, напротив, был воплощением скорости и решимости. Выпускник Гарварда, он использовал хоккейный опыт для развития бешеной скорости и интенсивности работы, благодаря чему и стал одним из лучших трейдеров на площадке фьючерсов на индекс S amp;Р 500. Он с такой стремительностью влетал в рынок и выскакивал из него, что подчас длительности открытой позиции ему не хватало на запись в торговом билете.

Не стоит думать, что сказанное распространяется на всех спортсменов. Это не так. Высокие и массивные атлеты на торговой площадке пользуются всего лишь одним преимуществом перед остальными, в буквальном смысле возвышаясь над массой, они более заметны брокерам, которые заполняют ордера. Так или иначе, факты свидетельствуют о том, что именно бывшие теннисисты и хоккеисты лучше других приспосабливаются к новому окружению и становятся хорошими трейдерами. Мышление великих игроков в теннис и в хоккей чем-то напоминает мышление шахматистов, рассчитывающих свои действия на несколько ходов вперед. Теннисистов учат автоматическому предвидению развития хода событий на два-три удара по мячу. Хоккеистам же приходится играть как в обороне, так и в нападении, независимо от их номинальной специализации.

Однако хорошие трейдеры выходят не только из спортсменов. Среди успешных трейдеров можно обнаружить в прошлом строительных рабочих, электриков, мойщиков витрин и компьютерщиков. Бесконечный список профессий, брошенных белыми и синими воротничками ради возможности испытать счастье победы на фьючерсном рынке. Биржевая торговая площадка – одно из немногих мест в мире, где рядом стоят выпускник Гарварда, бывший водитель грузовика и экс-спортсмен, причем все они имеют, в общем-то, одинаковые шансы на успех.

Усреднение убыточной позиции

Начинающим трейдерам и «инвестиционной общественности» недостает понимания того, что личность трейдера влияет на используемый им метод торговли. К примеру, бывшие спортсмены часто становятся скальперами, потому что скальпирование на рынке не обходится без огромных затрат энергии. Скальперы находятся в рынке всего несколько секунд. Говорят, что скальпер, который продержал позицию дольше двух минут, влюбляется в нее и должен будет испытать всю прелесть обладания позицией, открытой без должной подготовки и анализа. Общераспространенная ошибка скальперов-новичков – открытие новых позиций в дополнение к ранее открытой позиции, которая находится в минусе. Таким образом они пытаются удержать среднюю цену позиции, несмотря на движение цены в неблагоприятном для них направлении. Очень часто трейдеры продолжают открываться в заранее заданном направлении, успевшим стать убыточным. Они стремятся выбраться на уровень безубыточности, а если повезет, то и закрыться с маленькой прибылью. Это называется усреднением убыточных позиций.

Впервые сойдя на площадку, я повстречал там старого и мудрого человека, которого звали Сэм. Он относился ко мне с симпатией. Я все время пытался рассмешить Сэма, рассказывая ему шутки и анекдоты. Зная, что я новичок, он по утрам подходил к моему рабочему столу и задавал вопросы о предстоящем выходе экономических данных в надежде на то, что я рано или поздно начну обращать внимание на нужные индикаторы. Торгуя, я замечал на себе взгляд Сэма, наблюдавшего за мной из своего угла площадки.

В конце моей первой рабочей недели Сэм – мой новый гуру – отвел меня в сторонку и сказал: «Джек, ты же армянин, верно? Не забывай, мой мальчик, что усреднение убытков убило больше армянских трейдеров, чем турки». Сказав это любящим тоном, он отошел прочь. Я не знал, что и подумать. Я был в шоке, потому что до этого момента занимался только усреднением позиций в минусе. Он видел, как я добавляю позиции одну за другой. Я открыл подряд четыре позиции, и все они были убыточными. В итоге я закрылся в минус. Логика моих действий основывалась на возможности отката, который позволил бы мне избежать потерь и закрыться по нулям. Задумайтесь, насколько глупый посыл! Да, я был неопытным трейдером, но, тем не менее, я провел несколько лет рядом с площадкой, пока не заимел счет. Поэтому мысль о том, что я совершил типичную для новичка ошибку, терзала мое сердце и хрупкое трейдерское эго. Замечание Сэма стало для меня хорошим уроком о соотношении риска и доходности. Нет смысла добавлять к плохим позициям еще такие же, увеличивая тем самым риск. Так нельзя торговать на рынке.

Прирожденные трейдеры

Про некоторых скальперов, которых я знал, вполне можно сказать, что они родились трейдерами. Квинтэссенцией этого понятия может служить Дональд Слайтер (Donald Sliter). Он вырос по соседству со мной в Роджерс Парке, в рабочем районе на севере Чикаго. Дональд считался там крутым парнем. Но в нем всегда было что-то, отличавшее его от остальных. Он был умнее. Когда его друзья лезли в бой, он всегда пытался разнять дерущихся. После попойки в баре он растаскивал товарищей по домам. Недостаток формального образования у Слайтера компенсировался прирожденным даром – наличием рыночного инстинкта.

Не думаю, что ему было бы легко ответить на вопрос, благодаря каким качествам он преуспел на бирже. Его философия трейдинга основывалась на частоте совершения сделок. Было загляденьем наблюдать Дона за работой. Он играл на потоке ордеров, будто на скрипке. Из-под его смычка лилась прекрасная музыка, каждый аккорд которой был отдельным скальпом, закрывавшимся с прибылью. Он любил говорить, что весь рынок предпочитает торговать, отталкиваясь от уровней поддержки и сопротивления. Не понимая при этом, что между этими уровнями находятся сотни возможностей для прибыльных сделок. Именно такого рода мысли присущи скальперам. Позиционному трейдеру подобное не придет в голову.

Главное качество скальпера – полная индифферентность по отношению к деньгам. При подведении итогов сессии скальперы говорят не о выигранных или проигранных долларах и центах, а о «тиках» (tick – минимальное изменение цены. – Примеч. пер.). Конечно, за любым «тиком» стоят конкретные доллары, но, быть может, безразличие к деньгам необходимо для людей, работающих с отвлеченными умозрительными величинами. Мой старый наставник Бинг Сунг часто повторял, что, скальпируя рынок, надо оставлять мозги дома. Если скальперы будут много думать над сделками, они вообще не смогут торговать.

Скальперам совсем не обязательно думать об отвлеченной стоимости позиции и о риске, связанном с трейдингом. Самые лучшие из них, включая Слайтера, ставят свою активность в зависимость от частоты потока клиентских заказов и внутридневной ликвидности рынка. Любой скальпер скажет вам, что своим успехом он обязан в первую очередь нахождением на торговой площадке, в месте, где выявляется цена. Это и есть главная причина, дающая скальперам возможность открытия крупных позиций. В последние годы многие рынки, включая рынки фондовых индексов и фьючерсов по государственным облигациям, испытали на себе последствия популярности электронного трейдинга, вследствие чего уменьшилась роль физических площадок, как географических центров выявления цены.

Что же случилось с биржевыми трейдерами после того, как биржевая торговля эволюционировала в направлении электронных платформ? В повестку дня многих ветеранов прежнего рынка стал вопрос выживания, они попытались переквалифицироваться в трейдеров электронных площадок. Они трансформировали скальпирование в иной вид искусства. Многие из постоянных «жителей торговой площадки» покинули ее и занялись спредами между е-мини (фьючерсные контракты с меньшими маржевыми требованиями по отношению к стандартным контрактам, торгуются через электронные платформы. – Примеч. пер.) и большими контрактами на индекс S amp;Р 500. Следствием чего стало создание нового потока ликвидности.

Что еще важнее, эти трейдеры начали применять привычную для них технику скальпирования, которой они овладели на голосовых площадках, при работе с еще большими объемами, причем на разных рынках. С платформ они входят в рынок не так часто, как на торговой площадке, зато теперь они работают одновременно на многих рынках, и эта диверсификация помогает поиску высокодоходных сделок.

Спрединг

Мир спрединга отличен от всех остальных торговых методологий. Спредером называют трейдера или инвестора, пытающегося извлечь прибыль из ценового несоответствия, дифференциала, который может образовываться на разных рынках. Некоторые специализируются на межрыночном спреде (intermarket spread) – разнице цены между двумя календарными месяцами поставки, другие работают по внутрирыночному спреду (intramarket spread), одновременно покупая и продавая два совершенно разных контракта. Например, внутрирыночным спредером считается трейдер, торгующий фьючерсом на свинину против фьючерса на живой скот, или фьючерс на индекс S amp;Р 500 против фьючерса на индекс NASDAQ. Например, межрыночный спредер торгует фьючерсом на живой скот с поставкой в августе против фьючерса на тот же живой скот, но с поставкой, скажем, в сентябре, или декабрьским контрактом на индекс S amp;Р 500 против контракта на индекс S amp;Р 500, истекающего в марте.

Межрыночный спред позволяет извлекать прибыль из сезонных корректировок контракта, а внутрирыночный спред базируется на ценовом дифференциале различных рынков. Спрединг получил распространение в 60-е годы, вместе с ростом популярности контрактов на живой скот. Одним из первопроходцев спрединга считается Джо Сигел (Joe Segal), работавший на сельскохозяйственных торговых площадках в Чикаго. Джо был хорошим маркет-мейкером, внесшим свой вклад в науку биржевой торговли. Суть его открытия заключалась в возможности работы по дифференциации цены фьючерсов с различными месяцами поставки. До Сигела никто не рассматривал спрединг в качестве действенного метода трейдинга. Более того, к нему относились с недоверием, считая лишь субпродуктом стратегии, целью которой было повышение эффективности рынка.

Побочным, но крайне важным следствием развития спрединга стала мгновенная ликвидность. Трудно сказать, в каком состоянии были бы рынки без спредеров, которые приносят на рынок колоссальные объемы. Дополнительным импульсом к развитию спрединга стало введение валютных фьючерсов, быстро ставших лидерами отрасли. По мере того как финансовые фьючерсы набирали обороты в 70-х годах, трейдинг валютными фьючерсами становился все более популярным. Но даже опытные валютные трейдеры в большинстве своем не понимают того, что любая валютная сделка является, по сути, спредом.

Дифференциал между валютами – швейцарским франком и евро, евро и йеной, йеной и британским фунтом, долларом США и любой валютой, какой вашей душе угодно – стал прекрасной возможностью развития валютного рынка (Forex, Foreign exchange). Спрединг является искусством, эволюционировавшим во множество стратегий. Он помог созданию огромного пула ликвидности на всех рынках и сыграл немаловажную роль в деле популяризации фьючерсов среди институциональных потребителей. Одним из секретов торговых площадок можно считать уникальность спрединга и личности спредера. Спредеры являются людьми, у которых отсутствует какая-либо предрасположенность к риску.

Спредеры и опционы

От спредеров можно часто услышать, что они присутствуют на рынке отнюдь не для того, чтобы брать на себя риски. Это довольно странный комментарий из уст людей, чья профессия – трейдинг, но реальность такова, что большинство спредеров действительно не берут на себя больших рисков. Вместо этого они изыскивают возможность получения прибыли, которую мгновенно фиксируют. Опционных трейдеров по сути можно считать спредерами. Мало кто из маркет-мейкеров, стоящих на площадке, где торгуются опционы на индекс OEX или SPX (OEX – фондовый индекс Standard amp; Poor’s 100; SPX – фондовый индекс Standard amp; Poor’s 500. – Примеч. пер.) на Chicago Board of Options Exchange (Чикагская биржа опционов, далее СВОЕ. – Примеч. пер.), спекулирует путами или коллами. Они, пожалуй, занимаются тем же, что и фьючерсные спредеры. Они выискивают ценовые отклонения, на которых можно заработать, и снижают риск, используя другой рынок или другую страйковую цену.

Возможно, самой важной характеристикой типа личности спредера является его способность к быстрому мышлению. Скорость мыслительного процесса исключительно важна для трейдера опционами. Среди моих клиентов были трейдеры, работавшие на компанию Купер Неф (Cooper Neff) – деривативную компанию из Пенсильвании. Со временем компания Купер Неф превратилась в одну из лучших опционных компаний на Уолл-стрит. Произошло это благодаря передовому технологическому обеспечению и прекрасной команде интеллектуалов-трейдеров. Они разработали хороший метод набора персонала. Желающим поступить к ним на работу предлагался тест, в который были включены задачи по логике и математике. Обычно на выполнение теста давался один час, но компания Купер Неф требовала от соискателей рабочего места сдать его за 5-10 минут. Задачей теста было выяснить скорость мышления и оценку ситуации. Речь шла не об оценке знаний, а о том, сколь быстро работают их мозги.

Компания Купер Неф при найме сотрудников делала ставку на мобильность рассудка и гибкость мышления. Худшее, что может позволить себе спредер, – это иметь собственное мнение относительно направления рынка. Самые лучшие в мире спредеры обладают наихудшей интуицией, когда речь заходит о будущем движении цены. Винс и Деннис, мои старые друзья и клиенты, которых я считаю одними из лучших индексных арбитражеров в мире, любили повторять, что, приходя по утрам на биржу, они оставляют свое мужское начало в запечатанном сосуде в раздевалке (я полагаю, уходя, они забирают его обратно). Тем самым они хотели сказать, что работают не для того, чтобы брать на себя непросчитанный риск.

Еще одной серьезной фирмой по торговле опционами является компания Кей Си-Си Оу (KC–CO), которая поднялась чуть ли не с нуля в 80-е годы. Эта чикагская компания специализируется на биржевых опционных продуктах. Она была основана Кеном Хэгером (Ken Hager), одним из старейших трейдеров по опционам на фьючерсный индекс OEX на СВОЕ. Довольно быстро компания выросла настолько, что в ней работало примерно 80 трейдеров. Позже компания была куплена британским институционалом Эс. Джи. Варбург (S.G.Warburg). Покупка пришлась на время, когда крупнейшие игроки пришли к выводу о том, что, чтобы выжить, им требуются наиболее изощренные системы анализа рисков. В период с 1987 по 1992 годы маленькая региональная система торгового дома превратилась в глобальную институциональную методологию. Затем компания S.G.Warburg слилась с компанией Свис Банкорп. (Swiss Bancorp.), что привело к регулятивным сложностям, благодаря которым компания KC–CO смогла выкупить себя обратно.

Обратный выкуп позволил первоначальным партнерам-основателям восстановить технологическое преимущество и перегруппировать прекрасный человеческий капитал, имеющий опыт торговли по всему миру. Соединение двух этих факторов позволило компании превратиться в игрока гигантского масштаба. Базирующаяся на количественном анализе методология, используемая KC–CO, Cooper Neff и другими успешными компаниями, специализирующимися на торговле деривативами, представляет именно тот тип техники, который до сегодняшнего дня используется во всех крупных банках и финансовых институтах.

На биржевых площадках опционных трейдеров и многих спредеров называют «квант джоками» (“quant jocks” – жаргонное прозвище математиков. – Примеч. пер.), ведь в большинстве случаев они принимают торговые решения на основании математических выкладок, интуиция здесь не работает. Некоторые фьючерсные трейдеры воспринимают это жаргонное прозвище как оскорбление. Другие считают его проявлением зависти. Я принадлежу к последним, ибо смотрю на «квант джоков» именно с завистью. Мне по душе осознавать, что есть люди, способные при взгляде на цифры просчитать возможные риски. Многим из нас хотелось бы, чтобы наши мозги работали также быстро, как компьютер!

Сказать о том, что личность позиционного трейдера уникальна, было бы преуменьшением. Позиционные трейдеры, в дополнение к дневной торговой активности, находящей отражение в балансах их счетов, являются также и инвесторами. Многие трейдеры, имея основную позицию, все время торгуют «вокруг» нее, что позволяет им улучшить цену по позиции. Например, хороший позиционный трейдер открывает в качестве основной длинную позицию (long position, позиции, открытые в расчете на повышение цены. – Примеч. пер.). В продолжение торговой сессии он много раз выходит из нее и снова входит, стремясь постоянно держать позицию открытой.

Темперамент скальперов, спредеров и арбитражеров должен отвечать требованиям, предъявляемым соответствующим видом трейдинга. Высокоэнергичные и взрывные скальперы обладают чертами, в наибольшей мере подходящими для их стиля торговли. Однако эти же самые черты оказались бы гибельными для спредеров и арбитражеров, чья профессиональная судьба зависит от способности концентрации и систематического поиска математических аномалий. Одной из самых сложных задач в процессе обучения трейдингу является достижение понимания того, сколь разнятся типы трейдеров.

Все, торгующие на рынках, даже принадлежащие к одной и той же категории трейдеров, отличаются друг от друга в подходе к решению наитруднейшей задачи: к принятию решения об открытии позиции. Как вам уже должно быть известно, великие трейдеры-маркет-мейкеры являются источником чистой энергии. Если это так, то в венах «настоящего» позиционного трейдера течет ледяная вода. Если бы мне дозволено было решать, какие трейдеры являются самыми лучшими в нашем бизнесе, я бы остановился на позиционных трейдерах. Лучше всего это мне объяснил один из самых богатых людей, которых мне довелось повстречать. На мой вопрос, как ему удалось скопить 300 миллионов долларов, он ответил, что важно было найти подходящую лошадь… и продолжать скакать на ней, пока она не пала! Поначалу я не понял смысла фразы, но потом догадался, что он хотел сказать. Для того чтобы сделать состояние, инвестору требуется долгосрочное видение и смелость, которая позволит ему вложить в дело деньги и материализовать свое видение. Если это видение верно, придерживайся его и успех придет. Очень трудно открывать любую позицию.

Позиционные трейдеры

Уровень энергии у них почти нулевой. Они открывают пассивную позицию, после чего сидят и смотрят на нее. Правила, которым они следуют, просты, и новичкам быстро становится известно о них: «не добавляй к убыточной позиции, добавляй только к выигрышной», «не наращивай убытки», «позволяй расти прибыли». Ничего сложного для понимания здесь нет, эти правила известны любому, в чьи жизненные планы входит стать фьючерсным трейдером. Другое дело, что только единицы из миллионов людей, торгующих по всему свету, станут настоящими трейдерами. Многие позиционные трейдеры скажут вам, что с выигрышной позицией управиться намного сложнее, чем с убыточной. Не так трудно понять, когда следует выйти из убыточной позиции, ограничив риск на определенном уровне, в то время как выигрышная позиция содержит некий элемент неизвестности.

Лучшие позиционные трейдеры никогда не входят в рынок, не отдавая себе отчета в том, чего именно они ожидают от сделки. Дисциплинированные инвесторы понимают, что размещение стоп-ордеров на убытки является важной частью действенного управления деньгами, но когда открытая позиция находится в плюсе и, что еще важнее, когда они открывают новые позиции в дополнение к уже существующей, возникает новая ситуация в плане норм риск-менеджмента. Начинающим трейдерам сложно усвоить все эти тонкости, ведь самое простое – это открыть позицию и держать ее. Намного труднее достичь стабильности результатов, когда открываемые позиции раз за разом выходят в плюс.

Стив Хелмс (Steve Helms) – один из лучших позиционных трейдеров на чикагских рынках. Выходец из Северной Каролины, Хелмс приехал в Чикаго после окончания университета Дэвидсон с намерением утвердиться в мире товарного трейдинга, к которому имел отношение еще в родном штате. По приезду он располагал довольно скромными средствами, однако быстро пошел в гору, став одним из лучших позиционных трейдеров по сельскохозяйственным фьючерсам на СМЕ. Хотя позже Хелмс и переместился на площадку фьючерса на индекс S amp;Р 500, у него всегда было открыто одновременно несколько позиций на различных рынках. Хелмс стал прекрасным трейдером благодаря способности эмоционально отстраняться от трейдинга.

Я провел многие часы, беседуя с ним, но мне так и не удалось ни разу поймать его взгляд. Глаза Хелмса постоянно блуждали по линиям котировок на табло Кватрона (Quotron – электронная брокерская система. – Примеч. пер.). Сила Хелмса как трейдера заключалась в глубоком знании рынка и терпении, помноженным на интуицию игрока. После открытия позиции трейдеры уже не могут смотреть на рынок взглядом стороннего наблюдателя. У них есть мнения, они сформировали их на базе анализа и, что намного важнее, они решились проверить действенность мнения, поставив на него деньги.

Отличие Хелмса и других успешных позиционных трейдеров от общей массы в том, что они, открыв позицию после тщательно выполненной подготовительной работы, остаются настолько объективными по отношению к рынку, насколько это вообще возможно для человека. Это не только вопрос разработки методологии, базирующейся на комбинации технического анализа и фундаментальных факторов, – здесь требуется интуитивное понимание рынка. Многие позиционные трейдеры, разработав удобоваримый торговый план, учитывающий технические факторы и соответствующие фундаменталии, все-таки отказываются от его реализации, потому что интуиция не позволяет им это сделать. Все успешные трейдеры скажут вам, что предпочитают воздерживаться от явно напрашивающихся сделок, если ощущают некую угрозу на интуитивном уровне.

Возвращаясь к фразе Бинга о том, что, занимаясь скальпированием, лучше оставлять мозги дома, я могу сказать, что для позиционного трейдера верно обратное. Ваши мозги работают в полную силу, когда открыта позиция. Заснув за рулем, вы рискуете угодить в аварию. Многие хорошие позиционные трейдеры говорили мне, что после возвращения домой они продолжают отслеживать цены по компьютеру. Они слушают телевизионные выпуски деловых новостей ранним утром и наблюдают за развитием событий на зарубежных рынках, когда все мы спим. Они подкарауливают новость, способную изменить течение событий на рынке.

Хорошим примером служит речь бывшего председателя ФРС Алана Гринспена (Alan Greenspan), в которой он упомянул о «безрассудном воодушевлении» (“irrational exuberance”). В момент произнесения речи на рынках царила настоящая эйфория, быки правили бал, медведей нигде не было видно, а денежная политика властей выглядела убедительной. Короче говоря, рынок не был готов к таким словам. Председатель Гринспен, может быть, был прав в долгосрочной оценке ситуации, но предупреждение оказалось слишком уж ранним. Мы видели, как рынок мгновенно среагировал вниз, но провал оказался кратковременным. Рынок немедленно развернулся, после чего мы стали свидетелями бычьего рывка воистину грандиозных масштабов. Длившееся четыре года ралли подняло фондовые индексы S amp;Р 500 и NASDAQ 100 до рекордных максимумов. Позиционный трейдер, отслеживавший реакцию на «безрассудное воодушевление», сообразил, что из реакции рынка можно сделать определенные и далеко идущие выводы. Истина состояла в том, что рынок не хотел идти вниз. Это должно было стать ясным предупреждением для всех, кто собирался продавать. Лучшие трейдеры поняли все: когда председатель ФРС говорит тебе, что акции немного переоценены, после чего рынок все-таки идет вверх, медведям лучше не высовываться! Много проницательных трейдеров сколотили себе состояния в последующие два-три года, потому что догадались о наступлении беспрецедентного по длительности периода роста корпоративных доходов в результате феномена 2000 года (Y2K).

Опционные трейдеры

В отличие от позиционных трейдеров, трейдеры опционами (если они не спредеры) по своему подходу к рынку напоминают роботов. Работающие на биржевой опционной площадке маркет-мейкеры проводят торговую сессию, уткнувшись носами в кипы бумаг с указанием цены по каждому страйку. Все трейдеры заняты изучением таблиц стоимости различных опционов и цен базовых инструментов. Другими словами, по таблицам определяется изменение значения опционной премии при движении рынка вверх или вниз. В таком трейдинге направление движения рынка отступает на задний план, и на авансцену выходят математические подсчеты.

Мало кто знает о том, что группы торговцев опционами имеют своих людей на каждой опционной площадке и на каждом электронном рынке, дабы иметь полную информацию об интересующих их инструментах. Все серьезные фирмы представлены на опционных площадках как игроки на фондовые индексы S amp;Р 500, OEX и SPX. ETF’s – это биржевые фонды (exchange-traded funds, ETF, см. далее), поведение которых влияет на другие рынки. Опционные трейдеры и их фирмы всегда пытались развить технологическую составляющую трейдинга до пределов, допускаемых биржами. Трейдинговые группы, подобные той, что я описал выше, хотели бы максимально компьютеризировать процесс торговли, что позволило бы их трейдерам мгновенно оценивать изменения в позициях.

При движении рынка на используемых опционными фирмами переносных мониторах тут же отражаются все изменения по позициям и концентрация заказов на определенных страйках. В этих фирмах часто проводятся утренние совещания, на которых менеджеры и трейдеры согласовывают стратегию группового поведения. Такие совещания важны не только в информативном плане, но и как возможность коллективного мозгового штурма. Смысл совещаний – выработка линии поведения в случае неблагоприятного развития событий. Важно помнить о «роботообразном» характере работы опционных трейдеров, тщательно рассчитывающих все свои позиции. Метод их работы нацелен на фиксирование прибыли, уход от рисков, но в то же время они стремятся к тому, чтобы извлечь максимально возможную прибыль из значительных движений котировок.

Опционные трейдеры являются финансовыми инженерами наших дней. Почти все современные финансовые и структурные продукты своим происхождением обязаны опционам. Многие опционные трейдеры, в конце концов, оказываются в штате международных финансовых корпораций, в которых занимаются торговлей комплексными внебиржевыми инструментами, стоимость контрактов по которым достигает астрономических величин. Как правило, контракты по этим внебиржевым инструментам заключаются между двумя квалифицированными институциональными инвесторами. В последние годы их значение возросло настолько, что они сумели занять важную нишу в сфере финансовых услуг. Интересно, что любой опционный трейдер или маркет-мейкер скажет вам, что нарабатывает свою прибыль за счет чужих хеджевых позиций, ведь клиент, желающий открыть позицию по опциону, или институциональный инвестор, решивший включить в свой инвестиционный портфель опционный инструмент, обычно делает это в форме хеджевой позиции. Опционные маркет-мейкеры живут за счет именно таких хеджевых позиций, исполняя заказы по ним.

Без хеджеров мир опционов не был бы прибыльным. Очень редко по крупным институциональным ордерам открываются спекулятивные позиции. Во многих случаях – в особенности это справедливо по отношению к опционам по евродоллару на СМЕ, охватывающим короткий отрезок кривой доходности, – опционы используются для формирования «шапки и воротника». Это позволяет ипотечным и финансовым компаниям использовать кредиты с плавающей процентной ставкой. Нельзя не согласиться с тем, что опционы на евродоллар были созданы именно для этого. Смысл существования фьючерсного рынка – предоставление конечному потребителю дополнительных возможностей риск-менеджмента!

Трейдерская натура

Единственное, что объединяет разные типы трейдеров – скальперов, спредеров, позиционных трейдеров и трейдеров опционами, – все, преуспевшие в этом деле, обладают пониманием того, какими качествами должен обладать трейдер, способный на выживание. Торгующие на голосовом рынке скальперы двигают цену коллективными усилиями всего сообщества. Лучше всего это видно на примере нью-йоркских рынков: они до сих пор придерживаются луддистской ментальности, противясь всем электронным нововведениям.

Если настрой площадки оказывается слишком бычьим или медвежьим, рынок реагирует соответствующим образом. Позиционный трейдер стремится воспользоваться ценовым отклонением, образующимся при чрезмерной концентрации трейдеров на одной из сторон. Как правило, он продает на бычьем рынке и покупает при обвалах. Спредеры, напротив, двигают одну из «ног» или сегмент рынка, в зависимости оттого, что происходит с другой «ногой» спреда.

Так, при происходящих четыре раза в год переходах в момент экспирации текущего фьючерсного контракта по индексу S amp;Р 500 на контракт следующего срока поставки, ликвидность по которому меньше, поступают крупные заказы, что приводит к резким и непредсказуемым движениям, выталкивающим спредеров в следующий месяц. Периоды временной неэффективности создают хорошие возможности для спредеров. Такое случается постоянно, как правило, в самом начале или под конец торговой сессии. Это хороший пример того, как одна часть трейдеров оказывает прямое воздействие на другую.

Не могу припомнить, сколько раз мне довелось воспользоваться переходами с контракта на контракт по индексу S amp;Р 500 с их ценовыми аномалиями, позволяющими спредерам в течение считанных секунд выигрывать приличные суммы. Каждая группа трейдеров прекрасно понимает важность наблюдения и оценки действий представителей остальных трейдерских «подвидов». Самые изощренные из числа позиционных трейдеров достоверно расскажут вам обо всем происходящем на рынке опционов, отслеживая косвенное воздействие крупного опционного ордера на цену базового инструмента. В таких ситуациях нетрудно догадаться, на какой стороне баррикады находится подразделение скальперов.

Большинство трейдеров, безотносительно к избранному ими стилю работы, становятся жертвами погони за мгновенным вознаграждением. Это общий знаменатель для всех биржевых трейдеров. Я обнаружил в себе эту пагубную зависимость, когда заметил, что мне трудно остановиться после того, как звуки гонга известили об окончании торговой сессии. Казалось, что все в мире движется с замедленной скоростью по сравнению с сумасшедшим темпом бирж. Мне было трудно выключать источник внутренней энергии и приступать к исполнению роли отца и мужа в спокойном чикагском предместье. Все свои денежные вложения в повседневной жизни я стал оценивать с позиции соотношения прибыли и риска, пробравшейся в мое подсознание.

Казалось невозможным инвестировать мои активы в некие проекты длительностью лет в 10 или 20, ведь для меня будущее было здесь и сейчас! Представьте себе, сколь скучными и нудными являются возможности управляющей недвижимостью компании или портфеля облигаций по сравнению с возможной доходностью фьючерсных контрактов. Мне стало очевидно, что тяга к мгновенному вознаграждению стала искажать мое восприятие действительности. А также что это может представлять опасность в плане управления семейным имуществом. Такова одна из причин, в силу которых скальперам и высокоэнергичным трейдерам с площадки бывает сложно адаптироваться к электронному трейдингу.

Тем, кто, как и я, пришел на биржу в молодом возрасте, было очень сложно пережить электронную революцию, лишившую их культуры общения и чувства товарищества, к которым они привыкли на площадках. Фактически пересевшим за компьютеры трейдерам приходилось заново учиться профессии. Когда я занимался скальпированием, Бинг, советовал мне не очень задумываться над рынком. Внутридневной трейдинг на электронных платформах требует постоянно держать руку на пульсе рынка, следить за всеми событиями, которые могут привести к росту волатильности. С другой стороны, серьезным преимуществом торговых платформ является возможность торговать одновременно на нескольких рынках.

Трейдеры, проведшие всю жизнь в толкучке, шуме и гаме площадки, переживают настоящий культурный шок, оказываясь в креслах перед молчаливыми мониторами, приглушенным экраном телевизора и наедине с бесчувственными позициями. Самое страшное – это ощущение собственной беспомощности. Трейдеры за мониторами торговых платформ чувствуют себя предоставленными на милость агрессора. Большинство трейдеров на площадке, когда-то создававших ликвидность продукта, привыкли считать право на первый отказ неотчуждаемой привилегией. Теперь экс-провайдеры ликвидности вглядываются в двухмерный экран, потеряв всякую надежду на мониторинг потока заказов или отслеживание общего настроения трейдерской общины. В лексиконе биржевых трейдеров появилась новая мантра, которую пришлось зазубрить всем ветеранам: меняйся вместе с новыми реалиями или исчезни!

Глава 3 Знай свой рынок

После того, как я впервые побывал на СМЕ, мой друг по колледжу попросил меня поехать с ним в Норс Шор – один из самых богатых жилых районов не только Чикаго, но и во всех Соединенных Штатов. Друг собирался обратиться к своему крестному отцу с просьбой о финансовой поддержке. С застроенной роскошными домами улицы мы свернули на берег Мичигана и остановились рядом с огромным особняком. Сначала я воспринял это, как неудачную шутку моего друга, но он объяснил, что мы действительно направляемся в дом его крестного отца – в то время председателя CBOT Ральфа Питерса (Ralph Peters).

В качестве нового члена братства трейдеров я прослушал краткий образовательный курс, в котором немало внимания было уделено биографиям крупнейших трейдеров Чикаго. Карьера Питерса была темой моего первого урока. На сцене чикагских рынков он играл роль провидца, ставшего пионером внедрения в торговлю новых технологий. Репутация крупного трейдера гармонировала с его огромным ростом, но главное достояние Ральфа Питерса составляли, как тогда считалось, «выплавленные из высокопрочной стали» нервы.

Его появление на рынке совпало с бычьим трендом – цены шли вверх без откатов в течение недели. Он тут же продал все, что мог. Приблизившийся к границе лимит-ап рынок (limit-up – верхний предел роста цен фьючерсов. – Примеч. пер.) благоприятствовал Питерсу, поскольку правила торговли позволяли ему открывать столько коротких позиций, сколько он хотел. Время совпало с Карибским кризисом, назревал ядерный конфликт, и на выходных могло случиться что угодно. Никому не улыбалась идея отправиться на уик-энд с грузом открытых позиций на продажу. Трейдеры фьючерсами на соевые бобы сгрудились вокруг Питерса и с изумлением наблюдали, как он тщательно заполняет бланки ордеров. На вопрос, что заставило его рискнуть таким огромным капиталом, он ответил: «Приходите в понедельник. Я буду либо мертвым, либо самым богатым трейдером на площадке». О финале этой истории можно прочесть в учебниках: Советский Союз развернул свои корабли, после этого рынок соевых бобов начал движение вниз в течение несколько дней.

Движимый чувством признательности к рынку, позволившему ему разбогатеть, Питерс назвал свою виллу на Багамах – Сойя Бина (Soya Beana). Представьте себе, сколько мужества надо иметь, чтобы проделать такое! Впервые я услышал эту историю от его крестника по дороге к нему домой. Когда мы вошли, Питерс сидел за огромным рабочим столом. Не отрывая взгляда от монитора, он неожиданно спросил меня, собираюсь ли я попробовать себя на бирже, как его крестный сын? Я рассказал о намерении заняться юриспруденцией или политикой. Он встал, выпрямился во весь рост, нависнув надо мной подобно огромной башне, и сказал: «Мальчик, забудь об этой дребедени и иди на биржу. Это – самое высокооплачиваемое дело в мире. Но, чем бы ты ни занимался, знай свой рынок!».

Тогда я в первый раз серьезно задумался о карьере на денежных рынках. Когда такой человек как Питерс посвящает тебя в один из секретов профессии, было бы неблагоразумно проигнорировать совет. Через несколько лет я познакомился с сыном Ральфа, который был трейдером на площадке фьючерсов на индекс S amp;Р 500. Мы обедали вместе время от времени, беседуя о рынке и о его красочных персоналиях. Однажды речь зашла о Карибском кризисе, и сын Питерса спросил меня о том, что мне известно об истории с соевыми бобами.

Я пересказал бесчисленное множество раз услышанную историю. Сын Питера откинулся назад, улыбаясь во все лицо. Когда я закончил, он придвинулся ко мне и сказал: «Ну, а теперь я расскажу тебе, дружище, как это было на самом деле». Оказалось, Ральф никогда не решался на крупную сделку без того, чтобы не узнать предварительно все, что возможно. Ставшая классикой сделка по соевым бобам не была исключением. Он обладал большой информационной сетью, раскинувшейся от Большой Калифорнийской долины до вашингтонских холмов. Он получил от своего контакта в дипломатической среде заверения в том, что корабли с ракетами на борту действительно повернули назад. Кризис можно считать законченным. Знай свой рынок! Лишь спустя десять лет после того, как Ральф Питерс произнес эту фразу в моем присутствии, до меня дошел ее истинный смысл. В нашем деле информация – это золото. Как учил меня позже Бинг Сунг, не влезай в рынок, не зная всей истории. Ральф умер несколько лет назад, но его подвиги на бирже продолжают оставаться легендарными.

«Знай рынок, на котором торгуешь», – быть может, это лучший совет, который я когда-либо слышал. Достоверные сведения позволяют трейдеру входить в рынок с уверенностью и четко осознавать связанные с позицией риски. Важно обладать пониманием способов получения информации. Для трейдеров наибольшим секретом являются каждодневные обстоятельства, лежащие в основе дневной волатильности и то, как другие трейдеры работают с этой волатильной природой рынка в целях совершения высокодоходных сделок.

Размещение средств

Во время моих регулярных выступлений на телевизионном канале Блумберг мне часто приходится рассказывать о способах размещения активов и о том, как изменения модели размещения влияют на рынок. Размещение средств означает, выражаясь простыми словами, перераспределение средств из одного класса активов в другой. Для лучшего уяснения вопроса я дам описание базовой стратегии размещения активов и тактических нюансов, помогающих «точной настройке» позиций. Многие менеджеры фондов имеют собственные модели, с которыми они знакомят инвесторов. В этих моделях обычно указывается процентное соотношение средств, размещаемых в акции и государственные ценные бумаги, доля которых в инвестиционном портфеле наиболее значительна.

Стратегическая инвестиционная модель может включать в себя, например, 50 % акций, 40 % государственных облигаций и 10 % альтернативных инструментов. При тактической перенастройке некий процент из акций переходит, скажем, в бонды. 5-процентное тактическое перемещение активов создаст новую композицию портфеля: 45 % акций, 45 % облигаций и 10 % альтернативных продуктов. Весь вопрос в том, как уловить момент вывода сделки на рынок с тем, чтобы извлечь пользу из ситуации?

Время от времени мы наблюдаем за тем, как рынок сотрясают огромные по объемам сделки, связанные со стратегическим размещением активов крупными институциональными инвесторами. Требуются дни для аккумуляции таких колоссальных позиций, которые крайне «живучи» вследствие пассивного характера инвестиции. Когда я работал в Никко (Nikko), мне иногда доводилось участвовать в такого типа сделках, реализация которых растягивается на несколько дней. Надо исполнять огромные заказы, при этом минимально воздействуя на рынок. Стоимость сделок колебалась в пределах от 1 до 5 миллиардов долларов, а основной акцент приходился на рынки акций и облигаций. К нам поступали ордера одновременно на покупку фьючерса на индекс S amp;Р 500 и продажу 30-летних бондов.

Довольно скоро я понял, что смысл стратегии заключался именно в параллельности сделок. Продавая на одном рынке, мы столь же агрессивно покупали для клиента фьючерсы на бумаги с фиксированным уровнем доходности. Ордера на покупку большого количества контактов на индекс S amp;Р 500 приходили к нам каждые полчаса. Осторожно и без лишнего шума размещая заказы, я краешком глаза наблюдал возбуждение медведей на площадке, где торговались фьючерсы на бонды. И чем больше я размещал эти ордера, тем острее чувствовал возможность генерирования прибыли на создаваемых объемами ценовых колебаниях.

Японцы действовали сообща. Вместе с Никко свои портфели перетряхивали Номура (Nomura), Дайэва (Diawa) и другие крупные японские брокерские дома. Более скромного масштаба тактические размещения активов происходят намного чаще. Когда я рассказываю в своих телевыступлениях о том, что на рынке можно заметить признаки перераспределения активов, я обычно имею в виду тактическое размещение средств, влияние которого на рынок краткосрочно. Я часто замечал, что заказы перестают поступать, когда менеджеры европейских фондов заканчивают работу и уходят с рынка. Несмотря на круглосуточный характер торговли, наибольшие объемы приходятся на время перед закрытием бирж в Европе.

Важно догадаться о типах выставляемых ордеров, которые задействованы в реализации сделки. Это позволяет трейдеру отслеживать воздействие исполнения ордеров на рынок. Исполнение ордеров сопровождается проскальзыванием и иного рода эффектами воздействия на рынок. Совершенно точно можно сказать, что с ордерами брокеры работают по-разному. Трейдеры знают, что некоторые крупные брокерские дома любят выставлять заказы с временными ограничениями на исполнение или используют другие без труда распознаваемые тактики. Пронырливому трейдеру не составит труда воспользоваться возможностью, догадавшись о происходящем, когда исполнение ордеров поручается не слишком проворным трейдерам.

Часто рынки, на которых размещаются активы, двигаются в противоположных направлениях. Искушенным ветеранам рынка становится ясной подоплека происходящего при виде того, как одновременно с захлестнувшей фондовые индексы волной покупок происходит распродажа 10 и 30-летних облигаций. Однако сторонний взгляд неспособен разглядеть источник происхождения ордеров. Важно знать, стоят ли за ними иностранцы? «Страна происхождения» сделки важна постольку, поскольку проясняется вопрос вероятности исполнения заказа. Как правило, европейские и азиатские ордера исполняются до закрытия Европы, около 11 часов утра по чикагскому времени. Американский заказ будет продолжать висеть до 2 часов пополудни и даже дольше, ибо после закрытия физической биржи торговля продолжается в электронном формате.

Размещение активов, связанных с валютным рынком

Модель размещения включает в себя, помимо корпоративных и государственных ценных бумаг, еще и валютный рынок, определенным образом связанный с товарными рынками. Необходимость управления рисками колебания обменных курсов доллара по отношению к фунту, йене, евро, а теперь и юаню, никогда еще не была столь острой, как после создания еврозоны. Глобальный характер рынка обмена валюты делает их самой динамичной составляющей инвестиционного портфеля. Активное присутствие на валютном рынке (Forex, Foreign exchange) крупнейших мировых банков приводит к высокой ликвидности валютной торговли, что само собой создает прекрасные условия для работы трейдеров и инвесторов. Степень вовлеченности иностранцев очень велика, ведь при вложениях в американские акции они используют доллар в качестве дисконтного механизма.

Это означает, что при ослаблении доллара европейские фонды покупают ценные бумаги американских компаний, надеясь на два сценария развития событий: на растущий фондовый рынок при контролируемом долларе или на стагнирующий фондовый рынок при увеличении обменного курса американской валюты. Смысл таких действий в том, что любое подорожание валюты принесет европейцам прибыль, даже если фондовый рынок стоит на месте, а на фоне роста акций прибыль только увеличится. Менеджеры фондов могут воспользоваться этой стратегией как при растущем, так и при падающем курсе доллара. В обоих случаях возросшая волатильность глобальных валютных рынков окажется движущей силой сделки.

Впервые мне пришлось столкнуться с имеющим отношение к валютному рынку размещением активов, еще работая с японцами в Никко. В конце 80-х – начале 90-х годов масштабные перепады обменного курса между долларом и йеной создали плодородную почву для появления торговых методов, со временем разросшихся в наиболее влиятельные институциональные стратегии сегодняшнего дня. В то время я много размышлял над креативным потенциалом финансовой инженерии в плане конструкции сделок с валютной составляющей, что привело бы к разнообразным возможностям генерирования прибыли. Вследствие спотового характера валютных рынков большая часть объемов приходится именно на них, а не на фьючерсные биржи.

Что касается размещения активов в инструменты с фиксированным уровнем доходности, то здесь фьючерсные рынки предоставляют выбор между скоростью и эффективностью использования продуктов. Задумайтесь, с какими техническими проблемами столкнется занимающийся размещением активов менеджер фонда, если ему придется размещать заказы по отдельным акциям, входящим в индекс S amp;Р 500 вместо того, чтобы продать целую корзину фьючерсного контракта и обменять ее позже на наличные. На этом рынке обмена на активы, можно перевести позицию из фьючерсного инструмента в реальные акции, включенные в индекс, что позволяет менеджерам фондов оперативнее и эффективнее управляться с огромными суммами денег.

Проблема менеджеров фондов в том, что, чем большими средствами они распоряжаются, тем труднее институциональным трейдерам исполнять заказы. Фьючерсные рынки дают трейдерам возможность более гибкого использования производных инструментов с кредитным плечом и требуемым уровнем ликвидности. Институциональным брокерам совершенно необходимо распознавать процесс размещения активов, ведь он служит причиной движения на рынке, и овладение такого рода информацией крайне важно. Грань, отделяющая плохих брокеров от хороших, проявляется в способности использовать движение рынка, порожденное размещением активов, в любом направлении.

В своих посвященных анализу рынка телевыступлениях я обязательно высказываюсь по поводу того, что, по моему мнению, вполне может оказаться размещением средств на рынке инструментов с фиксированным уровнем доходности или на валютном рынке. Я рассказываю аудитории о важности грамотного обращения трейдеров с волатильностью. Вызванный крупными заказами прессинг надо использовать с выгодой, а не гоняться за прорывами и пытаться запрыгнуть на подножку уходящего поезда. Здесь очень многое зависит от терпения и выдержки.

Когда Бинг впервые объяснил мне особенности размещения активов и их воздействие на дневные движения рынка, он рассказал мне о методе, позаимствованном от своего коллеги. Придя к выводу о том, что происходит размещение средств, надо выставить ордера выше и ниже рыночной цены, после чего сидеть и терпеливо дожидаться начала движения. Смысл урока можно резюмировать в словах: позвольте рынку придти к вам.

Индексный арбитраж

У меня были самые лучшие учителя по индексному арбитражу, каких можно было найти в то время: Винс Маклафлин и Деннис ДеКор. Винни и Денни, как их называло сообщество трейдеров, начали заниматься арбитражем по индексам примерно тогда, когда появились и сами индексы – в начале 80-х. В те времена они работали на Меррилл Линч (Merryll Lynch). На момент нашего знакомства Винни и Денни уже состоялись в качестве легенд бизнеса, сумевших поднять индексный арбитраж до уровня искусства, привлекавшего многих своей изысканностью и своеобразностью.

Нью-йоркский ирландец Винс известен своей страстью к кельтской музыке. Говорят, в молодости он объездил Ирландию, зарабатывая на жизнь пением в пабах. Он был лучшим рассказчиком из всех, кого мне довелось услышать. Когда на рынке было затишье, мы часами слушали его байки, хохоча над красочными описаниями разного рода чудаков. Вся прелесть рассказов состояла в том, что эти люди существовали на самом деле, многие из них живы и сегодня.

Денни являл собой прекрасное дополнение к Винни. Когда Винни захлестывали эмоции, его друг сохранял спокойствие и безмятежность. Дэнни был родом из Трентона, Нью-Джерси, вырос в рабочем итальянском районе. Опыт жизни в суровом окружении наложился у него на прирожденную способность к логике и работе с цифрами. Никто лучше Денни ДеКора не соединял в себе хитрых инстинктов игрока с возможностями рынка. Два этих трейдера прекрасно уравновешивали друг друга. Денни действовал отрезвляюще на Винни, склонного поддаваться эмоциям. В то же время, Винни мог завести Денни, когда в этом была нужда.

Арбитраж по индексам является стратегией, извлекающей преимущество из ценового расхождения между активом, лежащим в основе фьючерсного контракта, и фьючерсом. Действия арбитражеров определяются их оценкой величины премии – спредовой разницы между активом и фьючерсом. Арбитражеры высчитывают так называемую «справедливую стоимость» премии (fair value premium), зависящую от нескольких факторов: отрезка времени, оставшегося до истечения срока действия контракта, дивидендного потока и стоимости капитала, который уплачивают институциональные инвесторы. Термины программа покупки (buy program) и программа продажи (sell program) заимствованы из профессионального сленга арбитражеров, появление которых на рынке раз и навсегда изменило природу рыночной ликвидности.

Я начал работать с Винни и Дэнни после того, как они покинули Меррилл Линч. Их старый коллега предостерег меня задавать слишком много вопросов, ибо это может их насторожить. В ту пору индивидуальное знание особенностей трейдинга ценилось в нашем бизнесе на вес золота. Винни и Дэнни таким знанием обладали.

Я понял, что, если хочу выучиться у них чему-нибудь, мне надо вести себя осторожно, не спешить и тщательно взвешивать все мои шаги. Работа арбитражера подразумевает концентрацию на многих вещах одновременно, но в первую очередь – на ситуации на торговой площадке. Надо спрогнозировать колебание цены еще до того, как оно возникнет, что даст арбитражеру возможность оперативного действия. Со временем, когда их настороженность сошла на нет, я начал выдавать им по телефону котировки с площадки.

Чем больше времени я проводил, разговаривая с Винни или Дэнни, тем больше постигал суть их действий. Через пару лет я мог уже получить от них откровенный ответ на любой заданный вопрос. К моему удивлению, они все больше входили в роль моих наставников, рассказывая о многом, что влияло на фьючерсы.

Нюансы индексного арбитража

Среди множества вещей их тех, которым я научился у Винни и Дэнни, три самых главных – базисные уровни (basis levels), активность рынка EFP (exchange for physical, обмен на активы) и перенастройка (ребалансировка) индексов. Возможно, многим опытным трейдерам покажется странным, что я отдаю предпочтение этим трем аспектам, но я постараюсь объяснить их значимость и то, как работать с ними. Базовые уровни (базис) рынка показывают трейдеру разницу (спред) между активом и фьючерсом на него. Базис может быть премией – когда цена фьючерса превышает спотовую цену, или дисконтом – когда фьючерсный рынок торгуется ниже спотового, как это было в 1987 году.

По утрам большинство выпусков бизнес-новостей сообщают о том, какой уровень считается справедливой стоимостью на текущий день. После начала торговой сессии необходимо отслеживать спред между фьючерсом и спотовым рынком. Наблюдая спред, грамотный трейдер догадается о том, сумеет ли ценовое давление спровоцировать вмешательство арбитражеров. При сильных движениях базисный уровень оказывается надежным индикатором арбитражной активности и того, как рынок усваивает поток ордеров, выставление которых происходит на основании сигналов компьютерных программ. Многие трейдеры любят «серфинг» на волнах, поднимаемых этими программами.

Большинство индексных арбитражеров сначала открываются по фьючерсам и только потом посылают ордера на фондовый рынок, причем некоторые ограничиваются одной сделкой. Разновременный вход в рынок не может считаться истинным арбитражем. Это называется леггингом спреда (legging the spread, от leg (нога) – одна из сторон спредовой сделки. – Примеч. пер.) и означает явную спекуляцию на движении. Винни и Дэнни учили меня никогда не выходить из спредовой позиции в два приема. Внимательное наблюдение за базовыми уровнями может подсказать трейдерам будущий разворот цены. Если при медвежьих прорывах базис расширяется настолько, что программы на покупку начинают выдавать соответствующие сигналы, действия индексных арбитражеров вполне могут остановить движение. Справедливо и обратное: если при ралли базис оказывается слишком дешевым, арбитражеры способны остановить цену.

Второй важный урок, обязательный для усвоения начинающими трейдерами, связан с существующим в мире арбитража рынком обмена фьючерсов на активы (EFP). Этот рынок позволяет трейдерам перескакивать из фьючерсов в активы и обратно. Важно отметить, что индексному арбитражеру для разработки и успешного применения стратегии необходим портфель. Позиционный портфель складывается двояким образом. Трейдер может дождаться ситуации, которая позволит ему торговать крупным базисом. Это случается, например, когда уровень рыночной премии благоприятствует продаже фьючерса и покупке актива, вследствие чего возникает портфель, превращающий арбитражную позицию де-факто в индексный фонд.

Портфель может быть «найден» и на рынке обмена фьючерсов, и на рынке EFP, где любой институциональный игрок может отыскать контрагента для своей фьючерсной сделки. Чем важен портфель? Без портфеля арбитражеры как артиллеристы без снарядов. При обвалах рынка в распоряжении беспортфельного арбитражера остается только обременительная и проблемная техника открытия коротких позиций, эффективность которой нельзя сравнить с прибыльностью, получаемой при помощи компьютерной программы продаж.

Важность этой информации дошла до меня, когда, работая вместе с Винни и Дэнни, я заметил, что никто на площадке не реализует программы продаж, несмотря на соблазнительное значение базиса. Не только Винни и Дэнни сохраняли нейтралитет – вообще никто не выставлял заказов ниже рыночной цены. Что-то не так! Я быстро позвонил моим ребятам и спросил, все ли в порядке с компьютерной системой на NYSE (New-York Stock Exchange, Нью-Йоркская фондовая биржа, далее NYSE, – Примеч. пер.)? Проблема была не в компьютерах. «На Уолл-стрит закончились портфели», – сказал мне Дэнни. В этот момент я увидел, как на рынок стали поступать программы на покупку с уровней, которые могли в лучшем случае стать безубыточными. Сообществу арбитражеров, как я понял, требуется создание портфеля. Они готовы чуть потерять при открытии позиций в расчете на приличную компенсацию при падении рынка.

Перенастройка индексов

Во время перенастройки индексов, которая происходит несколько раз в год, трейдеры получают прекрасную возможность заработать деньги. В такие дни Винни и Дэнни напоминали детей, которым сообщили о том, что Рождество наступит раньше положенного срока. Выведение из состава индекса акции по причине банкротства компании, смена акционеров компании или замена в индексе одного эмитента на другого – фантастическая возможность заработать. Но касается это лишь тех, кто привык хорошо выполнять «домашнюю работу», то есть имеет хорошую информационную и аналитическую подготовку.

Недавнее добавление в индекс S amp;Р 500 компании Гугл (Google) служит иллюстрацией того, как рынок усваивает информацию. Узнав о предстоящем событии, я посоветовал нашим брокерам сообщить клиентам о возможности покупки акций компании Гугл и фьючерса на индекс NASDAQ 100 или Russell 2000, и одновременной продажи фьючерса на индекс S amp;Р 500. Смысл заключался в том, что инвестированные в индекс S amp;Р сотни миллиардов долларов должны будут придти в некое движение, портфели будут пересматриваться. От такого перетряхивания портфелей никуда не деться, ибо в уставах многих индексных фондов прописано обязательство пересмотра инвестиционной стратегии в случае перенастройки индексов. Я немедленно сообщил аудитории телеканала Блумберг, что мы имеем дело с трейдом месяца, если не всего года.

Те, кто воспользовался рекомендацией, заработали кругленькую сумму. Рынок повел себя «правильно»: несколько дней акции Гугла шли вверх вместе со значениями индексов Russell 2000 и NASDAQ 100, а S amp;Р 500 стоял на месте. С этой моделью я впервые познакомился в конце 90-х, когда во время небывалого ралли по акциям высокотехнологических компаний в индекс S amp;Р 500 добавили акции компании Джи-Ди-Эс Юнифэйс Корп. (JDS Uniphase Corp, биржевой тикер JDSU). В то время балом на рынке правила технология, и любая «высокотехнологическая» добавка к индексу привела бы к огромной волне покупок со стороны индексных фондов. Я видел, как Дэнни и Винни тихо, не привлекая излишнего внимания, покупают акции компании Джи-Ди-Эс-Ю и продают на рынке биржевой фонд SPDR (Standard amp; Poor’s Depositary Receipts, ETF, биржевой фонд, аналог индекса S amp;Р 500, далее SPDR, – Примеч. пер.). Они без конца обсуждали между собой сделку, в конце концов, я попросил их объяснить мне смысл комбинации. Так я узнал о самой лучшей возможности из числа тех, что рынок может предложить трейдеру.

Корпоративные новости

С тех пор при изменении композиции индексов я действовал по апробированной Винни и Дэнни схеме, и должен сказать, что потенциал прибыли в таких ситуациях не сравним ни с каким иным событием на рынке. Впрочем, верно и обратное. Объемы торгов по акциям Майкрософт (Microsoft) резко выросли в день, когда компания объявила о выплате акционерам единовременных дивидендов в размере 30 миллиардов долларов. В то утро я вел «репортаж» (так называемый Squawk box – обычная для многих трейдинговых компаний практика комментирования новостных и рыночных событий по громкоговорителю. – Примеч. пер.) вместе с Марком Хейнсом (Mark Haines). Я высказался в том духе, что под конец сессии следует ожидать ралли, потому что индексные фонды будут реинвестировать полученные дивиденды. Так и случилось: индекс S amp;Р 500 взлетел на 10 полных пунктов, а цена на акции компании Майкрософт, выплатившей по 3 дивидендных доллара на акцию, не изменилась. Небольшие добавления в индекс или исключения из него компаний происходят несколько раз в году, и Винни с Дэнни научили меня зарабатывать на таких событиях.

Приходящие из штаб-квартир компаний новости, подобные объявлениям о выплате дивиденда или, наоборот, о том, что на этот раз акционеры остались без дохода, инициируют активность инвестиционных фондов и индексных арбитражеров. Особенно часто такое случается, когда объявляется о слиянии или приобретении контрольного пакета акций компании, что естественным образом влияет на ситуацию с открытыми позициями. Это называется динамичной погрешностью (tracking error). В таких случаях трейдер отыскивает другую компанию, работающую в отрасли, схожей с той, где функционирует компания в риске, и ставит их одну против другой в спреде (покупает акции одной и продает акции другой). Это грубый, но, по сути, точный пример того, что называется рисковым арбитражем (risk arbitrage).

Многие из рисковых арбитражеров с Уолл-стрит рассматривают «под микроскопом» сообщения о слияниях и поглощениях: все пытаются отыскать «бриллиант». Винни и Дэнни научили меня рисковому арбитражу на рынке. Винс использовал при этом опционы, так как начинал свою карьеру опционным трейдером в Меррилл Линч. Винни и Дэнни объяснили мне особенности использования кредитного рычага и механизм распознавания рыночных трендов. Неустанные поиски новых вариантов многих из нас сильно подсадили на просмотр новостей. В нас въелась привычка рефлекторно поднимать глаза к бегущей строке настенного табло в надежде отловить нечто горяченькое, что выльется в высокодоходный трейд.

Статистический арбитраж

В последние десять лет в моду вошел еще один способ арбитражных операций – статистический арбитраж. В его основе, как можно судить по названию, лежит статистика. Сотни глобальных институтов используют различные методы этой стратегии. Наиболее искусные трейдеры из числа работающих в сфере статистического арбитража трудились в компании Купер Неф. Изначально Купер Неф была опционной компанией, базировавшейся рядом с Филадельфией. Она сделала себе репутацию на торговле валютными опционами. Еще до того, как компания Купер Неф была куплена французским банком BNP Paribas, фирма играла важную роль в азиатском финансовом холдинге, который использовал разработанные в Купер Неф системы для хеджирования банковских глобальных рисков.

Простой формой статистического арбитража является работа с акциями двух эмитентов, которые друг с другом никак не соотносятся. Статистические арбитражеры могут, например, покупать акции автокомпаний, одновременно продавая акции косметических компаний, или создавать такой же спред, скажем, по технологиям и цементу. Такая рыночно-нейтральная стратегия подразумевает одновременную покупку и продажу на основе идентификации статистических аномалий, которые и должны результироваться в высокодоходную сделку. К более сложной производной стратегии статистического арбитража большинство начинающих трейдеров относятся без энтузиазма, несмотря на то, что на нее приходится от 10 до 20 процентов дневных объемов. Статистический индексный арбитраж был доведен в Купер Неф до уровня искусства.

Самым лучшим трейдером в этой области был работавший на Купер Неф Скотт Вайсблам (Scott Weisblum), с отличием окончивший школу в Вартоне. Я с ним встретился впервые, когда в качестве председателя комитета СМЕ по фондовым индексам готовил запуск фьючерсных контрактов по S amp;Р MidCap 400 и Russell 2000. Прекрасно понимая, что контракты не выживут без изначальной ликвидности, я обратился за помощью к биржевому сообществу индексных арбитражеров – естественно, через Винни и Дэнни, – надеясь на их содействие в деле создания критической массы ликвидности. Мне сказали, что индексный арбитраж по новым инструментам вряд ли возможен, в силу количества акций и их малой ликвидности.

Когда в поисках решения вопроса я дошел до компании Купер Неф, не составило труда понять, что их подход в корне отличался от методов работы других институциональных арбитражеров. Вайсблам начал работу по двум новым инструментам с момента их запуска, быстро найдя себе аудиторию среди менеджеров глобальных фондов. Было важно довести оба контракта до состояния, при котором в дневных сессиях смогли бы принимать участие пассивные фонды, использующие фьючерсы в качестве синтетических позиций по ценным бумагам. Вайсблам и Купер Неф ухитрились отыскать статистическую аномалию, которой можно было воспользоваться несколько раз в течение дня. Удачное соединение последних достижений в области технологии и креативного математического мышления позволило Вайсбламу и всей команде Купер Неф добиться немыслимого успеха для себя и банка BNP.

В конце 90-х годов физическое местоположение торговых площадок неожиданно сделалось критически жизненно важным для меня, ибо я должен был отслеживать операции по всем рынкам, на которых присутствовали арбитражеры. Большую часть дня я проводил в точке, откуда мог наблюдать как за индексом S amp;Р 500, так и за меньшими по объемам и значению новыми индексами. С момента их запуска и вплоть до 1999 года Вайсблам оставался самым крупным игроком по индексу Russell 2000 и контрактам на индексы компаний средней капитализации, превратив их в динамичные финансовые инструменты.

Своим успехом фьючерсы на индексы S amp;Р MidCap 400 и Russell 2000 в огромной степени обязаны ликвидности, провайдерами которой с первых дней были Вайсблам и сотоварищи. Помимо создания ликвидных условий торговли, компания Купер Неф славилась приверженностью к технологическим инновациям. Менеджмент компании постоянно обращался к руководству биржи с просьбами о допущении того или иного технологического новшества. Как член совета директоров СМЕ, я вел переговоры с компанией относительно внедрения новых, доселе запрещенных средств коммуникации. Нововведения встречали бешеное сопротивление со стороны трейдеров на площадке, считавших внедрение новых методов коммуникации покушением на их привилегии. Перед моими глазами все еще стоят гневные лица кричащих на меня трейдеров. Они были убеждены в пагубности моих действий.

Ретроспективный взгляд убеждает меня в правоте моей и моих коллег. Я горжусь решениями, принятыми в те дни. Исключительно благодаря усилиям таких наших клиентов, как компания Купер Неф, и людям, подобным Винни и Дэнни, мы сумели перетащить орущее и сопротивляющееся биржевое братство в XXI век.

Доходы компаний

В списке факторов, ведущих к росту волатильности сессии, отчеты о доходах вне конкуренции. Корпоративные доходы четыре раза в год объявляются замершему в ожидании финансовому миру. Четыре раза в год трейдерам предоставляется возможность хорошо заработать на мощных движениях. Влияние этих новостей на рынок не ограничивается непосредственным воздействием на цену акции. Многие трейдеры забывают, что большинство таких акций большой капитализации включены в состав фондовых индексов. Данных о доходах одной или двух таких компаний может оказаться достаточно для изменения значения индекса. Иногда случаются дни, в которые большинство фондовых индексов чувствуют себя неважно, но в то же время какой-то один из них, скажем, индекс Dow Jones (Dow Jones Industrial Average, фондовый индекс США, далее Dow Jones. – Примеч. пер.), закрывается в плюс. Такая ситуация обычно имеет место после выхода отчета о доходах по какой-нибудь компании, рост акций которой влияет на значение индекса.

Эффект явственнее проявляется на индексах, в состав которых включено меньшее число компаний, например, в индекс Dow Jones. Тем не менее, и индекс S amp;Р 500 зависим от состояния здоровья некоторых «левиафанов» NYSE. Винни и Дэнни, как обычно, постоянно указывали на важность отслеживания новостных заголовков в сезон отчетности. Выпуски деловых новостей сообщают нам о компаниях, выкупающих свои акции с рынка, и о компаниях, прогноз по доходам которых пересмотрен в сторону понижения.

Кроме арбитражных операций существует масса иных факторов, двигающих рынок на ежедневной основе. В некоторые дни на рынке доминируют хеджевые фонды, доводящие позиции до объемов, с которыми бывает очень трудно управиться. Многие фонды основывают свои действия на распознавании торговых моделей и на вероятностной оценке, которая определяется посредством анализа. Чем больше вероятность успеха, тем более крупную позицию открывает хеджевый фонд. Избыток денег подчас создает проблемы менеджерам фондов. Находящиеся в их управлении активы столь велики, что бывает трудно создать рабочую модель торговли с той же прибыльностью, что и у похожих стратегий, в реализации которых задействованы меньшие суммы денег. Актвность хеджевых фондов сильнее всего проявляется на относительно недавно ими освоенных сельскохозяйственных фьючерсах бирж СВОТ и СМЕ.

Некоторые из институциональных менеджеров фондов поначалу сторонились старомодных агрорынков, оставляя их торговым домам и естественным хеджерам, которым фьючерсы были нужны для выявления цены. Однако по мере роста объема средств в управлении и роста индустрии хеджевым фондам приходилось изыскивать новые рынки для своих вложений. В наше время уже никого не удивит хеджевый фонд, торгующий всем на свете – от хлопка и меди до пальмового масла. Большинство фондов перешло на глобальный стиль работы, подразумевающий 24-часовой рабочий день. Хеджевые фонды работают на всех мировых рынках, включая европейские и азиатские.

В начале 80-х, в пору моей биржевой молодости, концепция хеджевого фонда была не знакома не только широкой публике, но и нам, занятым в этом бизнесе. Лишь после успехов, достигнутых такими легендарными личностями, как Пол Тюдор Джонс (Paul Tudor Jones), и Джордж Сорос (George Soros), до финансового сообщества, наконец, дошло то, что уже было известно отдельно взятым трейдерам: инвестирование денег в хороший хеджевый фонд необходимо для поддержания общей стабильности портфеля. Некогда скромный ручеек активности хеджевых фондов превратился в массивный поток после того, как организация хеджевого фонда вошла в повестку дня всех крупных трейдинговых домов. Мода на хеджевые фонды сослужила им дурную службу, поскольку привлекла всеобщее внимание к их работе. К ужасу многих, Конгресс США решил, что здесь не обойтись без его экспертного надзора.

Немногие за пределами торговых площадок понимают, что размер выставляемых фондами заказов приводит к сильным движениям цены, и трейдеры, понимающие, в чем дело, могут заставить работать эти колебания себе на пользу. Есть трейдеры, открывающие позиции только вместе с хеджевыми фондами. Логика, которой они руководствуются, проста: хеджевые фонды тратят сотни часов времени и массу денег на анализ и подготовку сделок, следовательно, любая крупная позиция, инициируемая хеджевым фондом, – хорошо скалькулированная ставка. В своих телевизионных выступлениях я всегда уделяю внимание активности фондов, потому что желаю помочь людям разобраться в том, какое влияние оказывают на внутридневную волатильность хеджевые фонды. Я часто сравниваю эффект от выставления хеджевыми фондами заказов с разворотным маневром авианосца в маленькой бухте. Сравнение помогает слушателям воочию представить себе проблемы, с которыми сталкивается менеджер хеджевого фонда, стремящийся минимизировать рыночный эффект от своих действий.

Умные трейдеры хорошо представляют себе последствия активности хеджевых фондов не только для рынка, на который поступают заказы, но и для связанных с ним «вторичных» инструментов. Рост этого сегмента финансовых услуг привел к тому, что многие разросшиеся хеджевые фонды начали подыскивать себе альтернативные рынки, хотя они и раньше были сильно связаны с рынками акций и государственных долговых обязательств. Все это привело к тому, что термин хеджевый фонд стал расплывчатым обозначением находящихся в управлении активов. Многие считают хеджевый фонд разновидностью инвестиционного фонда, которому устав разрешает открытие коротких позиций. Запомните, что настоящий хеджевый фонд никак или в очень малой степени коррелирует с остальной составляющей портфеля.

Еще одним тщательно оберегаемым секретом биржи является эффект воздействия ордеров на закрытие. Все большее число фондов начинает подводить итоги торгового дня с ударами гонга на фондовой бирже, которые звучат за 15 минут до закрытия торгов по фьючерсам. Создание синтетических фондов стало настоящим благословением для трейдеров, способных идентифицировать трейд и отследить его влияние после закрытия фондового рынка. Трейдеры часто возвращаются на рынок в 14.30 по чикагскому времени для того, чтобы разыскать ордер на закрытие и превратить в прибыль создаваемые им ценовые колебания. Эти фонды дают инвесторам шанс заработать на фондовом рынке через вложение денег в фонд, самые крупные позиции которого открыты по фьючерсам. Такое синтетическое воздействие на рынок есть новое и очень мощное оружие в арсенале финансового аналитика. Это оружие позволяет инвесторам запастись большим кредитным плечом и ликвидностью.

В большинстве случаев эти фонды выставляют ордера на покупку и продажу. В этих ордерах проставлено время исполнения – это момент закрытия NYSE. Как следствие, в 3 часа дня по чикагскому времени на рынке происходит движение. Такое случается каждый день, и некоторые менеджеры иногда просят брокеров исполнить заказ чуть раньше, дабы опередить соперников по гонке. Есть трейдеры, изо дня в день зарабатывающие деньги на исполнении трехчасовых ордеров. Значение таких ордеров возрастает по мере того, как продукты, по которым они проставлены, становятся все более важной частью мира инвестиций. Умные трейдеры определяют момент исполнения ордеров и играют на созданных ими ценовых отклонениях. У бывалых трейдеров развит особый нюх на появление таких заказов, особенно в дни, когда на рынке происходят сильные движения.

Потоки денежных средств

Всеобщая известность, которой пользуются эти фонды, приводит к тому, что почти невозможно исполнить крупный ордер перед закрытием без того, чтобы не наследить на рынке. Проблема усугубляется степенью концентрации позиций, что еще больше повышает волатильность в момент исполнения ордеров. В конце каждого месяца ситуация становится еще хуже из-за активности традиционных фьючерсных брокеров. Им платят комиссию на ежемесячной основе, поэтому у них вошло в привычку закрывать клиентские позиции лишь для того, чтобы открыть их снова в начале следующего месяца.

Еще одна особенность, связанная с окончанием месяца, – расчет справедливой стоимости (fire value) фьючерсов на фондовые индексы. Делается это в первую очередь ради менеджеров синтетических фондов, результат работы которых оценивается по ежемесячным расчетам. Биржа практикует это потому, что ситуация на рынке между 3.00 и 3.15 дня по чикагскому времени приводит подчас к искажению справедливой стоимости вследствие отсутствия активности на фондовом рынке. В течение дня есть еще один момент, когда необходимо смотреть на часы, – это время закрытия европейских бирж. Примерно к 11 утра по Чикаго мы наблюдаем за последними всплесками активности европейцев, после чего эстафета переходит к Нью-Йорку. Это всегда сопровождается выплеском рыночной энергии.

Еще одним серьезным фактором, влияющим на дневные колебания фьючерсов, являются секторные ротации (sector rotation – перевод денег из одной отрасли в другую. – Примеч. пер.). В последние годы концепция ротации активов приобрела новое звучание. Произошло это после того, как фьючерсная индустрия сумела упрочить свой статус легитимного класса активов. Но на фондовом рынке еще можно узреть эффект секторной ротации при внимательном взгляде на соотношение акций высокой капитализации и других индексов. Много раз отмечал секторную ротацию, наблюдая за изменениями межрыночных спредов по различным фондовым индексам.

Когда индекс S amp;Р 500 идет в гору, а Russell 2000 выглядит слабеньким, это может быть признаком перехода из акций малой капитализации в акции большой капитализации. При регулировке фондами своих портфелей в случае, если речь идет об индексах, оптимальным способом является задействование эффективных фьючерсных рынков. Секторная ротация приобрела новое звучание после того, как менеджеры фондов начали включать в портфели товарные контракты. Это привело к образованию тесной связи между базовыми товарными инструментами и рынками ценных бумаг. Недавний рост цен на товарных рынках во многом определяется дешевизной денег и ростом глобального спроса.[1]

Биржевые фонды

Дословный перевод английского термина ETF (exchange traded fund, далее ETF. – Примеч. пер.) затруднителен. Вфинансовых изданиях на русском языке встречается несколько вариантов перевода, мы остановимся на «биржевом фонде». Субпродуктом глобального роста стало создание биржевых фондов, которые трансформируют базовый исходный материал, например золото или сырую нефть, во включенную в листинг ценную бумагу. Менеджеры фондов все активнее пользуются биржевыми фондами при размещении активов. Все увеличивающееся число представленных в биржевых фондах товарных продуктов создает для фьючерсных рынков новую клиентскую базу. Это розничные трейдеры (подразумевается трейдер-любитель, очень часто с маленьким счетом, но множество таких трейдеров создают ликвидность массовостью своих ордеров. – Примеч. пер.) фондового рынка, которые до этого никогда не имели дело с фьючерсами. Нормальный биржевой фонд не представляет сегодня своей жизни без фьючерсной компоненты, позволяющей маркетмейкеру продукта хеджировать свой риск. Своим появлением на свет биржевые фонды обязаны именно открытому интересу и ликвидности фьючерсных контрактов. Классическим примером продуктов, добившихся успеха благодаря возможности риск-менеджмента на чикагских рынках, являются крупнейшие биржевые фонды SPDR (на индекс S amp;Р 500) и QQQQ (NASDAQ 100 Trust, ETF, биржевой фонд на индекс NASDAQ 100, далее QQQQ. – Примеч. пер.).

Довольно часто на рынке случаются движения, напрямую соотносящиеся с наличными потоками, инвестируемыми ежемесячно. В прошлом опытный трейдер знал, что первого и пятнадцатого числа каждого месяца институциональные инвесторы приносят на рынок свою наличность. Это было типично для их стратегии. Первого и пятнадцатого числа каждого месяца совершались выплаты долгов по заложенным ценным бумагам. В эти дни инвестированные доллары были особенно уязвимы для рисков в данной категории активов. Так обстояли дела на рынке фьючерсов по ценным бумагам, но данная парадигма не распространялась на традиционные физические товарные инструменты. Казалось, крупным суммам долговых выплат самой судьбой предназначено регулярно и до скончания времен поступать на рынки корпоративных и государственных ценных бумаг, но появление биржевых фондов изменило природу трейда. Доллары инвестируются в биржевые фонды, в композицию которых включен данный товарный продукт.

Генезис недавнего взлета цен на золото и сырую нефть можно до некоторой степени обнаружить в спекулятивных сделках, заключать которые стало намного проще. Делается это посредством покупки соответствующего биржевого фонда. В наши дни умные трейдеры изучают ситуацию по определенному продукту и денежные потоки работающего по нему биржевого фонда, дабы дважды в месяц иметь возможность перспективного входа в рынок.

Инвестиционное сообщество уже начало проявлять обеспокоенность разрастанием границ и масштабов деятельности биржевых фондов.

Одним из главных предметов озабоченности является недостаток образования у части розничных инвесторов, желающих поработать с товарными фьючерсами. Мало кто из вкладывающих деньги в биржевые фонды инвесторов понимает, что намного эффективнее использовать синтетическую фьючерсную позицию с огромным рычагом, нежели консервировать деньги в акции, которые покупаются без кредитного плеча. Это вопрос умелого управления деньгами и более эффективного использования средств.

Выбор времени в масштабе месяца – дело тонкое, но еще более важно знать, в какой именно момент торговой сессии надо ловить удачу за хвост. Когда я работал с индексными арбитражерами, Винни и Дэнни рассказали мне, что примерно в 2.40 дня по Чикаго, минут за 20 до закрытия фондового рынка, миру показываются диспропорции цен акций, чтобы рынок сумел найти надлежащее решение для выравнивания дисбаланса и избежать неожиданных значений закрытия дня. Именно это и есть причина финальных движений, которые происходят под занавес сессий. Я нахожу странной неосведомленность столь большого числа рискующих крупными капиталами трейдеров о дисбалансе ордеров под конец дня, и о его возможном воздействии на цену закрытия сессии. Каждый раз после появления информации о диспропорции цены Винни и Дэнни тут же начинали звонить мне независимо от того, чем они в тот момент занимались. Они торопились воспользоваться возможностью арбитража одновременно по нескольким рынкам.

А возможности для торговли были действительно прекрасными, особенно если дисбаланс был большим и, что важнее, они давали мне понять, акции какого именно эмитента находились в игре. Чем значительнее капитализация индексированной бумаги, тем сильнее воздействие дисбаланса на цену закрытия. Еще одной переменной величиной сделок в 2.40 дня является закрытие дневных позиций. В это время к маркет-мейкерам на NYSE поступают инструкции по закрытию некоторых коротких позиций. В дни, когда движение цены является односторонним, это характерное для конца торговой сессии явление может быть использовано двояким образом: опытные трейдеры либо будут действовать против тренда в расчете на коррекцию, либо дождутся этой самой коррекции и восстановят изначальную позицию.

Очень часто мне задают вопрос о том, на что обращают внимание профессионалы при разработке торгового плана следующей сделки. Задайте этот вопрос десяти трейдерам, и вы получите десять разных ответов. Рынок становится все более динамичным, то, что еще вчера было крайне важным, завтра окажется бесполезным.

Примером является отношение рынка к выходу еженедельных данных по денежной массе. ФРС публикует цифры в 3 часа дня, за 15 минут до закрытия фьючерсных рынков. Многие трейдеры начинали свои карьеры клерками на площадке индекса S amp;Р 500. Они хорошо помнят, как они должны были мгновенно проинформировать клиентов о выходе сообщения. Фондовый рынок помнит немало диких движений после выхода значений денежной массы. Все дело в том, что объявившая войну инфляции ФРС времен Пола Волкера (Paul Volcker) придавала огромное значение этому показателю. Ну а сегодня начинающие трейдеры плевать хотели на денежную массу. При анализе фундаментального направления рынка они используют экономические индикаторы, находящиеся в фаворе у нынешних руководителей ФРС.

Наблюдая за индексом Russell

Еще одна тайна мира инвестиций – это значимость включенных в индекс Russell 2000 акций компаний малой капитализации: за последние несколько лет они стали серьезной силой. Многие искушенные трейдеры по акциям знают, что рынку сложно определиться с направлением движения без учета значения индекса Russell 2000.

Для лучшего понимания причин, сделавших мир компаний малой капитализации важным фактором воздействия на дневные движения рынка, следует обратиться к Закону о Создании Рабочих Мест (Jobs Creation Act), принятому в 2004 году Конгрессом США. Целью закона было привлечение капитала, аккумулированного в зарубежных дочерних компаниях транснациональных корпораций. Закон подразумевал единовременную выплату 5-процентного единого налога на все репатриированные в США средства. В течение всего 2005 года доллар вопреки логике и мнению экспертов отказывался дешеветь.

Смысл принятия Закона был весьма специфичным: содействие созданию в корпорациях отделов исследования и развития, что привело бы к появлению новых рабочих мест. Целью законодательного акта не было стимулирование выкупа компаниями своих ценных бумаг или выплат дивидендов, но он способствовал высвобождению средств, перенаправлявшихся на капитальные расходы по статье научно-исследовательских работ.

Закон о Создании Рабочих Мест привел к двум дополнительным эффектам, оказывавшим влияние на работу рынка. Во-первых, доллар получил поддержку, что отразилось в небывалой активности на рынке свопов со времен введения евро. По всему миру валюты обменивались на доллар. Компании активно возвращали капитал из иностранных филиалов и дочерних фирм в США. Валютные рынки подкосил спрос на американскую валюту. Не имевшие представления о вашингтонском законотворчестве трейдеры испытывали серьезные трудности. В момент, когда у доллара были проблемы – он потерял около 30 % своей стоимости относительно других валют – американский Конгресс, сам того не зная, протянул ему руку помощи и помог выбраться из медвежьего тренда.

Второе и еще более важное последствие принятия Закона – это способ включения в канал поставок. Многие компании малой капитализации включены в сеть поставщиков корпораций, репатриировавших свои деньги в Америку. Все эти мелкие и средние компании получили огромные преимущества от процесса высвобождения капитала.

Вышеизложенное стало одной из главных причин, побудивших профессионалов обратить более пристальное внимание на индекс Russell 2000 и понять роль, которую играют акции компаний малой капитализации при движениях на рынке. Я пришел к убеждению, что фондовый индекс Russell 2000 является лучшим индикатором фондового рынка. Многие до сих пор считают индексы S amp;Р 500 и Dow Jones базовыми для анализа состояния дел в экономике, но те, у кого есть понимание меняющейся структуры рынка, стали относиться к индексу Russell 2000 с большим вниманием.

В этот индекс включены компании-поставщики и те, кто в свою очередь поставляет поставщикам. Вся эта ведущая к крупным корпорациям цепочка привела к тому, что система компаний малой капитализации оказалась в центре финансовой галактики. Именно акции компаний малой капитализации выступают в роли застрельщиков при любых движениях рынка – как бычьих, так и медвежьих. Сложилась доселе небывалая ситуация, когда акции крупных корпораций не могут идти вверх, если падает индекс Russell 2000.

Знай свой рынок. Сегодня эти слова столь же истинны, как и 25 лет назад, когда я впервые услышал их из уст Ральфа Питерса. При этом абсолютно необходимо учитывать то, что рынок никогда не пребывает в состоянии покоя. Наоборот, его природа крайне динамична. Рыночные условия изменяются по мере развития технологий и изменения уровня дневной ликвидности. Многие участники рынка пребывают в неведении относительно различных арбитражных стратегий или определения времени важных дневных событий, что не препятствует им рисковать при открытии сугубо спекулятивных позиций на тысячи долларов, заработанных кровью, потом и слезами.

Знание, необходимое для того, чтобы стать хорошим трейдером, можно найти только на рынке. Лучшие в нашем деле знают, как пробиться сквозь шумовой заслон сессии и докопаться до сути происходящего. Для этого, как минимум, требуется стопроцентная концентрация. Как говорил Бинг, в учебнике по трейдингу две тысячи глав, но я пришел к выводу, что постоянное наблюдение за движением рынка и лежащими в его основе факторами дает больше информации, нежели все книги на свете. Не существует учебников, описывающих все типы арбитражной активности и работы маркет-мейкеров, создающих ликвидность. Именно недостаток научного материала о рыночных основах убедил меня в необходимости написании книги, которая поможет рядовому инвестору разобраться в хитросплетениях и нюансах структуры рынка.

Я никогда не читал ничего, что объяснило бы мне принцип использования размещения активов или потока поступающих на рынок ордеров на покупку и продажу. Неписаные законы рынка открываются вам лишь в результате кропотливого каждодневного наблюдения за развитием событий. Понимание меняющейся природы рынка обязательно для трейдера, который рассчитывает преуспеть в своем деле. Последним и очень серьезным испытанием для сообщества трейдеров стала революция высоких технологий, приведшая к оттоку ликвидности с голосовых площадок и распространению электронного трейдинга фьючерсами и опционами. Эти революционные потрясения вынудили многих старых трейдеров пересмотреть принципы работы: они остаются на площадке, но большая часть их сделок проходит через электронные платформы.

Идея создания электронного торгуемого фьючерсного контракта с большим открытым интересом и ликвидностью, и что уже состоялось, революционизировала бизнес и принесла индустрии пользу, сравнимую лишь с запуском финансовых фьючерсов в начале 70-х. Мы переживаем раннюю стадию финансовой революции, которой суждено изменить лицо фьючерсного трейдинга.

Глава 4 Альтернативное инвестирование в торговлю фьючерсами

Святой Грааль

1989 год был трудным для всех, кто зарабатывал на жизнь торговлей ценными бумагами на всех биржах Америки, но особенно тяжко пришлось работавшим по фьючерсам на индекс S amp;Р 500 на площадке СМЕ. Далекие от понимания нюансов функционирования деривативных инструментов, нью-йоркские регуляторы взвалили вину за крах 1987 года на фьючерсы по фондовым индексам, которые появились на свет в начале 80-х. Впоследствии исследования ученых реабилитировали фьючерсы, показав, что они, напротив, сыграли роль буфера при падении фондового рынка, вызванного общим ухудшением экономической ситуации. В течение кризиса конца 80-х годов фьючерсный рынок оставался единственным, продолжавшим работу в охваченном паникой и страхом мире.

Многие, и я в их числе, убеждены в том, что фьючерсы помогли спасти всю финансовую систему. Непосредственно после кризиса значительно снизился уровень ликвидности рынка. Поток поступающих на площадку заказов ослабел, финансовые институты воздерживались от работы с производными инструментами. Между различными регулятивными органами в Вашингтоне разыгрались настоящие сражения, что привело к невиданному напряжению, которое рынкам ранее не приходилось испытывать. Неопределенность с регулирующими работу рынка правилами крайне осложнила продажи и брокерскую работу. Вследствие чего многие из тех, кто выстроил себе прекрасный бизнес на обслуживании внутридневных трейдеров на фьючерс по индексу S amp;Р 500, решили уйти на другие хорошо известные рынки – на фьючерсы по евродоллару (СМЕ) и по инструментам с фиксированной доходностью (Chicago Board of Trade, СВОТ).

Как трейдер я понимал, что для возвращения к нормальной ситуации, предшествовавшей кризису 1987 года, потребуется немало времени. Осенью 1989 года объявление Юнайтед Эйрлайнз (United Airlines) о сокращении прибыли застало меня с длинными позициями по фьючерсу на индекс S amp;Р 500. Я заторможенно смотрел, как валится рынок, не будучи готовым изменить свою позицию. Более того, я не желал ее менять. По мере падения я прикупал контракты в надежде на отскок, который вернул бы мне потерянные деньги. Покупка при паническом обвале сравнима с попыткой поймать падающий нож и не порезаться при этом. В конце концов до меня дошло, что я имею все шансы оказаться одним из многих в истории трейдинга, спустивших свои счета до нуля.

Весь следующий день прошел за анализом моего маленького портфеля, созданного вместе с моей женой в продолжение первых лет нашей совместной жизни. В конце концов я понял, что хранил все яйца в одной корзине, то есть на своем торговом счету. Я никогда не был горячим сторонником диверсификации портфеля, потому что привык видеть маркет-мейкеров, ежедневно рискующих всем своим состоянием. Я полагал, что если у меня есть сформированное мнение о грядущем поведении рынка, то должно хватить и смелости поставить на кон свой капитал. К счастью, я не совсем позабыл уроки Бинга, поэтому на счету оставалась небольшая сумма. Бинг часто говорил о важности сохранения резервов, которые можно будет бросить в пекло битвы на следующий день. Потеряв большую часть денег, я все-таки сохранил часть моего счета, благодаря чему мне удалось пережить испытание из ряда тех, что закаляют характер, и в дальнейшем воспользоваться полученным опытом себе на благо.

Современная теория портфельного инвестирования

Первое, что я сделал после того, как потерял счет, – разработал стратегию инвестирования, направленную на диверсификацию подхода к рынку. Бинг Сунг ознакомил меня с принципами размещения активов в соответствии с принятой в наши дни портфельной стратегией. В свою бытность менеджером Гарвардского благотворительного фонда он настаивал на торговле деривативами в целях увеличения прибыльности позиций. Ровесники Бинга считали его пионером торговли производными инструментами. Рассматривая находящиеся в моем распоряжении инструменты инвестирования, я выяснил, что как инвестор я слишком мелок для того, чтобы размещать средства в альтернативных категориях активов. Согласно современной портфельной стратегии, истинная диверсификация требует распределения денег между различными классами инструментов. В первую очередь между акциями и облигациями, при этом 10–15 процентов средств инвестируется в инструменты, никак не коррелирующие с ценными бумагами.

Единственным способом включить в портфель альтернативные инвестиции были фьючерсы. По мере распространения среди институциональных клиентов концепции альтернативного инвестирования все в большую моду входили фьючерсы, медленно, но верно превращаясь в важную составляющую поиска любых инвестиций, которые не коррелировали с рынками акций и бондов. За последнее десятилетие индустрия финансов пережила настоящий бум хеджевых фондов и «хеджфондовского» стиля инвестирования.

Многие из инвестирующих в эти продукты рассчитывают добиться столь популярной диверсификации. В конечном итоге процентов 90 из тысяч расплодившихся, как кролики, хеджевых фондов превратились в банальных игроков, берущих на себя непомерные риски. Исследования показывают, что эти риски не создают диверсифицированных инструментов, их деятельность напрямую связана с другими категориями активов. Поэтому многие менеджеры занялись фьючерсным трейдингом и используют его, сознательно или нет, в качестве альтернативной инвестиции. Руководители фондов и лица, ответственные за планирование работы корпораций, размещают часть активов во фьючерсы, пытаясь тем самым добиться сглаживания волатильности кривой рискового капитала. Проблема в том, что размер минимальной инвестиции в лучшие работающие с фьючерсами фонды, имеющие стабильные показатели прибыльности в периоды кризисов на рынках ценных бумаг, был очень велик: как минимум полмиллиона долларов. Такие суммы были мне тогда не по карману. С тех пор закрытость мира легитимных альтернативных инвестиций претерпела революционные изменения, что сыграло на руку среднему инвестору.

Если на рынке и существует секрет Полишинеля, то это – прелесть торговли вразрез потоку ордеров, поступающих от частных лиц. Профессиональные трейдеры всегда делали хорошие деньги благодаря неискушенным клиентам, ряды которых быстро обновляются. «Смертность» торговых счетов здесь крайне велика. Как президент чикагской компании Коммерц Фьючерс (Commerz Futures), являющейся комиссионным торговцем фьючерсами (futures commission merchant, FCM) и подразделением Коммерцбанка (Commerzbank AG), я имел всю информацию о клиентских счетах. Зарубежные инвесторы открывали счета только для того, чтобы через пару недель закрыть с недостачей несколько тысяч долларов.

Это было непростое время, мы тщетно пытались убедиться в том, что новые клиенты обладают достаточным пониманием фьючерсного рынка и его продуктов. Мы настаивали на том, чтобы руководство банка дало добро на разработку подобного фьючерсам структурного продукта, подходящего для быстро растущей когорты розничных клиентов. К сожалению, наше видение будущего индустрии производных инструментов не совпало с мнением совета директоров во Франкфурте. Поэтому мы остались без фьючерсных продуктов, и что еще хуже, не сумели предложить клиентам то, в чем они сильно нуждались – реальный инструмент диверсификации их портфелей.

Альтернативные инвестиции и граница эффективности

Как-то мне заказали подготовку для банка отчета-проверки (due diligence) обоснованности и рентабельности концепции торговли фьючерсами в качестве альтернативной инвестиционной программы. В процессе работы я выяснил, что срок сотрудничества с банком подавляющего большинства розничных инвесторов не превышает шести месяцев, по истечении которых инвесторы приходят к выводу либо о дороговизне удовольствия, либо о том, что оно требует слишком много времени. Однако включенные в программу фьючерсной торговли клиенты годами работали с банком. Для полного понимания лежащей в основе этих продуктов концепции и истоков той мощи, которой они отличаются в мире финансов, необходимо обратиться к базовым вещам. К несчастью, именно базового понимания недостает среднестатистическому инвестору, в отличие от инвестора квалифицированного, на протяжении многих лет имеющего дело с такого рода инвестициями.

Все слышали о термине «граница эффективности» (efficient frontier), но мало кому известно его значение. Продавцы-коммивояжеры, стремящиеся сбыть как можно больше своего товара и найти фондам клиентов, любят щеголять подобного рода словами, сами в большинстве случаев не понимая, о чем идет речь.

Цель любого управления капиталом – достижение максимальной доходности с поправкой на риск. Инвестору надо предоставить истинно альтернативный инструмент без какой-либо корреляции с остальными категориями включенных в портфель активов. Где риски и доходности поддаются динамичной регулировке вплоть до границ эффективности, отвечающих запросам инвестора.

Доктор Гарри Марковиц (Harry Markowitz) разработал основы современной теории портфеля и подробно описал границы эффективности, указав их возможное воздействие на общую доходность портфеля. Он писал, что инвестор из двух вариантов композиции портфелей с одинаковой доходностью отдаст предпочтение менее рискованному. Тот же инвестор, которому предлагается на выбор два портфеля с одинаковым уровнем риска, остановится на портфеле с большей доходностью. Смысл прост: если вы можете заработать столько же денег, рискуя при этом меньшим, то коэффициент риска к возможной доходности определяет выбор. Продвинувшись чуть дальше, мы обнаружим, что данному уровню риска соответствует оптимальная композиция портфеля с наивысшей доходностью. А для данной доходности есть оптимальный портфель с минимальным уровнем подверженности риску. Вдоль границы эффективности располагаются портфели, доходность по которым нельзя увеличить без повышения риска, а также портфели, риск по которым нельзя понизить без потери доходности.

Джон Линтнер (John Lintner) расширил модель Марковица, включив в нее фьючерсный трейдинг в качестве инструмента диверсификации традиционного портфельного менеджера, работающего с ценными бумагами. Марковиц и Линтнер оценивают риск с помощью вариации и стандартной девиации средней доходности. Можно узнать многое об использовании альтернативных инструментов, наблюдая периоды суматохи на рынке. В 2000 году, когда я работал в компании Коммерц Фьючерс, я заметил, что в течение одного года инвестиции в хеджевые фонды выросли с менее чем 10 миллиардов долларов до 25 миллиардов.

Несмотря на то что индекс S amp;Р 500 в 2001 году упал почти на 13 процентов, доходность по вложенным в хеджевые фонды деньгам составила 2.5 процента (данные Hennesee Hedge Fund Index). Мне было ясно, что для выживания в конкуренции с хеджевыми фондами мы должны будем освоить этот бурно развивающийся сегмент индустрии. Я занялся исследованием работы комиссионных торговцев фьючерсами (FCM) и вскоре выяснил, что стремящиеся к защите своих инвестиций инвесторы были введены в заблуждение, ибо многие из используемых хеджевыми фондами стратегий не подразумевали никакой диверсификации вообще. Новость о том, что доходность почти по всем стратегиям хеджевых фондов была убыточной, начиная со стратегии «открывать только длинные позиции» (long-only) до нейтральных методов трейдинга, произвела эффект разорвавшейся бомбы. Единственной группой менеджеров, имевшей стабильно хорошие результаты на фоне дисфункции цены, были советники по торговле товарными контрактами (commodity trading advisors, далее CTA. – Примеч. пер.) – фьючерсные трейдеры!

Большинству менеджеров пришлось пережить тяжелейший шок (впрочем, как и инвесторам), когда открытые в соответствии с хедж-фондовскими стратегиями концентрированные позиции на многих рынках вдруг все закрылись в минус! Как могло такое случиться? Ведь огромное число трейдеров управляли фондами и каждый по-своему? Собака зарыта в том, что во второй половине 90-х некоего рода настрой проник во все задействованные на рынке стратегии за единственным исключением: традиционные медвежьи фонды оказались неподвержены этому вирусу. Удивительнее всего то, что этот настрой подчинил себе не только более-менее агрессивные стратегии торговли ценными бумагами, но и те, которые разрабатывались как нейтральные. Проблема была в их рентабельности. Стратегии генерировали прибыль в тех же самых условиях, которые привели к взлету фондового рынка до умопомрачительных высот.

А когда ситуация на рынке ухудшилась, многие хеджевые фонды стали испытывать проблемы из-за низкой ликвидности и неожиданно обнаружили, что их деятельность больше напоминает работу индексного фонда, нежели настоящего альтернативного инструмента. Оценивать качество работы таких хеджевых фондов в условиях бычьего ралли было заблуждением. Настоящая проверка «на вшивость» состоялась после разворота рынка вниз. Инвесторы понесли убытки, ибо вместо того, чтобы выстраивать стратегии, способные защитить от медвежьего рынка, хеджевые фонды просто коррелировали с фондовым рынком.

В то же время СТА, под чьим управлением было примерно 35 миллиардов долларов (а на счетах хедж-фондовского сообщества находилось где-то около 500 миллиардов), выдали «на-гора» поистине звездные результаты. Важно отметить, что в 2001 году большая часть размещенных среди СТА средств распределялась среди 30 крупных трейдеров. С тех пор многое изменилось. Сегодня насчитывается уже несколько сотен квалифицированных СТА, и их число все время растет.

Немаловажная проблема, которую необходимо решить, – это высокая комиссия по фьючерсным продуктам. Затруднительное положение с размером комиссии помешало отрасли воспользоваться плодами взрывного роста, затронувшего все остальные сегменты мира финансовых услуг. Однако наблюдающееся в последнее время повсеместное увеличение числа таких фондов привело к сильному сокращению размера комиссии, что делает фьючерсные продукты более конкурентоспособными и привлекательными для розничных инвесторов. Со снижением комиссии повышается общая стабильность результатов работы СТА. Природа трейдинга становится в большей степени количественной, вместе с тем идеал сохранения капитала одерживает верх над любовью к трехзначным цифрам прибыльности. Это может служить иллюстрацией закона сокращающихся доходов (law of diminishing returns), в который меня посвятил все тот же Бинг. По мере разрастания фонда на его счетах появляется больше клиентских средств, и ему все труднее поддерживать первоначальный уровень доходности вложений. Многие фьючерсные трейдеры стали более консервативными в своем подходе к торговле, потому что инвесторы просят их работать с ограниченным значением риска, которое некоррелирует с реальными размерами прибыли.

Бинг посвятил меня в тонкости многих стратегий, используемых менеджерами на различных рынках. Наиболее распространенной стратегией СТА можно считать долгосрочную стратегию следования за трендом. По этой стратегии трейдер работает по всем растянувшимся ценовым движениям на всех ему доступных фьючерсных рынках. В прошлом поток заявок, идущий от крупных СТА, можно было обнаружить только на биржевых площадках, где торговались фьючерсы на индексы или облигации. Теперь же крупные фьючерсные фонды торгуют чем угодно – от пальмового масла до апельсинового сока. Для них существенно лишь наличие хорошего открытого интереса и высокой ликвидности продавцов и покупателей, необходимой для успешного исполнения сделок.

Когда в середине 2000 года ралли на фондовом рынке стало пробуксовывать, стратегия следования за трендами на всех американских и европейских рынках привела к рекордным значениям прибыли даже на фоне начинавших сыпаться акций. Дело было не только в возможности открывать при падении акций короткие позиции на фондовом рынке посредством продажи фьючерсов на индексы, а в самом факте доступа на другие глобальные рынки фьючерсов, где можно было совершать высокодоходные сделки. Надо сказать, что многие СТА просто игнорировали фондовый рынок после его разворота вниз. Обладая доступом на различные рынки во всех уголках мира, СТА могут использовать в своих интересах и дефляционные циклы по товарным продуктам, которые мы наблюдали в 1998-м, и резкий подъем цен на сырье, происходивший в последние месяцы.

Еще одна используемая СТА стратегия – трейдинг по импульсу (momentum trading). Существуют кракосрочные и долгосрочные трейды по импульсу. При импульсном трейдинге трейдеры следуют за трендом, дожидаясь прорыва какой-либо формации технического анализа на графиках. Временной горизонт у большинства этих трейдеров сильно ограничен. Держать позицию дольше одного или двух дней для них – настоящая пытка. Трейдинг по импульсу совершается в направлении быстрых и масштабных движений цены, длительность которых измеряется часами.

Работающий в краткосрочном временном диапазоне трейдер находится в рынке пару-тройку часов, а долгосрочный трейдер по импульсу – несколько дней. Еще одна стратегия, используемая многими СТА, – мышление «белой вороны» (contrarian thinking). «Белые вороны» действуют обычно против превалирующего тренда, зарабатывая деньги в насыщенной сильными эмоциями атмосфере, характерной для любого серьезного движения.

Как правило, СТА предоставляют клиентам полную информацию по своим счетам, включая все данные по закрытым и открытым позициям. Величина используемого этими фондами кредитного плеча варьируется от нулевого уровня до значений, вдвое превышающих значение собственного капитала. Детали работы с кредитным плечом внимательно отслеживаются с тех пор, когда неудачные операции с высокими кредитными плечами чуть не привели к разрушению системы. Как известно, хеджевый фонд LTCM (Long Term Capital Management) использовал коэффициент рычага 1 к 50! Лучшие из СТА хранят записи своих сделок 10–20 летней давности, что действует на клиентов позитивно. Клиенты убеждаются в том, что выбранный ими трейдер способен успешно управлять их средствами, как на бычьем, так и на медвежьем рынке.

Последние месяцы заставили нас вспомнить о том, что временами товарные контракты оказываются прибыльнее ценных бумаг. Мощный всплеск цен на сырьевые материалы никак не отразился на фондовом рынке, мерилом которого можно считать индекс S amp;Р 500. Нельзя назвать это беспрецедентным явлением. Примерно то же самое происходило в последние месяцы 1987 года, товарные рынки тогда чувствовали себя намного лучше, нежели фондовые. Падения на фондовых рынках свидетельствуют в пользу диверсификации категорий портфельных активов.

Реальная диверсификация портфелей

1987 год научил меня многому в смысле денежного менеджмента, но главный урок, вынесенный из того кризиса, заключался в осознании значимости правильной диверсификации портфеля. В продолжение нескольких месяцев до и после октябрьского кризиса фондовый рынок потерял 30 процентов своей капитализации, тогда как товарные контракты подорожали на 10 процентов. Я быстро догадался о важности этого альтернативного вида инвестиций и приступил к разработке метода покрытия рисков, схожего со стратегиями, которые использовались финансовыми институтами при диверсификации портфельных вложений. Погрузившись в работу, я открыл для себя существование иных, еще более радикальных, несоответствий между поведением корпоративных бумаг и рынков сырья.

Во время нефтяного эмбарго в начале 70-х, задолго до моего появления на бирже, товарные рынки выросли на 114 процентов, что серьезно контрастирует с 40-процентным падением фондового рынка за тот же период. Но меня интересовали отнюдь не только товарные контракты. Я искал некоррелирующий инструмент, способный защитить мой портфель при одновременном удешевлении акций и сырья. В этом суть альтернативной инвестиции. Для разработки модели, рассчитанной на извлечение прибыли из рыночной волатильности, необходимо работать на различных рынках и задействовать разнообразные стратегии. Без этого невозможно придти к мультистратегийной методологии.

В основе такого подхода лежит довольно простая логика. Большое число трейдеров, у каждого из которых собственный подход, стиль и метод торговли, работают на различных рынках; совокупность их действий складывается в диверсифицированную инвестиционную стратегию, не коррелирующую ни с одним видом активов. В таком ключе протекает работа крупных институтов, так они размещают свои активы. К сожалению, мне с самого начала была ясно, что одному мне не по силам воссоздать эту модель. В 1987 году создание мультиэдвайзорской мультистратегии (multiadvisor multistrategy), в реализации которой участвовали бы лучшие менеджеры фондов, обошлось бы мне в более чем 3 миллиона долларов.

Осознав мощь и растущую популярность фьючерсных менеджеров, не говоря уже о привлекательности высокой комиссии на фьючерсы, хеджевые фонды быстро переключились на «высокую передачу», открыв свои двери для некрупных квалифицированных инвесторов со счетами от 250 до 500 тысяч долларов. Эти богатые клиенты пришли к убеждению о важности альтернативных инструментов, когда во время первой войны в Заливе фондовые рынки потеряли около 15 процентов, а СТА рапортовали о 20-процентной прибыли. Тогда впервые в истории фьючерсных фондов индивидуальный инвестор получил возможность заработать на структурной инвестиции по некоррелирующему классу активов.

Те же самые инвесторы, воспользовались фьючерсными рынками в качестве «тихой гавани», в которой они переждали бурю, недавно пронесшуюся по фондовым рынкам. Когда в третьем квартале 1998 года, когда цены на NYSE и в системе NASDAQ упали почти на 50 процентов от своих 52-недельных максимумов. В тоже время, в Отчете по управлению счетами (Managed Accounts Report) был опубликован специализированный индекс – Универсальный индекс квалифицированных торговых управляющих (Trading Advisor Qualified Universe Index), значение которого свидетельствовало о позитивных результатах работы фьючерсных фондов. Много людей на Уолл-стрит морщились при мысли о том, что неподконтрольные им чикагские рынки превращаются в Мекку этих структурных финансовых продуктов, в которых нуждаются все портфели. Нью-Йорк играл роль центра финансового мира с момента его формирования, а теперь он ощущал исходящую от Чикаго угрозу. Вся наша отрасль получила огромный толчок к развитию в августе 1999 года, когда газета «Уолл-стрит Джорнэл» (Wall Street Journal) опубликовала отчет о пятилетнем исследовании результатов работы крупнейших брокерских фирм. В отчет были включены цифры доходности размещенных ими активов.

В отчете упоминались почти все крупные компании, включая Меррилл Линч (Merrill Lynch), Голдман Сакс (Goldman Sachs), Сэломон Бразерз (Salomon Brothers), Морган Стэнли (Morgan Stanely) и Дин Виттер (Dean Witter). Самые лучшие результаты были у Голдмана – только он включил в схему размещения активов фьючерсы. Многие мои друзья прошли курсы обучения в крупнейших компаниях на Уолл-стрит, где им рекомендовали убрать фьючерсы из моделей, предлагаемых вниманию клиентов. Причин тому было много, но делалось это, во-первых, из-за неопределенностей с регулятивными требованиями, во-вторых, вследствие недостаточной компетентности большинства зарегистрированных представителей. Ситуация изменилась в ноябре 2000 года, когда инвестиционный фонд Морнингстар (Morningstar), работавший с полной диверсификацией по акциям высокотехнологических компаний средней капитализации, рапортовал о месячных потерях от 15 до 25 процентов. За то же время индекс активности фьючерсных менеджеров (Trading Advisor Qualified Universe Index) вырос на 5 процентов.

Управляемые фонды как класс активов

В 1983 году, спустя несколько лет после того, как я начал работать с Бингом, один из его коллег по Гарвардскому университету, Джон Линтнер (John Lintner), издал революционного содержания работу под названием «Потенциальная роль управляемых счетов по товарно-финансовым фьючерсам в портфеле акций и облигаций». В труде содержался исторический и научный обзор всей отрасли финансовых услуг. Это было именно то, в чем нуждались институциональные инвесторы для придачи солидности своим призывам к советам директоров авторизовать использование продуктов в портфелях.

Линтнер писал: «…Эффект от создания рационально составленного портфеля столь велик… а корреляция между прибыльностью фьючерсных портфелей и прибыльностью портфелей по акциям и гособязательствам на удивление мала (иногда даже отрицательна)… что соотношение выгод и потерь в случае с дополненными портфелями… явно лучше соотношения выгод и потерь в случае с портфелями акций или портфелями акций и бондов».

Именно этого недоставало многим в сообществе институционального трейдинга для того, чтобы приступить к использованию стратегий, уже сослуживших другим прекрасную службу. Исследовав результат работы 15 самых крупных фьючерсных трейдеров (СТА) в период с 1979 по 1982 годы, Линтнер наглядно показал, что коэффициент соотношения прибыли к возможному риску у СТА выше, нежели у сильно диверсифицированных портфелей по акциям и гособлигациям. Более того, сделав еще один шаг вперед, он обнаружил крайне низкую корреляцию между прибыльностью СТА и комбинированного портфеля по акциям и бондам.

Идея о невзаимосвязанных категориях активов оказалась в эпицентре дискуссии о целесообразности включения фьючерсных инструментов в модель размещения активов. Почему нам следует ожидать нулевой корреляции между портфелем управляемых фьючерсов и портфелями акций, государственных облигаций или валют? На то есть много причин. Многим в индустрии хорошо известно, что рынок по-разному реагирует на действия различных сил, двигающих цену вверх или вниз. Поэтому столь важно понять, почему определенные категории финансовых активов не коррелируют друг с другом.

Иногда на рынках складывается неподходящая для торговли акциями, облигациями и валютами ситуация, которая, в то же время, благоприятствует работе с управляемыми фьючерсными инструментами. Обстоятельства, способствующие подчас падению ценных бумаг – будь то инфляция, дефляция или неопределенность в экономике, – часто становятся причиной серьезных бычьих движений на товарных рынках по всему миру. Такое расхождение рынков многими менеджерами воспринимается в качестве универсального средства спасения портфелей. Совсем недавно, когда мы стали свидетелями резкого взлета товарных рынков, индустрия финансовых услуг пришла к выводу о том, что для полноценного использования ценовой волатильности одних инвестиций в товарные инструменты недостаточно.

Подчас увлекающиеся товарными фьючерсами инвесторы думают, что покупают некореллирующий актив, на самом деле просто открывая длинные позиции по товарным контрактам вместо истинной альтернативной инвестиции, приносящей прибыль из колебаний цены. Еще одной причиной отсутствия взаимосвязи между активами можно считать разнообразие существующих в различных секторах фьючерсных контрактов, ведущее к диверсифицированным результатам работы по управляемым фьючерсам, акциям, ценным бумагам с фиксированным уровнем доходности и валютным инструментам. Большинству индивидуальных инвесторов недостает понимания того, что торгующий валютными фьючерсами фонд является де-факто хеджером по валютным рискам, проистекающим из волатильности доллара.

Чуть позже, вследствие роста волатильности валют, продукты валютного рынка превратились в самый мощный инвестиционный инструмент. Непрофессионалу бывает легче разобраться с вложением в валютный рынок, чем с инвестициями в акции или облигации. Начинающие трейдеры обычно начинают именно с валютных фьючерсов. При инвестировании средств в альтернативный класс активов обязательно следует помнить, что, в отличие от традиционных инвестиционных рынков, на фьючерсных рынках не бывает долгосрочного настроя. По фьючерсам можно с одинаковым успехом открывать как длинные, так и короткие позиции. Обычной стратегией в традиционном инвестировании считается «купи и держи», а управляемые фьючерсы могут приносить прибыль по обоим направлениям. Вдобавок транзакционные издержки здесь довольно скромные. Главная особенность отсутствия корреляции – в том, что в любую хорошую фьючерсную стратегию включена парадигма внутреннего контроля над рисками. Эта парадигма направлена на ограничение взаимозависимости различных менеджеров, работающих над реализацией стратегии. В результате достигается эффект еще большей диверсификации портфелей.

Различные варианты управления фьючерсными структурами

Существует четыре основных способа включения управляемых фьючерсов в общие программы для улучшения коэффициента риск/ доходность. Во-первых, это простое совмещение (overlay) средств (Наиболее близкое подобие с паями в паевом фонде. – Прим. пер.), предлагающее максимум транспарентности. Его преимуществом можно считать внебалансовость. На имя инвестора открывается счет у брокера, на котором он или она остановили свой выбор. Пул менеджеров управляет счетом на основании ограниченной доверенности (limited power of attorney). Финансирование всей суммы средств на счет не обязательно. В случае недостатка средств для покрытия начальной маржи (initial margin), а иногда и для поддержания маржевых требований торговли, используются казначейские обязательства США (И.S.Treasury).

Инвестор может снимать деньги со счета так часто, как ему вздумается, но не трогая минимально необходимую сумму. Каждый день клиенту высылаются дубликаты отчетов по сделкам. Полная информация по счету содержится на хорошо защищенной веб-страничке, обновлением которой занимается менеджер группы трейдеров. Что касается риск-менеджемента, то процесс его осуществления настолько прозрачен, что в состоянии удовлетворить самого взыскательного клиента. Было бы ошибкой смешивать открытые по индивидуальному клиентскому счету позиции по управляемым фьючерсам с обыкновенной торговой позицией трейдера.

Менеджер группы и инвестор договариваются о параметрах риск-контроля и волатильности, отслеживаемых каждодневно. В соответствии с формулировкой статьи 133 Комитета по Нормам Финансовой Отчетности (Financial Accounting Standards Board, FASB) совмещение управляемых фьючерсов не считается истинным хеджированием. Следовательно, все подлежит регулярной переоценке на основании текущего уровня цен. Вторым способом является метод иммунизации на основе пропорционального совмещения структуры и преимуществ совмещения с контингентом иммунизации. Технический прием иммунизации используется портфельными менеджерами для защиты текущего баланса или будущей прибыли от риска изменения процентных ставок.

Допустим, менеджер, управляющий 100-миллионным портфелем по инструментам с фиксированным уровнем доходности, принимает решение об улучшении коэффициента риск/доходность для стратегии совмещения путем обращения к образцовому пулу управляемых фьючерсов. Предположим, что в данный момент процентные ставки находятся на уровне 7 %, и менеджер может зафиксировать с помощью техники консервативной иммунизации стоимость портфеля в 141 миллион долларов, которой он достигнет через пять лет. Однако менеджер согласен терпеть лишь ограниченные убытки от сегмента пулового совмещения, которые не снизят конечную стоимость портфеля ниже уровня 136 миллионов долларов.

В этом примере для достижения минимально приемлемой конечной стоимости портфеля необходимо всего лишь 98 миллионов долларов. Поскольку изначальная стоимость портфеля составляет 100 миллионов, менеджер может принять риск некоторых начальных потерь и приступить к работе с активной стратегией иммунизации на основе пропорционального совмещения, вместо того, чтобы сразу же фиксировать прибыль или иммунизировать портфель. Эта стоимость становится начальной триггерной зоной, работающей наподобие барьерного опциона. Если и когда действительная стоимость портфеля опустится до триггерного уровня, совмещение управляемых фьючерсов прекратится, и начнет работать стратегия иммунизации, гарантирующая достижение минимально приемлемого уровня прибыльности. Триггерный уровень нуждается в периодическом пересмотре по мере изменений процентных ставок, а также сокращения времени жизни портфеля.

Третий способ инвестирования в программу – прямое размещение средств в фондах или пулах управляемых фьючерсов, естественно, после тщательной проверки истории профессиональной деятельности их трейдеров, торгующих на различных рынках разнообразными инструментами. Реализация третьего способа требует более крупных инвестиций. Управление счетами и задействование избыточных средств происходит под наблюдением менеджера группы. При этом немного страдает прозрачность. К инвесторам не поступает информация по отдельным позициям, как это происходит при имплементации стратегии совмещения.

Лично я отдаю пальму первенства четвертому методу – работе со структурным подходом. Этот метод предлагает размещение в традиционных ценных бумагах (в средне– и долгосрочных гособлигациях, а также депозитных сертификатах), как гарантированной суммы капитала, так и составляющих портфеля управляемых фьючерсов. Примером могут служить облигации федеральных займов с переменным купоном и пятилетние облигации. Ограничение ответственности достигается ценой снижения эффективности работы фонда. Способ и качество разработки продукта может привести к снижению эффекта увеличения коэффициента риск/доходность для всего портфеля. Как и в случае с прямым размещением, здесь нам придется столкнуться с возросшими требованиями по объему размещаемых средств. В этом плане, равно как и в плане транспарентности, метод совмещения является наиболее выигрышным.

Процесс выбора менеджеров фондов чрезвычайно сложен и запутан, поэтому лучше доверить это дело сторонней фирме.

Имеет смысл озаботиться получением экспертной оценки в фондовой индустрии. Специализированное исследование, технологическая инфраструктура, разработка методов управления рисками и контроль над ними – все это включается в портфельный «пакет» без каких-либо дополнительных издержек.

Большинство пул-операторов имеют в своем распоряжении широкую базу данных на квалифицированных трейдеров и специалистов по тщательной проверке (due diligence) – как количественной, так и качественной. Вдобавок ко всему, широкая сеть деловых контактов менеджера группы послужит получению детальной информации о том или ином трейдере. Людям, непосредственно не причастным к финансовой индустрии, это не под силу.

Важно и то, что такое расширение подконтрольного менеджеру штата сотрудников привносит в процесс работы нужную автономию. Психологический фактор влияния мнения начальника на макро и микроуровнях нивелируется профессионализмом и объективностью. А ведь субъективный настрой трейдера вполне может привести к выстраиванию корреляционных структур, которые могут разрушить весь процесс работы.

О важности сохранения жизни клиента

У многих может возникнуть вопрос, с какой стати я решил посвятить целую главу моей книги отдельно взятому сегменту индустрии? Хороший вопрос. По моему скромному мнению, концепция мультистратегийных фьючерсных фондов является Святым Граалем мира трейдинга. На протяжении последних десяти лет мне довелось наблюдать за целыми легионами новообращенных поклонников трейдинга. Открытие новых счетов сопровождалось вознесением молитв. Первое правило, которое должен выучить каждый, заключается в следующем: при открытии позиции и при выходе из рынка оставь надежды, упования и молитвы.

Трейдер, надеющийся на то, что рынок будет двигаться по определенному маршруту, с самого начала обрекает позицию на закрытие в минус. Нет начинающего трейдера, который не мечтает отыскать метод Святого Грааля для торговли фьючерсами. Все они мечтают о надежном способе получения огромной прибыли по деньгам, которыми они рискуют. Бесчисленное множество раз я наблюдал за тем, как на семинарах и конференциях огромное количество мастеров технического анализа продают клиентам свои методы, как гамбургеры в закусочной фаст-фуда. Большинство техник, о которых рассказывают на этих семинарах, являются вариациями на тему апробированных методов технического анализа.

Смешно вспоминать все истории о приглашениях в президиумы конференций, где я сидел бок о бок с так называемыми экспертами, из беседы с которыми выяснялось, что за всю свою жизнь они ни разу не открывали позиции. Представьте себе с головой погруженного в написание книги о техническом анализе человека, которому никогда не приходилось рисковать своим капиталом. Я всегда задаю авторам книг о рынках вопрос, торговали ли они, и если торговали, то какими именно продуктами? Так я определяю, какой именно профиль риска отвести собеседнику. Подчас мне приходила в голову мысль, что если я высказал бы все, что у меня в голове, то дело закончилось бы скандалом. Мне пришлось бы рассказать этим людям о том, что я считаю их кучкой жуликов, не имеющих понятия о рынке. Печальнее всего то, что другие смотрят на них с уважением и искренней надеждой на разумный совет. Я столько раз слышал, как Святым Граалем называли ту или иную систему, сколько систем вообще существует на свете.

В бытность мою исполнительным вице-президентом компании Никко Секьюритиз (Nikko Securities), в начале 90-х, мы столкнулись с проблемой удовлетворения спроса на высокодоходный инвестиционный инструмент, который потребовался розничным японским инвесторам в период резкого падения фондового рынка. Руководство компании Никко Интернешнл (Nikko International) решило, что созданные в чикагском подразделении холдинга фьючерсные фонды могут послужить основой для структуры, которая будет в состоянии защитить инвестиции и принести фонду огромную прибыль. Новая структура получила известность под именем гарантийного фонда (guaranteed fund), который привлекал деньги на срок минимум от трех до пяти лет; для гарантирования капитала фонд покупал облигации с нулевым купоном и торговал процентным доходом с облигации. Это означало создание структурированного продукта, редкого для того времени вида.

Многие крупные брокерские дома стали предлагать подобные структурированные продукты вниманию своих клиентов в Азии. Новая услуга преследовала двоякую цель: во-первых, клиенты оставались довольными в периоды, когда остальные инвестиции не приносили доход, во-вторых (я находил это крайне интересным), клиенты оставались в игре! До запуска новых продуктов типичный розничный инвестор из Японии, торгующий фьючерсами в Соединенных Штатах, продолжал оставаться в деле где-то от трех до шести месяцев. Управляемые фьючерсы сохраняли клиента на весь срок жизни инструмента – это 3–5 лет. В течение этого времени, как правило, люди уверенно вкладывали деньги и в другие продукты Никко. Это стало для нас настоящим открытием. Наблюдая за реакцией японцев, я пришел к убеждению, что будущее нашей индустрии находится в руках управляющих фьючерсных фондов. Никко сумел найти инструмент, не только защищающий капитал клиентов, но и выполняющий функцию некоррелирующего актива в их портфеле, что само собой вело к истинной диверсификации.

Я покинул Никко для того, чтобы стать президентом компании Коммерцбанк Фьючерс (Commerzbank Futures) в Чикаго, подразделения немецкого Коммерцбанка (Commerzbank AG), который в то время занимал семнадцатую строчку в списке крупнейших банков мира. С места в карьер я бросился убеждать директорат во Франкфурте дать добро на создание дочерней компании по торговле фьючерсами. Коммерцбанк всегда старался не отстать от более крупных немецких банков, которые уже освоили структурированные финансовые продукты. Обсуждение вопроса во Франкфурте растянулось на две недели, мы встречались с директорами и объясняли им перспективы будущего роста и то, какую именно выгоду получит банк от реализации новой возможности.

Немцы славятся медлительностью при принятии решений главным образом благодаря менеджменту среднего звена – сидящих на зарплате людям, по определению не склонным к излишнему риску. В этом смысле Коммерцбанк не был исключением, в нем была выстроена длинная цепочка, каждое из звеньев которой должно было сказать свое слово. Именно проблемы с оперативностью принятия решений привели к тому, что банк оставил свое чикагское подразделение на милость институционального клиента, который прессовал нас, заставляя все время снижать размер комиссии по мере того, как рынки становились все более эффективными. Фьючерсные фонды в Чикаго так и не были созданы. Лишь несколько лет спустя Франкфурт решился на запуск продуктов, поручив реализацию проекта инвестиционной команде банка.

Полученный в компаниях Никко и Коммерце опыт свидетельствовал о важности разработки продуктов, способных на заполнение востребованной ниши. Я заимел также мотивацию для изыскания способов предоставления обычному инвестору возможности работы с хорошо сбалансированным и диверсифицированным портфелем. Необходимость создания такого продукта проистекает из факта серьезных убытков, которые понесли люди во время последнего падения на фондовом рынке. Многим инвесторам продали лживую идею о том, что на фондовых рынках не случается ни коррекций, ни пузырей.

Когда рынок начал валиться, он не разбирал между компаниями с хорошим менеджментом и амбициозными выскочками. Конечно, многие высокотехнологические компании потеряли до 90 % своей капитализации, но и великие имена из числа включенных в индекс Dow Jones также были уязвимы для медвежьих атак. Бумаги многих крупных компаний считались хорошим инструментам хеджирования относительно сумасшедшего ралли по акциям в системе NASDAQ, но мы стали свидетелями тотальной переоценки всех корпоративных бумаг такого масштаба, который мир не видел со времен Великой Депрессии конца 20-х годов. Кризис увлек за собой вниз весь рынок, безотносительно к родословной компаний и их капитализации. Прошедшее десятилетие оказалось идеальным с точки зрения обоснования необходимости включения в инвестиционный портфель управляемых фьючерсов. Трейдинг по фьючерсам прекрасно проявил себя не только на фоне роста рынка, хотя и не мог похвастать двузначными цифрами прибыльности, как это было с акциями, но он продолжал приносить клиентам доход и тогда, когда лопнул пузырь фондового рынка.

Пришло время, когда мелкий инвестор в состоянии работать на рынке так же, как и профессионал. Правила работы многих недавно созданных фондов допускают размещение обычным инвесторам части своих средств в истинно альтернативные инструменты. Для многих консультантов по инвестициям, с которыми мне довелось говорить, продажа регистрированного фонда своим клиентам становится продажей портфеля, если консультант достаточно образован и понимает особенности работы с новыми продуктами. Революционная идея, согласно которой широкие круги инвестиционной общественности получают право и возможность включить в свои портфели некоррелирующие категории активов, не только придала сильный импульс развитию брокерского сообщества, но и имела побочный эффект. Он выразился в создании огромных пулов ликвидности на доселе скромных по объемам торговли сельскохозяйственных рынках, таких как фьючерсы на молоко или свиную вырезку. Успехи индустрии фьючерсных фондов позволили менеджерам хеджевых фондов осознать фантастический потенциал роста их бизнеса на основе продуктов, созданных для неинституциональных клиентов. Мы пока лишь в самом начале долгого пути.

Глава 5 В любом несчастье отыщется чудесное зернышко благоприятной возможности

Весной 1997-го я вырвал страницу из книги Лео Меламида. Я разбил на группы крупнейших трейдеров и стал работать с ними напрямую в надежде на поддержку моей идеи, вынесенной на рассмотрение совета директоров: дробление контракта на индекс S amp;Р 500. Лео, как я его знал, был большим мастером разбивки «электората» трейдеров на части, когда ему требовалась поддержка в протаскивании тяжелых решений. Я поступил точно так же, вняв совету бывшего председателя СМЕ Брайана Монисона (Brian Monieson), который понимал, с каким трудностями мне придется столкнуться.

Брайан был старым другом и соратником Лео Меламида, всегда державшим его сторону при принятии решений, изменивших судьбу биржи. По совету Брайана я встретился с крупнейшими провайдерами ликвидности на площадке индекса S amp;Р 500 и попробовал завоевать их уважение и поддержку. Я поговорил с пятью трейдерами, семья одного из них имела довольно темную репутацию в истории Чикаго. Мне, как коренному жителю Чикаго, было известно об этом, но я понимал также, что мы можем выбирать друзей или любимых, но не семьи, в которых рождаемся. Отцы и дяди многих друзей моего детства имели сомнительное прошлое но, тем не менее, сделали все возможное для того, чтобы их дети пошли по другому пути.

Как член совета директоров СМЕ, я был обязан каждодневно защищать интересы людей, которых представлял, занимаясь при этом своим непосредственным брокерским бизнесом на площадке. Не проходило и дня, чтобы начинающие трейдеры не подходили ко мне со своими проблемами, которые казались им вопросами жизни и смерти. Я постоянно находился на передней линии политических баталий, ведшихся трейдерским сообществом против решений совета директоров. Даже самое незначительное решение серьезно задевало чьи-то интересы!

В то утро понедельника, когда я стоял на моем рабочем месте со всей командой и ожидал открытия фондового рынка, случилось нечто, давшее мне ясное ощущение огромного напряжения, связанного с постом, на который я был избран. Со своего подиума, располагавшегося между площадками индексов S amp;Р 500 и Nikkei 225 (Nikkei 225, японский фондовый индекс, далее Nikkei. -Примеч. пер.), я смотрел, как мимо меня проходили к своим рабочим местам трейдеры. Как только я закончил короткое совещание с моей командой перед самым открытием сессии, передо мной остановился один из трейдеров. Все мои люди находились позади меня, а по бокам стояли другие фьючерсные комиссионеры (FCM). Я услышал: «Джек, мне нравится мое дело, но если мне придется уйти, я вернусь к семейному бизнесу (семья этого трейдера была не в ладах с законом. – Прим. авт.), и тогда тебе придется поберечься». Я видел, что он улыбался, говоря это, тем не менее, я посчитал нужным отреагировать. Я ответил словами уотергейтской знаменитости Гордона Лидди (G.Gordon Liddy): «Скажешь мне, куда встать, чтобы жена и дети не пострадали». При этом я подмигнул, стоявшие позади меня, этого конечно не увидели. Как не заметили они и улыбку угрожавего мне трейдера!

Оглянувшись по сторонам, я увидел нервные взгляды и напряженные улыбки людей, которым было явно не по себе от услышанного. Я улыбнулся и заметил: «Такая у меня работа. Чего Вы еще ожидали от меня, ребята? Что я ему должен был ответить?». Инцидент был исчерпан и никто к нему больше не возвращался, но мне было прекрасно известно, что все вокруг поняли о серьезности моих намерений идти до конца, защищая интересы членов нашей биржи.

Биржа запускает торговлю фьючерсом на индекс Dow Jones

1997 год был одним из самых сложных для всех нас, избранных в совет директоров СМЕ. Мы решили раздробить контракт на индекс S amp;Р 500, релевантная сумма которого разрослась до неимоверных размеров, доведя до возможного предела маржу по гарантиям выполнения контракта (performance bond margin). Мои обязанности председателя комитета по фондовым индексам подразумевали выполнение посреднической миссии между провайдерами ликвидности на площадке и должностными лицами в совете директоров. Обсуждение вопроса увеличения коэффициента дробления с 50 до 250 привело к противостоянию брокерского сообщества и совета директоров.

Торгующие контрактом не желали уменьшения его стоимости, которое заставило бы их входить в рынок большим количеством лотов. Сообщество трейдеров, во главе которого стояли самые крупные брокеры, понимало невыгодность нового контракта в смысле его недостаточной привлекательности для клиентов. Длившиеся на протяжении нескольких месяцев горячие споры мгновенно прервались, когда в середине года биржа СВОТ, давний соперник СМЕ, объявила о своей нашумевшей сделке с компанией Доу Джонс энд Компании Инкорп. (Dow Jones amp; Company, Inc.), разрешившей торговлю фьючерсом на индекс Dow Jones на площадке CBOT.

Я должен был как-то справиться с эффектом этой новости, вызвавшей шок на всей нашей бирже. Многие брокеры считали запуск нового контракта на СВОТ прямой атакой на то, что считали своей нерушимой и вечной собственностью – на рынок фьючерсов по фондовым индексам. Мы быстро провели заседание индексного комитета, на котором выслушали полные опасений речи брокеров и маркет-мейкеров. Совет директоров уведомили о том, что сообщество находится в ожидании ответных действий. То, что в состав совета был возвращен Лео Меламид, вселило во всех нас чувство уверенности.

Почетный председатель СМЕ Лео Меламид имел репутацию отца финансовых фьючерсов. Большего мечтателя и одновременно мудреца я в жизни не встречал. Он мог бы стать героем многих книг: Лео – переживший Холокост, Лео – отец финансовых фьючерсов, Лео – мыслитель, создавший систему Глобекс (Globex – первая электронная платформа для торговли фьючерсами. – Примеч. пер.), Лео – соавтор изобретения е-мини контрактов. По степени революционного воздействия на мир рынков капитала торжество концепции е-мини контрактов, сравнимо с успешным запуском в начале 70-х годов IMM.

Меламид – воистину невероятный человек, полностью оправдывающий все ожидания. Адвокат по образованию, он всегда умел вселить воодушевление в людей, отвечавших ему верностью и преданностью, – качество, типичное и для других харизматических персонажей корпоративной культуры. В первые годы работы на бирже я не раз наблюдал, как Меламид и другие крупнейшие брокеры водили по площадкам сенаторов и конгрессменов, пытаясь передать им свое видение фьючерсной индустрии и важность беспрепятственного функционирования свободного и открытого рынка.

Было любопытно наблюдать за проявлением благоговейного трепета на лицах высокопоставленных посетителей, когда им рассказывали о торговых объемах и теоретической стоимости сделки, за совершением которой они наблюдали. Люди из Вашингтона любили гулять по бирже, слушая пояснения Лео, на которого потом не раз ссылались в своих публичных выступлениях. Вклад Лео в дело развития фьючерсного бизнеса велик и многогранен. Как человек, своими глазами наблюдавший за действиями Лео Меламида в совете директоров после его возвращения из добровольной отставки, могу сказать со всей откровенностью, на которую способен: Лео – самый выдающийся мыслитель из всех, с которыми мне довелось повидаться, при всем моем уважении ко всем остальным выдающимся руководителям СМЕ.

Электронная торговля фьючерсами

До возвращения Меламида в совет директоров СМЕ переживала мрачные времена. Гордящаяся своими инновационными традициями, CME – создатель множества новых финансовых продуктов – начала уступать в конкурентной гонке со своим извечным соперником СВОТ и переживала определенные трудности в продвижении новых технологий на площадки. После резкого падения стоимости брокерской лицензии, дающей право торговли на площадке, была создана Ассоциация Владельцев Акций (Equity Owners Association), главной задачей которой является защита прав брокеров и оказание давления на совет директоров.

В такой ситуации я был впервые избран в совет директоров (впоследствии меня избирали еще на два срока). Мне была совершенно ясна повестка дня. Не будучи членом биржи в классическом понимании (у меня не было брокерской лицензии, но я работал на компанию Кредит Агриколь Фьючерс (Credit Agricol Futures) – дочернюю структуру французского банка, с которой сотрудничал в целях создания фонда по индексным фьючерсам), я представлял сообщество фьючерсных трейдеров, от которых в соответствии с нормами биржи требовалась покупка определенного числа лицензий, что давало им право быть членами клиринговой палаты. Долгий опыт работы на торговой площадке способствовал пониманию необходимости технологических инноваций, которые смогли бы преодолеть неэффективность голосового рынка. Мое мнение разделялось некоторыми членами совета, и в первую очередь Дэвидом Силверменом (David Silverman). До того времени единственным прижившимся на площадках новшеством была система жестикуляции, используемая для ускорения процесса передачи ордеров от брокеров, сидящих на телефонной линии с клиентами, брокерам, исполняющим заказы на площадке.

Силвермен, прекрасный валютный трейдер и член совета директоров, полагал, что стоит разрешить брокерам пользоваться телефонами (наушниками) для ускорения потока заказов. В то время действовал строгий запрет на использование любых средств связи на площадках. Предложение Силвермена натолкнулось на два рода препятствий. Первая проблема была сугубо регулятивной. Каким образом можно было отслеживать процесс поступления на рынок заказов в новых условиях? Отдел по соблюдению правил биржевой торговли творчески подошел к решению вопроса, в виде эксперимента разрешив использование наушников на некоторых площадках.

Второе препятствие было намного серьезнее. Политические последствия появления наушников оказались неожиданно бурными. Инновация стала предметом бурных дискуссий, которые раскололи трейдерское сообщество. Брокеры с большим подозрением относились к радиооборудованию, особенно после того, как за пару лет до этого Федеральное бюро расследований (Federal Bureau of Investigation, FBI) поймало пару-другую трейдеров на обеих чикагских биржах. Однако при посредничестве Лео Меламида все проблемы были разрешены, на СМЕ пришла новая эра высоких технологий.

В авангарде движения – технология

Как только новость о запуске на СВОТ фьючерсов на индекс Dow Jones распространилась по бирже, проблема наушников уступила место теме выживания. Многие брокеры подозревали СВОТ в намерении уничтожить наши индексные фьючерсы путем увода с СМЕ открытого интереса. Нам приходилось управляться сразу с двумя различными угрозами: воображаемой и действительной. Воображаемая угроза касалась возможности утери контракта. Похожий прецедент с золотом уже был. Однажды СМЕ уже проиграла нью-йоркским трейдерам битву за открытый интерес. С тех пор любой запуск на других биржах контрактов, аналогичных тем, что торгуются на СМЕ, приводит к волне параноидального страха. Но на этот раз все было иначе. Как председатель комитета по индексным фьючерсам я был прекрасно осведомлен о том, что для портфельных менеджеров фьючерс на индекс Dow Jones не являлся инструментом выбора. Когда на СВОТ начали торговать этим фьючерсом, мало кто в мире воспринимал его значение в качестве критерия. Когда корреспондент газеты «Чикаго Трибюн» (Chicago Tribune) поинтересовался моим мнением о контракте на индекс Dow Jones, я ответил: «Мои родители спрашивают об индексе Dow Jones, менеджеры спрашивают об индексе S amp;Р 500». Последующие события стали комбинацией удачного расчета времени, вдохновения и абсолютной гениальности.

Немедленно был созван комитет стратегического планирования. Меня попросили участвовать в заседаниях, как исполнительного комитета, так и комитета планирования, который был, в сущности, советом в совете директоров. На комитет планирования была возложена задача выработки идей и возможных способов разрешения создавшейся ситуации. Затем уже готовые предложения представлялись на рассмотрение совету директоров. Исполнительный комитет определял повестку всех заседаний. Вернувшийся в строй Лео Меламид желал обсудить идею, к которой он пришел совместно с Биллом Шепардом (Bill Shepard), возможно, самым влиятельным на тот момент членом совета.

Смысл предложения заключался в том, чтобы дать трейдерам возможность торговли по е-мини контрактам на индекс S amp;Р 500. Реализация проекта, по замыслу авторов идеи, должна была нейтрализовать негативные для CME последствия запуска индексного фьючерса на СВОТ. Речь шла об электронной форме торговли, которая дала бы пользователям нового продукта меньшую долларовую волатильность по сделке. Продукт давал розничным инвесторам возможность работы на фьючерсном рынке без чудовищных маржевых затрат, которых требовала торговля по «большому» фьючерсному контракту на S amp;Р 500. К 1997 году индекс S amp;Р 500 так далеко забрался, что торговать и брокерствовать по его контракту, в 500 раз превышавшему индекс, стало очень и очень сложно. Рост абсолютного значения индекса с 200 до 1000 пунктов привел к увеличению маржевого обеспечения с 2500 долларов до 25000!

Все это вылилось в две фундаментальные проблемы. Во-первых, страдала прибыль брокерских компаний, становившихся жертвами огромной волатильности и рисков, связанных с открытием множества лотов. Вторая проблема заключалась в усилении конкурентной борьбы за клиентские потоки после появления ETF’s. Таков был фон, на котором Меламид и Шепард выдвинули предложение о торговле меньшей версией зарекомендовавшего себя продукта, причем торговля должна была протекать параллельно с торгами на голосовом рынке. Еще никогда и никто не собирался улучшать состоявшийся инструмент с помощью его электронной е-мини версии.

История в процессе созидания

Когда Лео начал речь, я чуть ли не физически ощутил волны энтузиазма и восторга, заполнившие комнату, как будто члены совета и присутствующий персонал осознали историческую значимость нового направления. В памяти отложились его слова: «В любом несчастье отыщется чудесное зернышко благоприятной возможности». Уже только эта фраза повергла всех к ногам оратора. Лео был воистину красноречив, впрочем, политическим капиталом, необходимым для продвижения идеи, его снабдил державшийся в тени Билл Шепард.

Шепарда можно назвать тихим гением в директорате СМЕ, но надо сказать, что его профессиональная репутация складывалась в годы его работы на площадке биржи. Высокий, массивный и бородатый Шепард разгуливал как хозяин по валютным площадкам, тут и там открывая огромные позиции, как правило, ставя их в спред, друг против друга. Он источал уверенность и силу, мы за глаза называли его «задирой». Он был не просто самым одаренным среди нас – многие начинающие трейдеры своим продвижением обязаны его поддержке. Ни для кого не являются секретом истории об успешных трейдерах, сделавших карьеру благодаря его финансовой поддержке.

Поддержка Шеперда придала идее Лео необходимую легитимность, и теперь ничто не мешало ему претворить в жизнь мечту о создании крупнейшего в мире электронного рынка торговли фьючерсами. За несколько лет до этого он опубликовал книгу «Побег во фьючерсы» (Escape to the Futures), где представил свое видение электронной биржи. Как один из создателей электронной платформы Глобэкс, он хорошо понимал потенциал электронных платформ и их значение для тысяч клиентов СМЕ. Мы вплотную приблизились к рубежу, за которым эта мечта преобразовывалась в действительность.

После решения о запуске е-мини контрактов долго не смолкали дебаты по поводу таких частностей, как размер контракта и ограничения на число лотов в сделке. Для того чтобы новый инструмент сумел утвердиться на рынке, нам была нужна помощь со стороны сообщества тех трейдеров, которые могли выполнять функцию маркет-мейкеров, поскольку они обладали доступом к гигантским пулам ликвидности. Мы справедливо полагали, что, создав двусторонний электронный рынок с достаточным уровнем ликвидности, предоставим возможность клиентам самим решать, с какой именно платформой им работать. Это было отважным и дерзким шагом, обусловленным интересами рынка решением, принятым биржей, гордившейся своей миссией создания справедливых и открытых рынков. Я счастлив, что мне довелось пережить вместе с СМЕ один из важнейших и лучших моментов за всю ее историю.

Одним из движущих факторов этого судьбоносного для СМЕ решения стали события на London International Financial Futures Exchange (Лондонская международная биржа финансовых фьючерсов, далее LIFFE. – Примеч. пер.), на которой немецкая биржа фьючерсов Eurex (Europe’s Globe Financial Marketplace, Общеевропейская глобальная финансовая торговая площадка, далее Eurex. – Примеч. пер.) запустила контракт по немецким гособлигациям. Немцы сумели потешить свою национальную гордость, обыграв англичан на их поле, во многом благодаря техническому превосходству своей электронной торговой системы. Этот факт «кражи ликвидности» привел в смятение директораты бирж во всем мире. Если немецкая биржа Eurex смогла «украсть» контракт у LIFFE, вполне вероятно, что созданный на СМЕ привлекательный комплекс инструментов по акциям и процентным ставкам окажется в сфере внимания каждого «подлого хищника».

Революция во фьючерсной торговле

По мере того как члены биржи свыкались с мыслью о том, что параллельно голосовым площадкам будет функционировать электронный рынок, мир также начал осознавать все прелести маленького, но такого удаленького продукта. Как нам показалось, озарение снизошло на финансистов слишком уж быстро. Речь уже не шла о том, будет ли новая концепция работать, – теперь мы были озабочены вопросом готовности биржи к феноменальному росту, который нас ожидает в скором будущем. Состоявший из трейдеров, брокеров и менеджеров по работе с клиентами совет директоров трансформировался в команду экспертов, которой предстояло вывести биржу в следующее столетие. Мы все были буквально заворожены скоростью и эффективностью нового растущего рынка, с поразительной точностью высчитывавшего совершенные в течение секунды сделки (transactions per second, TPS).

Одним из последствий перехода торговли на электронные рельсы стал отток денежных ресурсов с площадок. По мере насыщения платформ ликвидностью голосовой рынок все более устаревал. Особенность эволюционного процесса на фьючерсных рынках заключается в том, что геометрический рост числа конечных потребителей приводит к созданию двух рабочих мест вне площадки и одного – на площадке. В продолжение всех этих событий главную роль в совете директоров играли Лео и Шепард. Решения становились все более сложными по мере распространения новой концепции на другие секторы фондового рынка, в конце концов– и на другие биржевые продукты. Успех контрактов е-мини на S amp;Р 500 обусловил появление аналогичных «мини-инструментов» по NASDAQ 100, S amp;Р MidCap 400 и Russell 2000. Все они уже доказали свою жизнеспособность.

Во время создания е-мини контрактов директорат был интеллектуальным центром власти. Не только Лео и Шеперд, но и все другие члены совета работали, не покладая рук, стремясь привести площадки к осознанию важности успеха нового предприятия. Джек Сэнднер (Jack Sandner), бывший председатель, и Терри Даффи (Terry Duffy), являющийся председателем в настоящее время, обеспечили поддержку брокерского сообщества, коллектив которого серьезно влиял на политику биржи, до и после первичного размещения акций (initial public offering, IPO).

Даффи в частности обнаружил навыки старого прожженного политика-дипломата, сумев довести до сознания ветеранов площадки бесчисленные преимущества электронной платформы для СМЕ. Даффи, которого считают не без основания одним из величайших наряду с Меламидом председателей биржи, содействовал притоку новой крови, в которой так нуждалась СМЕ для того, чтобы перейти к новой главе своей истории. При поддержке стратегов вроде Меламида и Шеперда, Даффи сумел превратить старую традиционную чикагскую фирму в глобальный центр финансовой политики, каковым она является сегодня. Я покинул совет директоров биржи, когда Даффи выбрали в его председатели, но как его бывший коллега могу со всей откровенностью сказать, что СМЕ еще никогда не находилась в столь надежных руках.

Растущие объемы торгов по инструментам группы е-мини контрактов сделали новые продукты популярными в среде частных трейдеров (proprietary traders, – частный трейдер, управляющий деньгами инвестора или трейдинговой фирмы за проценты. – Примеч. пер.). Частные трейдеры работают по счетам своих фирм в соответствии с разработанными в компаниях требованиями риск-менеджмента. На долю частных торговых домов (proprietary trading houses, – трейдинговая компания, предоставляющая частным трейдерам в управление свои средства за проценты. – Примеч. пер.) – на Уолл-стрит их называют «проп шопами» (prop shops) – приходится большая часть объемов, приведших к взрывному росту платформенного трейдинга. Все индексные и статистические арбитражеры перестроили свои торговые системы, подогнав их под новые условия работы, характеризующиеся объемами большими, чем в прежние времена голосового рынка.

Трейдеру теперь намного легче составить систематизированный набор правил и условий вхождения в рынок, который автоматизирует весь процесс арбитража, вследствие чего возникает возможность одновременно работать сразу по нескольким рынкам. До эпохи е-мини контрактов одному трейдеру было сложно управиться более чем с двумя рынками. Сегодня вы можете войти в офис «проп шопа», в котором сидят два трейдера, торгующих сразу по двадцати рынкам, причем все их стратегии полностью автоматизированы. Когда электронные торговые системы были доведены до состояния достаточной эффективности и надежности, мы стали свидетелями сразу двух событий: угрожающих темпов роста клиентской базы электронной торговли и перетока ликвидности с площадки в платформу.

Рост клиентской базы был встречен комиссионными торговцами фьючерсами (futures commission merchants, далее FCM) с воодушевлением, так как им было непросто достигать уровня прибыльности по сделкам, который они имели раньше. Многие из крупных фьючерсных торговцев либо работают на крупные финансовые институты, либо обслуживают «проп шопы». Крупные институции привыкли относиться к фьючерсам как к бастардам. В годы моего президентства в компании Коммерц Фьючерс я имел много возможностей почувствовать презрение традиционного банковского сообщества по отношению к фьючерсным рынкам. Была некоторая ирония в том, что банк, с одной стороны, смотрел свысока на фьючерсы, а с другой – зависел от процесса выявления цены на рынках в Чикаго.

Мелкие компании попали в трудное положение вследствие сокращения дохода от комиссионных. Для того чтобы выжить в новые времена, им требовалась консолидация. Единственным и стабильным источником их дохода оставался начислявшийся на клиентские счета процент. Еще одним строго охраняемым секретом нашего бизнеса является факт удержания процентного дохода по счетам клиентов в пользу компаний. Жизнь комиссионных торговцев фьючерсами должна была измениться, и е-мини контракты были катализатором перемен.

Распространение концепции Е-мини контрактов

Успех е-мини контрактов на индекс S amp;Р 500 привел к созданию в июне 1999 года нового контракта е-мини на индекс NASDAQ. Распространение моды на новые инструменты поставило чикагские рынки в центр внимания всего финансового мира. СМЕ и прежде являлась глобальным игроком, в основном благодаря валютным фьючерсам и евродоллару, но, возглавив движение отрасли в совершенно новом направлении, биржа превратилась в доминантного игрока, которым является и сегодня. Будучи председателем комитета по индексным фьючерсам, я был обязан изыскивать пути решения проблем, которые принесла брокерам и трейдерам на площадке новая концепция.

Одна из проблем заключалась в стремлении комиссионных торговцев фьючерсами (FCM) получить немедленную выгоду от внедрения е-мини контрактов. Площадки чувствовали угрозу для голосового рынка и противились всем нововведениям. Брокерам и менеджерам по работе в основном с розничными клиентами пришлась по душе идея распространения электронного трейдинга и на другие сегменты рынка ценных бумаг. Необходимость этого становилась все более очевидной по мере того, как мы наблюдали за нескончаемым подъемом индекса NASDAQ, превысившего сначала отметку в 2000, а затем и в 3000 тысячи пунктов. Чем выше поднимался индекс, тем труднее становилось управлять контрактом. Цифры стандартных дневных отклонений привели к такому непомерному раздуванию маржи, что для многих брокеров на площадке риск исполнения клиентских заказов оказался непродуктивным.

Для арбитражеров растущие объемы электронного рынка превратили попутный ветер в шторм. Поначалу статистические арбитражеры были в состоянии автоматизировать модели, что давало им возможность одновременной работы по нескольким инструментам. Я постиг все увеличивающуюся власть технологий при посещении трейдеров в компании Купер Неф, которые были самыми крупными моими клиентами по е-мини индексным контрактам. Еще до запуска е-мини контрактов Скотт Вайсблам вывел частных трейдеров компании Купер Неф в лидеры по использованию контрактов на индексы NASDAQ 100, Russell 2000 и S amp;Р MidCap 400.

Посещение нового торгового офиса, построенного для Вайсблама в Нью-Йорке, произвело на меня сильное впечатление. Я был поражен тем, насколько новая автоматизированная система облегчает жизнь трейдерам, позволяя им одновременно делать совершенно разные вещи. В течение времени, ушедшего у нас на ланч, система произвела столько сделок, сколько Вайсблам не делал за целую сессию на голосовом рынке. Это стало открытием! Если они способны на столь частые входы в рынок сегодня, когда система еще не доведена до ума, что же будет тогда, когда она полностью вызреет? Я возвращался в Чикаго, полностью изменив свою точку зрения на последствия распространения электронных торговых платформ. До меня впервые дошло, что имел в виду Лео Меламид, когда сказал нам на одном из первых заседаний по вопросу е-мини контрактов: «Позвольте технологии вести вас». Технологические гении частных трейдинговых компаний использовали принцип автоматизации, создав своим трейдерам технологические преимущества.

Все началось как соревнование с момента запуска в торговлю фьючерса на индекс Dow Jones на СВОТ, а закончилось революцией во всей индустрии. Очень скоро от меня стали требовать в отчетах, посылаемых мной в штаб-квартиру Коммерцбанка во Франкфурте, уделять первоочередное внимание объемам электронной торговли. Банк, подобно другим европейским финансовым институтам, пришел к выводу о том, что голосовой рынок морально устарел и должен быть принесен в жертву во имя роста.

Великий уравнитель

В начале 2001 года меня пригласили на торжественный обед в чикагский отель Конрад Хилтон. На этом мероприятии Лео Меламид должен был получить приз Антидиффамационной Лиги (Anti-Defamation League, ADL – американская правозащитная общественно-политическая организация, противостоящая антисемитизму и другим формам нетерпимости по отношению к евреям. – Примеч. пер.) Чикаго. В числе выступавших ораторов был бывший сенатор от Иллинойса Пол Саймон (Paul Simon), почетный член совета директоров СМЕ. Мы были хорошими друзьями. После первого же заседания директората, на котором присутствовал Саймон, он отвел меня в сторону и спросил: «Джек, ты случаем не армянин?» Получив утвердительный ответ, он расплылся в улыбке. Его соседом по комнате в студенческом общежитии был армянин, с которым он дружил.

Саймону приходилось часто бывать в столице Армении Ереване, он был хорошо осведомлен о политической ситуации на моей исторической родине и трудностях во взаимоотношениях с соседним Азербайджаном. Много лет он посылал мне статьи об Армении или вырезки из газет с моими фотографиями, не забывая поинтересоваться при этом, во сколько мне обошлась реклама. Как-то раз я сказал ему, что, будучи республиканцем, всегда голосовал против него, о чем сейчас сильно сожалею. Я с теплым чувством вспоминаю о нашей дружбе, мне сильно не хватает этого прекрасного человека, ушедшего в мир иной несколько лет назад.

Зная об ораторских способностях Лео Меламида, я предвкушал нечто особенное, когда провожал его глазами, идущего по проходу к сцене, чтобы принять награду. Лео не разочаровал меня. Поблагодарив организаторов вечера, Лео тут же вскочил на свой любимый конек и начал говорить о рынке. Его речь содержала много интересных мыслей об индустрии, но одна его фраза привела зал в состояние возбуждения. Лео назвал рынок «великим уравнителем».

Мне всегда хотелось подобрать верные слова для описания моего опыта на рынке, и вот теперь слова Лео расставили все по своим местам! По сути, он хотел сказать, что рынок никого не дискриминирует и никого не выделяет. Если ты прав, значит, ты хороший трейдер. Не имеет значения ни твоя религиозная принадлежность, ни национальность. Единственное, что важно – способность осмысления информации, которая всегда под рукой, и способность трансформирования информации в прибыльную сделку. Таково мерило успеха на рынке. Речь оказалась во многом пророческой, в ней промелькнуло некое предвидение скорого изменения условий торговли, что и случилось в результате роста объемов и распространения е-мини контрактов.

Что случилось с эпицентром торговли

Мир стоял на пороге перемен, а на переднем крае революционных сражений была СМЕ. Однако вместе с усиливающейся популярностью инструментов, торгуемых через электронную платформу, биржевое сообщество стало отмечать неуклонное падение объемов на голосовом рынке. Серьезные перемены привели многих старых трейдеров в состояние, близкое к панике, ибо динамичная природа новых продуктов вынуждала их вносить коррективы в устоявшийся стиль работы. Еще недавно они находились в самой гуще биржевой торговли, как в прямом, так и в переносном смысле этого слова. Физическое присутствие на площадке означало нахождение в географическом центре мира трейдинга. Но с недавних пор передний край обрел динамичность.

С запуском электронных продуктов передний край переместился с биржевых площадок на экраны мониторов. Он утерял при этом свою географическую составляющую, но зато обрел технологическую. Трейдеры уже не обсуждали свое место на площадке, их волновало другое: как сделать так, чтобы их платформы работали быстрее, хотя бы на десяток миллисекунд. Обычно люди не подозревают о сдвиге, случающемся каждый раз, когда торгуемый на площадке продукт мигрирует в электронную платформу. Тысячи рабочих мест на площадках были заменены тысячами рабочих мест вне площадок, но не каждый трейдер сможет преуспеть в офисе.

Даже в наши дни, когда большая часть объемов по фьючерсному контракту на индекс S amp;Р 500 приходится на торговые платформы с е-мини контрактами, трейдеры все еще стоят на голосовых площадках, ставших вторичными по отношению к электронным платформам. То, что более крупный контракт торгуется с 10-пунктовым шагом по тику (increment per tick), а у е-мини контракта шаг 25-пунктовый, дает трейдерам небольшую, но все-таки возможность арбитража между двумя контрактами.

И хотя спред между двумя контрактами существенно сократился с момента запуска е-мини контрактов, на площадку все еще поступают заказы в достаточном количестве для процветания нескольких трейдеров. Многие уже давно поняли, что их способ ведения бизнеса обречен. Слова Лео оказались пророческими и предрекли перемены. Рынок превратился в уравнителя в еще большем масштабе – чудесный образчик дарвинизма нашей эпохи. Только сильнейший вид, в нашем случае наилучший, выживает при изменении окружающей среды.

Но метаморфозу претерпевала не только СМЕ, то же самое можно сказать и о моем бизнесе с компанией Коммерц Фьючерс. Сразу после запуска е-мини контрактов директорат внес изменения в правила клиринговой палаты. Вследствие чего возникла ситуация «ограниченной ответственности» коллективных членов клиринговой палаты в противоположность прежде действовавшему правилу, согласно которому в случае дефолта все члены клиринговой палаты совместно покрывали образовавшийся балансовый дефицит, обеспечивая тем самым нормальное функционирование рынка и биржи. Крупные институты обязывали создавать дочерние структуры, которые в случае серьезного кризиса выполнили бы роль буфера. На самом деле, потребуй СМЕ у меня 100 миллионов долларов в связи с банкротством Моргана, я как президент компании Коммерц Фьючерс тут же позвонил бы юристу банка, а не казначею!

Ограниченная ответственность несла двоякую выгоду комиссионным торговцам фьючерсами (FMC). Во-первых, она создавала необходимый финансовый буфер, что шло на пользу финансовым институтам, фидуциарно ответственными перед своими инвесторами. Во-вторых, фирмы подобные компании Коммерц Фьючерс, получали право отсылать свободный капитал материнским компаниям, которые распорядились бы им с большей эффективностью. Изменения структуры клиринга и рост электронных рынков в Чикаго стали причинами моего вызова во Франкфурт, где мне предстояло провести презентацию для совета директоров.

Я прилетел в Германию 1 мая 2001 года. Находясь в полусонном состоянии вследствие нарушения суточного ритма организма, я задремал в такси и не заметил полицейских машин, во множестве курсировавших по улицам. Номер для меня был забронирован в отеле, расположенном прямо напротив башни Коммерцбанка, в самом сердце Франкфурта. Я распаковал вещи, вздремнул часок, а затем вышел прогуляться и понаблюдать за тем, как немцы, по моему разумению, справляют праздник 1 мая – европейский день труда. В Америке День Труда (Labour Day – федеральный праздник в США, отмечаемый в первый понедельник сентября. – Примеч. пер.) трудно представить без пикников с хот-догами и заправленным майонезом салатом. В Европе праздник первого мая отмечается демонстрациями рабочих, во время которых полиция принимает меры повышенной безопасности. Мой первый день в Германии был ознаменован кровавыми столкновениями турецких демонстрантов с немецкой полицией. В полнейшем шоке, я тщетно пытался понять происходящее, наблюдая, как две группы людей избивают друг друга палками и дубинками.

На следующий день мне предстояло выступать перед людьми, решающими вопрос финансирования дочерней компании, в которой я был президентом. Зал заседаний совета директоров являл собой огромное открытое пространство, ограниченное вместо стен окнам, от пола до потолка, с чудесным видом на Франкфурт. Начав презентацию, я вовремя заметил, что потенциал внимания членов совета невелик, и поэтому мне надо работать быстро. С помощью программы PowerPoint я ознакомил слушателей с изменениями норм, сообщив о ныне возможной репатриации средств во Франкфурт. Доклад занял минут 15, потом было голосование, которое прошло гладко. Один из членов совета, пожилой господин из Австрии, сказал: «Прекрасно, Джек, Вы армянин, не так ли? Вам известно, что мы в Австрии говорим об армянах? «Нет ничего хуже армянского еврея». Но это из-за ваших переговорческих талантов». Сбитый с толку, я не знал, как поступить. Объяснить, что я не еврей или запустить ему ручкой в голову? На моей родине, где у меня множество еврейских друзей, словосочетание «армянский еврей» звучит как комплимент. Но услышать такое из уст пережившего Вторую Мировую войну австрийца было неприятно, тем более что сказано это было с нескрываемым презрением. Помню, что вечер я провел в номере отеля, вспоминая своих бабушек и дедушек и их рассказы о совершенном турками геноциде.

Еще одна цель моего пребывания в Германии заключалась в ознакомлении людей с новыми электронными рынками в Чикаго. Коммерцбанк был совладельцем биржи Eurex. Его управляющим была хорошо знакома концепция электронного трейдинга. Более того, именно работающие с немецкими гособлигациями трейдеры Коммерцабанка участвовали в «насильственной миграции» ликвидности по фьючерсу на эти бумаги с биржи LIFFE на биржу Eurex. Казалось, всех приводила в восторг перспектива торговать индексными фьючерсами через электронную платформу. Немного времени понадобилось для того, чтобы понять, что индексные фьючерсы на Глобэкс – самый захватывающий род деятельности в режиме прямого доступа. Вскоре немецкие регуляторы внесли необходимые изменения в правила открытия счетов розничными инвесторами, позволившие избавиться от прежних юридических неясностей.

На первых порах дело шло туго, но вскоре ручеек новых счетов превратился в мощный поток. Брокеры в Мюнхене и Гамбурге неплохо заработали на трейдерах из германской провинции, никогда прежде не работавших на рынках капитала иоткрывших для себя мир электронного трейдинга. Я часто встречался с сотрудниками технического отдела банка, внимательно слушавшими мои пояснения касательно апгрейдов трейдинговых систем на СМЕ, которые были аналогичны используемым на бирже Eurex машинам.

Приверженцы технического анализа хорошо представляли себе потенциал электронного рынка. Они быстро догадались, что автоматизированные торговые стратегии переведут трейдера в более эффективный мультизадачный режим работы. Итоговым результатом внедрения банком электронных платформ стали, во-первых, намного более рациональное и продуктивное использование капитала, во-вторых, возможность и механизм для контроля действий трейдеров, что после инцидента с банком Бэрингс (Barings) было очень актуальным. Электронные рынки, проще говоря, позволили финансовым институтам выбивать из своих трейдеров максимум возможного, вместо того, чтобы заставлять их работать по одному-единственному инструменту.

Что случилось с торговой площадкой

По возвращении в Чикаго мне стала очевидна невозможность сохранения на биржевых площадках «статуса кво», которым пришлось делиться с электронными платформами ликвидностью. С увеличением открытого интереса по е-мини контрактам на индексы S amp;Р 500 и NASDAQ 100 все хуже шли дела на физической бирже. Ценившееся некогда на вес золота место на площадках сильно подешевело, никакой толчеи на них уже не было, по торговым площадкам можно было свободно прогуливаться. Еще каких-то пять лет назад мы были свидетелями горячих споров по поводу пространства на площадках, особенно при перепродажах брокерских мест. Бывший член совета биржи и Нобелевский лауреат Мертон Миллер (Merton Miller) любил говорить о необходимости продажи мест на площадках с аукциона. Другим членам совета эта идея казалось дикой, но в то время она представляла оптимальную возможность разрешения ситуации.

Мертон был хорошим человеком и прекрасным ученым. Он имел дипломы университетов Гарварда и Джона Хопкинса (John Hopkins University), был профессором Высшей школы бизнеса университета в Чикаго (University of Chicago Graduate School of Business). Мертон всегда находил время для разговора со мной во время наших встреч в опере и в других общественных местах, представляя меня окружающим как своего коллегу по директорату СМЕ. Мало чем в жизни я горжусь больше, нежели званием коллеги Мертона Миллера. Мертон умер летом 2000 и нам всем его очень не хватает.

Мы сблизились, когда он попросил помочь ему прекратить то, о чем отзывался, как о «мерзости под названием “правило 80-А”». Это правило исключало из игры арбитражеров при движении индекса Dow Jones на 50 пунктов вверх или вниз. Чем выше взбирался индекс, тем труднее было фьючерсам наращивать объемы. В своей речи на церемонии присуждения ему ученой степени Мерт совершенно справедливо назвал это правило «анти-фьючерсным».

Неудобное правило перекрывало поток арбитражных ордеров, недостаток ликвидности начинал негативно сказываться на условиях торговли. В качестве президента индексного комитета я связался с моими друзьями в компании Купер Неф, с Винни и Дэнни, которые обещали содействие. Я собирался обратиться к NYSE с предложением об отмене правила 80-А. Отрицательное отношение фондовых экспертов к арбитражерам ни для кого не было секретом. В Нью-Йорке их считали субъектами, паразитирующими на рынке. Встретив как-то в кабине лифта на СМЕ председателя Нью-Йоркской фондовой биржи Дика Грэссо (Dick Grasso), я спросил, что они собираются делать с 50-пунктовым «ошейником». «Мы сделаем его 25-пунктовым», – прошипел он в ответ. К счастью, чиновники в конце концов взялись за ум и поняли, что исключение арбитражеров из процесса торговли приведет к эффекту, обратному тому, на что они рассчитывали, принимая правило 80-А.

Как Мертон и предсказывал за несколько лет до этого, ограничительный «ошейник» привел к исключению из процесса торговли определенной доли ликвидности, вследствие чего возросла волатильность цены. Вместо того чтобы действовать в качестве предохранителя, «ошейник» убивал ликвидность и повышал вероятность панических продаж.

Прозрачность рынка

Что будет с площадкой? Трейдеры обращались ко мне с этим вопросом каждый раз, когда я появлялся в зале биржи. Поток ордеров на площадку не прекращался, но заказы были крупнее, чем раньше. Надо сказать, что сообщество трейдерв-локалов привыкло кормиться именно розничными ордерами, которые теперь утекли на электронные платформы. В распоряжении трейдеров остались лишь большие институциональные ордера, заработать на которых было сложно. Было ясно, что мы находимся на эволюционном распутье. Я своими глазами наблюдал за трансформацией рынка. Все дело в том, что площадки перестали быть эпицентром торговли. Недостаток информации на площадке ставит традиционного трейдера в незавидное положение. Он явно проигрывает в конкурентной борьбе сидящему за компьютером трейдеру. Как следствие, начинаются душевные метания. Традиционный трейдер терзается вопросом о своей профессиональной состоятельности: трейдер ли он вообще, может, ему просто повезло оказаться в нужное время и в нужном месте – на площадке, где можно скальпировать и для чего особых мозгов не требуется. Кто считает себя настоящим трейдером, более-менее гладко переходит на платформы. Необходимая для профессии скальпера энергия остается без применения в мире электронной торговли. Мантрой членов биржи стало: «Измени подход и возлюби электронную платформу, или перестань считать себя участником рынка».

Трансформацию предстояло пережить не только трейдерам, привыкшим к физической площадке. Сообщество комиссионных торговцев фьючерсами (FMC) стояло на пороге эволюционных перемен, что заставляло многих задумываться о будущих перспективах. Многие старые брокерские конторы приступили к сокращениям своего персонала на биржах, сконцентрировав операционную активность в нью-йоркских офисах. Джим Макналти (Jim McNulty), в то время президент СМЕ, предложил рассчитанный на пять лет план поэтапного закрытия торговых площадок. Многие члены директората, включая и меня, полагали, что принудительная миграция не будет столь эффективной, как решение, принятое с учетом интересов участников рынка. Будучи сотрудником компании Коммерц Фьючерс, я должен был предлагать вниманию клиентов наиболее ликвидные инструменты, но достигалось это немалой ценой. Комиссионные торговцы фьючерсами были вынуждены предлагать своим клиентам две платформы на выбор.

Традиционная платформа голосового рынка включала в себя отделения для приема заказов (order desks), брокеров и процесс обработки ордеров. Новая электронная платформа имела встроенную систему автоматического контроля над рисками. Она вполне подходила на роль продукта для массовой дистрибуции. Я быстро внес изменения в бизнес-план компании Коммерц Фьючерс, сместив акцент со старомодных голосовых рынков на продажу электронно торгуемых инструментов. Для меня не было секретом нежелание определенных групп потребителей, я имею в виду крупные институты, работать с мини-версией контракта на индекс S amp;Р 500, но розничные инвесторы были влюблены в нее.

За годы бычьего тренда на фондовом рынке, маржевые требования по фьючерсам на индексы достигли чудовищных величин. Гарантирующая выполнение контракта маржа высчитывается на основе волатильности рынка. Чем выше волатильность, тем больше маржа. Со снижением волатильности сокращаются и требования по марже. Поэтому маржа по контракту на индекс S amp;Р 500, номинальная стоимость которого 250000 долларов, может быть в десять раз больше маржи по евродоллару, контракт которого стоит 1000000 долларов. Фондовый рынок намного волатильнее рынка инструментов с фиксированным уровнем доходности и требует более солидного финансового буфера между клиентами и клиринговой палатой. Увеличение гарантий выполнения контрактов ведет к уходу с рынка розничных инвесторов. Речь здесь идет не только о величине стрижки (haircut – слэнговый термин, означающий сумму денег, которая необходима для поддержания позиции. – Примеч. пер.), но и о том, что брокеры, работающие с розничными клиентами, предпочитают открывать позиции, не требующие огромных маржевых затрат. Контракты е-мини все изменили. Теперь мы имеем двухъярусный рынок. Крупные институциональные заказы продолжают идти на голосовой рынок, а заказы от розничных инвесторов создают поток ликвидности на электронных платформах. Все это стало истинным благословением для фьючерсных торговцев, которым приходилось годами бороться с регуляторами и вынужденно снижать размер комиссионных. Экономия, обусловленная ростом объемов, позволила комиссионным торговцам фьючерсами (FCM) продавать продукты и услуги вместе с функционально встроенными системами контроля над рисками. С тем же числом брокеров и сотрудников, что и прежде, фьючерсная компания может теперь открывать и отслеживать в десять раз больше позиций.

Равные условия деятельности

То, что для фьючерсных трейдеров оказалось золотой жилой, стало для других проклятием. Трейдеры, которые зарабатывали на исполнении розничных ордеров, стали постепенно исчезать со сцены. Трейдеры, исполнявшие некогда по сто контрактов, приходили к пониманию того, что их навыки маркет-мейкеров уже не востребованы. Все было ясно, как Божий день: поток малых ордеров уходил прямо на торговые платформы, где и комиссия была ниже, и риск-контроль присутствовал.

До появления электронных платформ фьючерсным брокерам приходилось тщательно следить за состоянием каждого счета во избежание дебета по нему. Во фьючерсной индустрии зарегистрированный брокер являет собой первую линию обороны на случай дефицита баланса по клиентскому счету. На второй линии обороны располагаются комиссионные торговцы фьючерсами (FCM), а последним гарантом всех сделок является сама биржа. С открытием все новых счетов уменьшался поток направляемых на площадку розничных ордеров. Популяция трейдеров, торгующих на площадке, сокращалась. Между 2000 и 2004 годами с биржи ушло больше половины маркет-мейкеров. Многие из этих людей помнили еще старую биржу СМЕ на 444 W.Jackson (адрес старого помещения СМЕ, функционировавшего до ноября 1982 года. – Примеч. пер.).

Быстрое развитие электронных продуктов за последние годы не может не поразить воображение. Но, продолжая считать Чикаго центром Вселенной, мы не можем не осознавать, что рост наших рынков многим обязан развивающемуся глобальному ландшафту трейдинга и инвестиций. Во время моего пребывания в Германии в первой половине 2001 года я обратил внимание на недостаточную вовлеченность среднего европейского инвестора в торговлю корпоративными бумагами. Этому есть объяснение: государственная система пенсионного обеспечения и чрезмерно развитая бюрократия среднего уровня.

С изменением пенсионного законодательства, совпавшего во времени с ослаблением доллара, начался отток капитала из всех уголков Еврозоны. В Европе возникла мода на американские акции. При всем уважении к европейской клиентской базе, ее масштаб не сравним с возможностями, которые могут придти из Азии. Лет через пять-десять поток ордеров из Китая вполне может затмить все, что было до этого.

Кому могло придти в голову, что запуск на СВОТ фьючерса на индекс Dow Jones ознаменует начало новой эпохи? Вспомните слова Лео Меламида: «В любом несчастье отыщется чудесное зернышко благоприятной возможности». Он поделился с нами своим видением будущего фьючерсной индустрии за много лет до этого, когда выпустил в 1996 году свою книгу «Побег во фьючерсы». Его мечты стали нашей реальностью. Лео был государственным деятелем, философом рынка, успешным трейдером, величайшим инноватором в истории СМЕ, а теперь о нем можно говорить и как о Пророке с Вэкер Драйв (Wacker Drive – улица в Чикаго, на которой располагается штаб-квартира СМЕ. – Примеч. пер.).

Глава 6 Технический анализ

Инструменты торговли

Когда я в середине 90-х годов был занят организацией собственного брокерского бизнеса на площадках индексных фьючерсов, я вычерчивал собственные графики по инструментам, с которыми работал. Поиску узнаваемых графических моделей предшествовало аккуратное нанесение на миллиметровку дневных максимума (high), минимума (low) и цены закрытия (close) сессии. Разглядывая графики, я старался найти подсказку, которая помогла бы мне при составлении торгового плана для проведения выигрышного трейда. У меня было четкое понимание того, что технический анализ может быть позитивным добавлением к получаемому моими клиентами сервису. Искусство графического анализа рынков имеет давнюю историю. Существует множество способов графического отображения поведения рынка и различных вариаций на данную тему, чему свидетельство огромное количество литературы по этому вопросу.

Как трейдер, я чувствовал необходимость информации об уровнях поддержки (support) и сопротивления (resistance), учитываемых другими участниками рынка при принятии решений. О важности уровней поддержки и сопротивления можно рассуждать долго, но самая главная причина, по которой с ними следует работать, состоит в том, что все сообщество трейдеров разглядывает тот же график, что и вы, поэтому у вас те же уровни, что и у остальных.

Однажды вечером, когда я обновлял графики, в кабинет вошел мой семилетний сын, решивший понаблюдать за тем, что я делаю. Ему было кое-что известно о моей профессии, вместе с сестричкой и мамой он не раз наблюдал за работой трейдеров с галереи для посетителей СМЕ. Представление о короткой позиции было ему известно чуть ли не с пеленок. Он понимал возможность продажи без предварительной покупки. Разглядывая графики, сын задавал мне уйму вопросов о том, что я делаю. Я ответил, что изучаю ситуацию на рынке по фьючерсу на индекс NASDAQ – фондовому индексу, составленному из акций высокотехнологических компаний, в том числе и той, что произвела стоящий на столе компьютер.

Затем я рассказал о моих поисках уровня сопротивления, под которым я смог бы открыть короткую позицию, продав фьючерс. Я собирался продавать при достижении рынком определенного уровня. Если это не сработает, я выкуплю проданный контракт и постараюсь продать его еще раз, но уже на более высоком уровне. Помолчав несколько секунд, ребенок поднял на меня глаза, потом опять посмотрел на расстеленный перед нами график и сказал: «Папа, зачем ты продаешь его? Ведь это глупо. Цена идет вверх!». Я расхохотался и подумал о том, насколько смышлен мой маленький мальчик – уже имеет собственное мнение о рынке! После того, как он вышел из комнаты, я продолжал изучать рынок, пока меня вдруг не осенила, как вспышка, мысль о том, что мой сын совершенно прав. С какой стати продавать, если наименьшее сопротивление цена встречает именно на пути вверх? Внезапно я понял, что в моем распоряжении была верная информация, которую я не использовал должным образом.

Работает ли технический анализ на самом деле

Начинающие трейдеры сталкиваются с проблемой избыточного количества материалов по техническому анализу, с которыми необходимо – по крайней мере, как они полагают – ознакомиться. Обычный трейдер находит для себя пару-другую технических «фишек», помогающих ему считывать ситуацию на рынке. Существует много методов графического отображения рынка. Общеизвестные учения – это методология Ганна (Gann), теория волн Эллиота (Elliott Wave Theory), а также бесчисленное множество других проверенных стратегий. По каждой из них существует обширная литература – десятки, если не сотни, многократно изданных и переизданных книг с подробными комментариями к методам работы со стратегией. Вы можете начертить график крестиков-ноликов (point-and-figure chart), берущий в расчет исключительно движение цены. Существуют и временные графики, позволяющие отслеживать движение рынка в определенные интервалы торговой сессии. Вы можете узнать о показателе относительной силы рынка с помощью скользящих средних (moving average), указывающих цене путь наименьшего сопротивления. Определиться с набором методов технического анализа – это все равно, что выбрать подходящую пару туфель: то, что хорошо для Вас, может не подойти другим.

Участвуя в работе различных семинаров и конференций, я нередко поражался поверхностности участников. В один памятный день я обнаружил себя сидящим в президиуме. Я находился между «экспертом» по японским свечам (japanese candlestick) и технарем-астрологом, составлявшим прогноз будущего движения цены на основании взаимодействия небесных тел. Все это было довольно смешно. Ведь я сам ни во что не верю меньше, чем в астрологию, а к японским свечам отношусь как к бесполезному с практической точки зрения художественному увлечению. Я выслушал доклады обоих искушенных коллег, посвятивших аудиторию (200 душ) в тонкости собственных стратегий, после чего пришел мой черед поведать правду.

Я начал с просьбы, обращенной к слушателям в зале, мгновенно позабыть обо всем только что сказанном. Ошеломленные люди смотрели на меня, будто не могли поверить в то, что я не шучу. Краешком глаза я сумел уловить, что и мои соседи по президиуму возмущены комментарием. Я считал важным дать слушателям представление о фундаментальном аспекте рынков. Я обратился к присутствующим с вопросом, занимался ли кто-нибудь из них фундаментальным исследованием рынков, на которых они работают в настоящее время. К моему удивлению, лишь несколько человек заявили о том, что изучали с фундаментальной точки зрения рынки перед тем, как совершать на них сделки.

Главной задачей моей презентации было дать техническим трейдерам ощущение фундаментальной составляющей рынка. Ведь многие закаленные в боях ветераны скажут вам, что принимают решение о входе в рынок после тщательного анализа, как фундаментальных основ рынка, так и технической картины. Прекрасный пример тому – мой старый друг и клиент Винс Маклафлин. Винни мог часами рассуждать о фундаментальном анализе, уходя от обсуждения технических индикаторов. Каждый раз, когда я заводил разговор об уровнях поддержки и сопротивления, Винни отмахивался от меня: «Брось ты все эти вуду-прибамбасы». Так продолжалось, пока он не занялся арбитражем.

В качестве арбитражера Винни должен был сам позаботиться об обнаружении возможных подводных камней. Смысл арбитражной операции заключается в одновременной продаже и покупке схожих инструментов, что приводит к моментальной фиксации прибыли, возникающей за счет образовавшегося на рынке ценового различия. Став арбитражером, Винни превратился в трейдера-технаря и завел привычку обсуждать со мной внутридневные уровни поддержки и сопротивления.

На заре карьеры во фьючерсной индустрии мне пришлось поработать на небольшую компанию по торговле зерном, которая называлась Чикаго Грейн (Chicago Grain). Тогда я еще был студентом университета Лойолы и вел себя соответственно. Страсть к аналитической работе, которую мне привили преподаватели, я использовал для сбора всевозможной информации, имеющей хоть какое-то отношение к трейдингу. Досаждая всем вопросами, я стремился отыскать человека, обладавшего знанием рыночной структуры, и который простыми словами объяснил бы смысл происходящего вокруг меня. Одним из первых, кто привлек мое внимание, был Тед Ли Фишер (Ted Lee Fisher) – эклектический персонаж, которого мы уважительно называли «Доком».

Док был типичным продуктом 60-х, хорошо усвоившим уроки своего поколения и сумевшим воспользоваться ими в процессе рутинной работы. Док работал с клиентскими счетами и вступал в контакт со мной, только когда возникали проблемы с клиентами или у меня были вопросы по открытым позициям. Его выделяла постоянная готовность искренне ответить на все вопросы относительно рынка и трейдинга. Метод работы Дока приводил меня в восхищение. Он как никто другой умел вплетать в мир базовых основ узоры технического анализа. Для новичков, подобных мне, в те славные и такие далекие дни моей молодости, очень важно попытаться как-то рационализировать присущий рынку хаос. Наблюдение за рынком совсем не означает того, что трейдеры и инвесторы сумеют разобраться в истинном характере рыночной ситуации, если они не умеют отслеживать изменения цены и направляющий ее временной фактор.

Док был самым крупным трейдером из числа работавших на компанию Чикаго Грейн, когда я там был, по сути, посыльным. Первый деловой обед, на который я попал, был оплачен Доком, пригласившим всю свою команду с площадки отпраздновать рекордный для него месячный доход от комиссии. На том обеде я понял, что рядом со мной находится неисчерпаемый и щедрый кладезь информации, готовый отвечать на все мои вопросы. За вечер я задал их штук 20. Меня интересовало все – от его прошлого до методологии трейдинга.

Я узнал, что он был бунтарем по натуре, в свое время взявшим в школе Энн Арбор (Ann Arbor) академический отпуск для того, чтобы исколесить страну на мотоцикле. Это был настоящий «Беспечный наездник»! Оказалось, что его познания не ограничиваются исключительно трейдингом, Док имел свое мнение по всем острейшим проблемам современного мира. Методы технического анализа, которыми он руководствовался в своей торговле, нарабатывались на основе наблюдений, сделанных им в молодые годы, пришедшиеся на бурные 60-е.

Я повидал тысячи адептов технического анализа, заявлявших о действенности разработанных ими методов работы на рынках. Должен сказать, что лишь несколько заслуживали хоть какого-то внимания. Из этих нескольких я считаю уникальным только Дока – уникальным и неповторимым в своем подходе к трейдингу. Он десятилетиями избегал и продолжает избегать вплоть до настоящего времени всяческих интервьюеров и журналистов. Док только раз в своей жизни согласился поделиться своими мыслями и идеями касательно структуры рынка и трейдинга.

Интервью с Тедом Фишером

Буруджян: Тед, твой подход к рынку и отношение к техническому анализу уникальны. Многие считают тебя наиболее оригинальным технарем из всех, работающих на современных рынках.

То, каким ты стал сегодня, во многом определяется твоими корнями и пережитым в жизни. Расскажи нам вкратце о своей жизни, о том, где и в каких условиях вырос и каким образом попал на рынок.

Фишер: Не вдаваясь в подробности, могу сказать, я поступил в университет штата Мичиган в 1966 году. Выбор был прост – либо университет, либо Вьетнам. Той зимой я посещал лекции гарвардского профессора, рассказывавшего о межпланетных путешествиях. Звали профессора Тимоти Лири (Timothy Leary, 1920–1996 – писатель и психолог, исследовал влияние психоделиков на нервную систему; один из идеологов движения хиппи – Примеч. пер.). Я также побывал на концерте нью-йоркской рок-группы, сопровождавшемся слайд-шоу одного художника. Группа эта была Вельвет Андеграунд (Velvet Underground), а художника звали Энди Уорхол (Andy Warhol). Все это в большей или меньшей степени определило характер и стиль моих студенческих лет. Но я и учился тоже. После получения степени бакалавра по экономике я защитил степень магистра философии и получил приглашение в социологическую программу, участие в которой требовало знания четырех дисциплин.

Дисциплинами этими были антропология, философия, история и собственно социология. По итогам первого года в магистратуре мои профессоры представили меня к получению Рэком Прайз (Racom Prize). Этот приз в университете Мичигана ежегодно присуждается трем студентам, я оказался одним из них. Приз по тем временам был невероятным – 7500 долларов, что намного превышало стоимость машины Корвет, о которой я мечтал. К тому же мне поручалось ведение учебного курса по составленной мною самим программе, причиталось жалованье лектора, и, самое важное, оплата всех расходов.

Окончание учебы в университете Мичигана совпало с урезанием никсоновской администрацией программы исследований, которыми я интересовался. Это была своеобразная плата за наше участие в антивоенных выступлениях. Кроме этого, в моей жизни были и другие сложности – у мамы нашли рак груди. К счастью, я сумел уговорить ее пройти курс терапии, и вот уже 35 лет она абсолютно здорова. Но в те дни я очень тяжело переживал навалившиеся на меня проблемы, поэтому и решил: если мне ничего не светит в науке – черт с ней, пойду в бизнес.

У моей семьи были знакомые в компании Сперри Рэнд (Sperry Rand – компания по производству вычислительной техники. – Примеч. пер.), которые устроили мне встречу с руководством. Интервью прошло успешно, они были в восторге от меня. Они решили создать рабочее место в своем вашингтонском офисе, я должен был заниматься лоббированием. Как оказалось, у компании Сперри Рэнд были заводы в различных штатах, поэтому я должен был встречаться с политиками, рассказывать им о том, каким большим влиянием на избирателей мы пользуемся в том или ином округе, и насколько признательны были бы за их поддержку. Но интервьюировавшим меня нужно было получить «добро» из штаб-квартиры компании в Нью-Йорке, поэтому мне было сказано отправляться назад в Энн Арбор, отдохнуть пару недель и дождаться их звонка. Итак, я сижу в Энн Арборе, смотрю баскетбол, и вдруг заходит человек. Человек смотрит на меня и спрашивает: «Чем ты занимаешься? Я никогда не встречал тебя раньше». Я рассказываю ему свою историю, на которую он реагирует своеобразно: «Что? Ты с ума сошел? За какие-то семнадцать с половиной тысяч долларов ты собираешься делать это? Приходи завтра утром ко мне в офис». Он оказался брокером по товарным фьючерсам. Дело происходит в августе 76-го, правительство только что разрешило торговлю золотом в Соединенных Штатах, которое европейцы протащили вверх до 200 долларов за унцию. Как только этот продукт стал легальным для торговли в США, они обвалили цену до 100 долларов за унцию.

В мой первый рабочий день я сидел в офисе и смотрел, как золото торгуется по 101.5 доллара. Раза три-четыре оно ударилось сверху в 101.5, и я решил прикупить его на деньги, оставшиеся у меня со времен моей магистратуры. С того момента цена шла вверх без каких-либо откатов и коррекций, пока не достигла уровня 270 долларов за унцию. С этим человеком мы стали партнерами по брокерской фирме и вместе создали успешный бизнес по товарным фьючерсам. Позже мы переехали в Чикаго и организовали дело совместно с Фредом Брозовски (Fred Brosowski) из компании Чикаго Грейн. Остальное – уже история.

Буруджян: Твой подход к техническому анализу нетрадиционен и отличается от методов других технарей. Ты нашел способ совмещения окружающего мира с исследуемыми тобой графиками. Как ты пришел к своей концепции? Объясни нам, какие именно факторы учитываются тобой в процессе работы?

Фишер: Начнем с того, что я пришел на фьючерсный рынок уже сложившимся экономистом, обладающим пониманием неизбежности наступления эпохи волатильных рынков, как следствие политики администрации Никсона, отпустившей доллар в свободное плавание, и не только. Если тебе нужны все подробности, могу сказать, что на первом этапе карьеры, я хотя и был совершенно прав относительно направления рынка, все равно пару раз получил по голове, вследствие чего проиграл 90 процентов своего счета (смеется).

Из трейдера-экономиста я превратился в трейдера-экономиста/технаря, обогатив технический анализ всеми знаниями, которые получил в университете Мичигана. Первое, что я сделал, – это прочел все написанное о техническом анализе, начиная с девятнадцатого века. Конечно, по мере прочтения и обработки информации я все время рисковал своими собственными деньгами, вживую проверяя на них идеи из числа обдумываемых и усваиваемых. Это был процесс отсева, очистки и закалки, протекавший в плавильной печи, топливом для которой служили мои деньги.

Буруджян: Расскажи нам немного о синтезированных тобой идеях. Чьи работы оказали на тебя самое большое влияние, и как тебе удалось разработать собственный подход к деривативам?

Фишер: Основа моего понимания рыночных истин была заложена благодаря книге. Я настоятельно рекомендую прочитать ее. Это книга «Воспоминания биржевого спекулянта» Эдвина Лефевра (Edwin Lefevre). Фактически книга является биографией великого спекулянта Джесса Ливермора (Jesse Livermore). Нельзя сказать, что книга посвящена именно техническому анализу, – в ней собран анекдотический материал обо всех его фантастических выигрышах и о том, как он в конечном итоге был выбит из всех своих позиций.

После того, как я прочитал «Воспоминания…», я проштудировал все работы Ганна (Gann). Мне пришлось потратить солидные деньги на приобретение документов Ганна, которые он продавал своим студентам за 30–40 тысяч долларов – огромные деньги для 30–40 годов. Затем я прочитал Ральфа Дистэна (Ralf Distan), Уайкоффа (Wyckoff) и Эллиота (Elliott). Должен сказать, что Эллиот и его теория волн оказали на меня серьезное влияние. Но с Эллиотом надо вести себя очень осторожно, реальное применение теории – дело непростое. Если вы подписываетесь на рассылку эксперта, позиционирующего себя в качестве знатока теории волн Эллиота, то помните, что такие люди больше озабочены объемами продаж своих книг, нежели тем, чтобы помочь вам разбогатеть. Чтобы не тянуть резину, скажу сразу: используемый мной на протяжении многих лет метод технического анализа можно считать синтезом того, что я называю структурным анализом.

Структурный анализ рассматривает цену и время по существу, следовательно, имеет дело с графиками. На биржу я принес с собой понимание сути бизнес-циклов, исследованием этих циклов я занимался в университете Мичигана. Можно сказать, что цикличность экономической активности была любимой темой моих научных изысканий. Задолго до того, как я решил стать трейдером, мне доводилось слышать от многих людей об использовании различных лунных и солнечных фаз для биржевой торговли, и о прочей тому подобной чепухе. Но меня в то время больше всего интересовали мультигенерационные циклы, напрямую соотносящиеся с жизнью и смертью самого капитала. Базисом теории является положение об органическом характере капитала, который обладает естественной цикличностью жизни и смерти. Второй посыл, лежащий в основе теории, заключается в утверждении, согласно которому сын никогда не учится на ошибках отца. Соединение двух этих посылов превращается в полезный инструмент при ретроспективном историческом обзоре.

У меня есть график доходности 10-летних облигаций, начиная с 1812 года. Даже новичок сможет увидеть на нем размах колебаний времени. Циклическая модель совершенно явственна. К несчастью, подход большинства людей к трейдингу близорук. Для них цикл, длящийся с 1942-го по 1981 год, абсолютно иррелевантен и бесполезен. Ну а для меня он чрезвычайно важен и может оказать огромное влияние на мою работу. Я всегда стараюсь идентифицировать долгосрочные тренды по всем инструментам, с которыми работаю. Меня не очень интересуют внутридневные колебания, я рассчитываю позиции, которые имеет смысл держать открытыми в течение многих недель. Большую амплитуду колебаний я рассматриваю в качестве союзницы. Обнаружив таковую, я задействую мой структурный анализ и определяю импульс движения, стремясь продержаться как можно дольше с открытой выигрышной позицией в тренде.

Буруджян: Твоя концепция структурного анализа единственна в своем роде. Понимание рыночной структуры формируется на основе фундаментального анализа условий работы, рынков капитала. Считаешь ли ты себя технарем, поверяющим свои выводы фундаменталиями или, наоборот, изначальным фундаменталистом, для которого технический анализ является дополнительным и вторичным инструментом?

Фишер: Я верю в то, что рынок предсказывает события, а не события предсказывают рынок. Если вы желаете заглянуть в будущее, вам следует исследовать структуру рынка. Самообразование и подготовительная работа не помогут вам предсказать то или иное событие, но ведь можно должным образом подготовить себя к участию в тренде, который инициирует событие. Классической иллюстрацией сказанного может быть 9/11 (9 сентября, день атаки террористов на бизнес-центер в Нью-Йорке. – Примеч. пер.). Впрочем, я могу припомнить и другие случаи.

В июне 2001 года я написал очень короткий доклад и отправил его всем моим клиентам, среди которых были менеджеры коммерческих и инвестиционных банков Нью-Йорка, менеджеры различных фондов и т. д. и т. п. В то время ставка рефинансирования ФРС (Fed funds rate) была 6 %, и все вокруг ожидали нового повышения. В написанном в июне 2001-го года докладе я утверждал, что в скором будущем ставка опустится до уровня 1.25 %. Я открыл очень существенные позиции на покупку евродолларов, продажу индекса S amp;Р 500, покупку золота и швейцарского франка. Все мои позиции неплохо себя чувствовали в июле-августе. 11 сентября оказало чудовищное по масштабу воздействие на рынки, но ни один из трендов, по которым я работал, не был перебит.

На фоне всего происходящего мне было крайне тяжело принять успех моего трейдинга. Вследствие трагедии, постигшей тысячи людей в сентябре 2001 года, все мои позиции принесли большую прибыль. Они платили мне и до 9/11, а после катастрофы – тем более. Сформировавшиеся тренды продолжались от 6 до 18 месяцев после сентября 2001 года. Депозитные ставки были снижены точно до 1.25 %. Эти самые 1.25 % я не из шляпы вытащил, а подсчитал на основании структурной конфигурации рынков капитала.

Буруджян: В последние годы мы наблюдаем бурный рост электронного трейдинга на мировых фьючерсных биржах. Это связано с распространением моды на контракты е-мини. Открытый интерес переместился с физических бирж на электронные платформы. Мы видим, как электронные продукты и услуги завоевывают мир. Какое воздействие все это оказало на технический анализ, и в особенности, на Вашу работу?

Фишер: Начнем с того, что, чем выше объемы и открытый интерес на рынке, тем более надежным и ценным становится технический анализ. На маленьком рынке с небольшим числом участников на цену можно влиять, нарушая при этом характер движения. Полностью изменить движение не удастся, но внести определенные изменения можно. Поэтому чем выше объемы и открытый интерес, тем лучше для специалистов технического анализа. В сущности, здесь вы должны решить для себя, являетесь ли вы на самом деле технарем.

Когда на площадке вы видите, что бид-оффер по цене 4 к 5, и у вас уже куплено по 4, а все вокруг еще продолжают покупать, то в таких случаях мы говорим, что вы – на переднем крае. Потому что у вас имеется длинная позиция по 4 и есть возможность продать по 5 или закрыться в ноль, если 4 начнет уходить. Пробраться на передний край – мечта любого скальпера. Ну а мой стиль работы подразумевает – и этого не понимает большинство людей – отказ от нахождения на переднем крае рынка. Потому что я, как правило, не покупаю предложенную и не продаю запрашиваемую цену.

Обычно, если цена идет вверх и переписывает максимумы, я покупаю по цене предложения (оффер), а если рынок валится, продаю по цене спроса (бид). Иными словами, я покупаю силу и продаю слабость рынка. Многие трейдеры не приемлют подобной тактики, поскольку стремятся купить дешевле и продать дороже. Но нахождение на переднем крае рынка, если вы действительно понимаете смысл этих слов, означает открытие позиции при развороте рынка. Ни с чем не сравнима прелесть момента превращения 5 на оффере в 5 на биде сразу после того, как вы купили! Вот где передний край оказывается действительно полезным агрессивному трейдеру, который пытается поймать рынок за хвост.

В старые добрые времена на площадке я покупал, когда рынок переписывал дневные максимумы, а все вокруг радовались тому, что нашелся добрый человек, готовый купить у них. Я покупаю по 5, и вдруг 5 из оффера перескакивает на бид! Те из трейдеров, кто не успел скинуть позицию другому, теперь страхуются, делая спред по другому контракту. Теперь у них на руках короткая позиция по 5, а 5 – на биде. Они уже не на передней линии рынка. Вот в чем заключается самая большая тайна понимания трейдинга и сути нахождения на переднем крае рынка. Восприятие подчас не совпадает с реальностью и то, что вы считаете краем рынка, на самом деле таковым не является. Вы будете испытывать трудности с трейдингом, пока внутренне не согласитесь с тем, что край рынка – понятие не постоянное и не абсолютное. Для того чтобы успешно торговать, надо следовать за краем.

Буруджян: Я задам тебе еще один вопрос. Ты рассказал о нахождении на крае рынка, и это очень полезная информация. Что еще мог бы ты сказать людям, которые собираются овладеть мастерством трейдинга? На что они должны обратить внимание для того, чтобы стать успешными трейдерами?

Фишер: Начнем с того, что каждый новый трейдер должен понимать риск. Проблема в том, что большинство людей воспринимают риск в абсолютном смысле. Для них потеря денег связана с возможным их вложением в тот или иной инструмент. Люди испытывают страх понести убытки по инвестициям, не понимая того, что деньги можно потерять, и не вкладывая их. Риск именно в этом!

В моей жизни мне пришлось жить во времена, когда казалось, что весь мир создан для спекуляций. При желании увеличить свой капитал можно было рискнуть его частью – ситуация для этого была подходящей. Если вы были правы в оценке рынка и готовы рискнуть деньгами, прибыль была бы огромной. Можно было заработать целое состояние. Но случались и иные периоды в жизни моего поколения, когда лучше было не рисковать средствами, а поддерживать паритет покупательной способности. Для лучшего понимания паритета покупательной способности представьте, что вы захотели получить бриллиант, стоящий сегодня на рынке 100 долларов. Захотели настолько сильно, что вас не волнует текущее состояние вашего банковского счета. Сумеете ли вы заработать в следующем месяце 100 долларов или 10000 долларов – вам все равно. Здесь и сейчас, вы хотите приобрести этот реальный, осязаемый, конкретной стоимости бриллиант.

Я часто привожу пример по соевым бобам, бушель которых в 1932 году стоил 40 центов, а в 1953-м – 4.50 доллара. Уверяю вас, между 1932 и 1952 годами никаким генетическим модификациям соевые бобы не подвергались. Содержание протеинов, масла и так далее оставалось на неизменном уровне. Но у нас было правительство, вывезшее золотой запас, вытащившее страну из депрессии и протащившее ее сквозь пекло Второй Мировой войны. В 1952-м на покупку бушеля соевых бобов понадобилось бы в 10 раз большее количество долларов, нежели в 1932-м. Как видите, это было неподходящее время для спекуляций. Надо было прилагать усилия к сохранению паритета вашей покупательной способности.

Финансовое выживание требует поиска путей и инструментов поддержания паритета покупательной способности. Понимание трейдером и инвестором вышеупомянутых концепций дает им больше шансов на осознание действительной природы риска. Запомните, что в краткосрочном плане рынок всегда торгует на волнах, идущих от страха к алчности и от алчности к страху. Вам следует изыскать способ эмоционального отстранения и работы в соответствии с превалирующей тенденцией. Отдаете вы предпочтение фундаментальному анализу перед техническим анализом или наоборот – успешный трейдинг невозможен без полного понимания этих вещей.

Моей самой большой слабостью, по которой я до сих пор рефлексирую, стараясь от нее избавиться, является стратегия выхода. Большинство работающих на рынке людей тратит все свои усилия на определение условий входа в рынок, целиком и полностью игнорируя при этом момент выхода. Мой тезис заключается в следующем: если вы сумели поймать тренд, то не имеет значения, произошло ли это благодаря хорошо выполненному фундаментальному исследованию или идентифицикации неких технических моделей на графике. При затухании движения необходимо разобраться в складывающейся ситуации и поскорее убраться из рынка, пока он не забрал назад всю прибыль по открытой позиции.

Как старый поклонник стиля работы Дока, я всегда с интересом слушаю его рассуждения. Трейдеры в большинстве своем не понимают, что истинными талантами на ниве технического анализа являются личности, не известные широкой публике. Гении, подобные Доку, всегда избегают публичности, которую лично он называет «плохой кармой». Это общий знаменатель лучших аналитиков: чем менее известен метод, тем лучше он работает. Разработав успешную стратегию, храните ее при себе, в крайнем случае, можете посвятить в нее избранный круг клиентов. Будучи убежденным буддистом, Док вплел в ткань рутинной каждодневной работы множество поведенческих принципов восточной философии. От других технарей его отличают два очень важных качества: во-первых, способность правильно идентифицировать направление движения и реакцию рынка на значительные события; во-вторых, присущий ему естественный талант использования фундаменталий, которыми он подкрепляет принимаемые решения.

В первых числах сентября 2001 года я поднялся к рабочему бюро Дока, расположенному на верхней торговой площадке СМЕ. Я всегда это делал по пятницам, перед выходом в эфир по Си-Эн-Би-Си. Обычно я интересовался мнением трейдеров и брокеров о ситуации на рынке и утренних новостях из Европы. В тот день мне было трудно привлечь внимание Дока. Он не приветствовал меня своей традиционной улыбкой и поднятием руки. Его лицо было напряженным, Док производил впечатление в высшей степени озабоченного человека. Из разговора с ним я выяснил, что он находился в ожидании масштабных событий, неизбежность которых проистекала из структурного анализа рыночных инструментов. Он поднял на меня глаза и сказал: «Джек, не знаю, что именно случится, но оно будет очень большим».

Он имел в виду крупное движение на рынке, поскольку его анализ свидетельствовал в пользу высокой вероятности серьезного волатильного движения на рынках капитала. Док всегда казался мне излишне эксцентричным, но я никогда не замечал за ним склонности к явному выражению беспокойства. Я помнил, что последние данные по занятости оказались не очень хорошими. На немного выросшем количестве рабочих мест фондовый рынок все-таки сходил вверх. При этом государственные долговые обязательства опустились на пару тиков. Озабоченность Дока не выходила у меня из головы, поэтому днем я позвонил и попросил переговорить со мной.

Он сказал, что в продолжение 30 лет работы на рынке наблюдал определенные аномалии, и данные его исследований говорят об уже состоявшемся позиционировании рынка, который созрел для серьезной дисфункции. Я всегда резко отрицательно относился к предсказателям любого толка, ко всяким гадалкам и умельцам толковать движения планет, но слова Дока насторожили меня. Беседа состоялась в пятницу 7 сентября 2001 года. Спустя 4 дня Соединенные Штаты будут атакованы исламскими террористами, и на повергнутых в шок рынках капитала воцарится хаос и смятение.

Технических аналитиков можно разбить на две категории: на тех, кто никогда в жизни не торговал, но хочет осчастливить мир, научив его тому, чего сами не смогли понять, и на тех, для кого важно рассказать другим о своих находках. Как правило, рассказ выливается в производное от уже доказавших жизнеспособность теорий (подобных методам торговли по Ганну или по волнам Эллиота). Первая группа объединяет всех шарлатанов индустрии. На посвященных вопросам трейдинга конференциях мне часто доводилось хохотать над выставленными на продажу книгами. Иногда меня приводят в восторг заголовки книг вроде «Природа и трейдинг». Я задаюсь вопросом: «Кому охота тратить деньги на подобные глупости?». А затем я замечаю, как кто-нибудь подходит к прилавку, достает из бумажника с таким трудом заработанные деньги и обменивает их на мусор. Вторая группа аналитиков чуть более достойна доверия, как-никак, им приходилось переживать боль от выхода из рынка с убытком до того, как они решили научить мир тому, как этого избежать. Стоит задаться вопросом: «С какой стати люди делятся своими успешными методами торговли?» Умные трейдеры справедливо полагают, что правильнее держать рабочие методики в секрете, что поможет продлить их эффективность. Лишь после того, как стратегия перестает материализовываться в высокодоходные сделки, можно поведать о ней всему миру.

Майк Норман (Mike Norman) ведет шоу «Белая ворона экономики» на техасском Биз Радио (Biz Radio), программы которого транслируются на всю страну. Это яркий человек, чей опыт работы на различных торговых площадках делает его чуть ли не идеальным ведущим программы о рынках. Мне слишком часто приходилось выслушивать мнения людей, не имеющих понятия ни о рынке, ни о трейдинге, поэтому я с радостью жду шоу Нормана, который может гордиться глубиной своего понимания рынка.

Однажды утром я услышал, как Норман интервьюирует господина, который разработал метод торговли на чисто математической основе. Ти Эйч Мюррей (Т.Н.Murrey) – высокий джентльмен из Теннеси, казалось, меньше всего подходил на роль человека, торгующего через компьютерную платформу акциями и опционами. Мюррей имел последователей среди трейдеров, с энтузиазмом отнесшихся к простоте его подхода, но опытные игроки считали метод Мюррея, мягко говоря, необычным.

Стратегия базируется на власти простого числа, которое, согласно учению Мюррея, является секретом успеха в трейдинге. Вначале Норман дал Мюррею рассказать о своей стратегии и подходу к рынкам, но потом его вывела из себя претензия гостя на то, что он сумел овладеть Святым Граалем трейдинга. Словесная дуэль быстро набирала обороты, Норман настаивал на том, что не существует никаких Святых Граалей трейдинга, назвав при этом гостя «шарлатаном», а его работу – «дрянью».

Мюррей не собирался уступать, и прокричал в ответ, что в прошлом году получил «приз Святого Грааля» за результаты торговли. Обмен любезностями продлился еще несколько минут, а затем Норман закончил передачу, сказав, что не собирается пичкать аудиторию разной чушью. Это было захватывающее шоу, продемонстрировавшее старую как мир вражду между фундаменталистами-скептиками (Норман) и эклектичными мастерами технического анализа (Мюррей).

Все смотрят на один и тот же график

Общая для всех технарей проблема – неспособность отказаться в случае необходимости от графиков. Мне приходит на ум еще один «бингизм»: «Знай момент, когда надо выкинуть все графики». Бинг Сунг, был способен на такое, поэтому-то он и стал хорошим трейдером. Важной чертой личности трейдера должно быть умение сочетать работу исследователя с природной интуицией. Слишком много людей решается связать себя узами вечного брака с той или иной стратегией. Неопытные трейдеры и инвесторы тянутся к простоте, позволяющей им принимать, по их мнению, квалифицированные инвестиционные решения на основании того или иного торгового метода.

Такой подход служит инструментом для работающих неполный рабочий день трейдерам, с помощью которого они «вычерчивают карту» ценовых движений и совершают здравые сделки без особых временных затрат. Люди обычно не понимают губительных последствий брачного союза с одной, пусть даже самой гениальной стратегией. Такова главная причина, из-за которой 90 процентов розничных счетов для торговли на фьючерсных рынках проигрываются в течение первых трех месяцев. Почему? Как столько людей может постоянно проигрывать? Когда новички начинают считать, что они в состоянии состязаться с закаленными ветеранами на поле битвы, где все участники сражения выступают в равных условиях, как только подобное взбредет в голову неопытным трейдерами и инвесторам, – они обречены на провал.

Новые трейдеры не могут соперничать с ветеранами рынка и надеяться на ту же долю успеха, если они не обладают верной комбинацией дисциплины, времени и хорошо работающей интуиции. Новые трейдеры обычно выбирают стратегию, которую в состоянии понять, и очаровываются ею. Большинство из них заканчивают тем, что выясняют для себя истину, которая давно известна старикам: если живешь с мечом, то и умрешь от меча. Иными словами, изберешь какую-нибудь единственную стратегию – она рано или поздно тебя погубит.

Представьте себе трейдера, вся стратегия принятия решений которого, основана на индикаторе индекса относительной силы (relative strenght index, RSI) рынка. Такой человек продавал бы акции всю вторую половину 90-х, потому что значение индекса относительной силы было высоким. Ему пришлось бы очень и очень туго.

Называть себя техническим трейдером отнюдь не значит понимать структуру рынка, разбираться в графиках и движениях цены. Мой старый друг Аарон Рейнгласс (Aaron Reinglass) – прекрасный пример опытного технаря, в арсенале которого есть место и для фундаментального оружия. Он любит повторять, что если человек не понимает, как и почему ему удалось выиграть деньги на рынке, он рано или поздно их наверняка потеряет.

Родители Рейнгласса выжили в Аушвице, они оказали большое влияние на формирование его мировоззрения. Скептик по натуре, Рейнгласс – прекрасный технарь, обладающий сверхъестественным чутьем на новостное закулисье, которое может оказать серьезное влияние на рынок. Время от времени он приносит мне найденные им в ведущих деловых изданиях или на интернет-сайтах статьи, содержание которых перекликается с нашими беседами о рынке. Я навсегда запомнил сказанное им незадолго до начала падения рынка акций в конце 2000 года: «Запомни, Джек, похмелье случается не тогда, когда человек пьет, а когда он прекращает пить». Этим он хотел сказать, что графики подтверждают наши худшие опасения: рынок плохо себя чувствует. Я заимствовал у него эту фразу, которую впоследствии не раз использовал.

Исследующим рынок стоит задаться вопросом о том, дают ли им графики шанс оказаться на переднем краю рынка? Каждый раз во время моих выступлений в разных городах страны я слышу один и тот же вопрос: использую ли я в своей работе технический анализ, и если да, то какой именно метод? Совершенно очевидно, что наблюдение за рынком дает нам возможность идентифицировать определенные модели поведения цены. На это можно возразить, мол, рынок ведет себя, как ему заблагорассудится (теория случайных блужданий, мы обсудим ее в Главе 7), а графическое отображение движения цены является анализом постфактум. Скользящие средние линии бывают разного временного масштаба, от внутредневных до года, они помогают трейдерам определиться с изменяющейся стоимостью с помощью усредненной цены.

Трейдеры стремятся обнаружить на графиках повторяющиеся ценовые модели, которые помогут им упредить будущее развитие событий. Временные масштабы графиков различны. Современные компьютерные системы анализа позволяют наблюдать как тиковые графики, дающие картину, скажем, за последние полчаса, так и графики, которые показывают движение рынка за период нескольких десятков лет. Анализ графических моделей особенно популярен среди начинающих трейдеров, но у него есть свои изъяны. Некоторые типы исследований рынка, например, анализ графиков крестиков-ноликов (point-and-figure chart) или методология опорных точек (pivot points), обречены на провал в силу своей популярности. Все эти несложные подспорья для начала карьеры благодаря своей относительной примитивности оказываются самореализующимися пророчествами, помогая профессионалам пожинать богатый урожай с розничных счетов.

Логика очевидна: если весь мир розничных трейдеров смотрит на один и тот же график и использует одинаковый тип анализа, то он обречен на совершение «коллективных действий». Еще один секрет Уолл-стрит заключается в том, что профессиональный трейдер выигрывает немалые деньги, перетекающие к нему на счет прямо со счетов необразованных розничных инвесторов, использующих простые уровни поддержки и сопротивления для входа и выхода из рынка. Это все равно, что громко заявлять миру о том, что ты думаешь и делаешь как трейдер.

Все решает образование

Моей целью всегда было по возможности посвящать клиентов в тонкости технического анализа. Есть некая ирония в том, что образованные люди открывают счета у брокеров, использующих наиболее примитивные стратегии работы. Новичок на площадке первым делом начинает постигать премудрости анализа опорных точек. Он берет максимум, минимум и цену закрытия предыдущей сессии и высчитывает по ним опорные точки (pivot – точка опоры, ось вращения) для следующего дня. Все это неплохо звучит, проблема лишь в одном – весь мир наблюдает за теми же самыми точками. В этом-то и заключается, по моему скромному мнению, самая большая проблема всех доступных широкой публике стратегий. Если стратегией овладели массы, она обречена. Как известно, 9 из 10 участников рынка деньги проигрывают. Я говорю брокерам и клиентам, что надо стараться не делать то, что делают все.

Быть белой вороной не означает лишь иметь мнение, отличное от точки зрения большинства о рыночных тенденциях. Надо еще обладать пониманием того, когда следует использовать самосбывающиеся пророчества, которыми можно считать большую часть методов технического анализа. Выражаясь яснее, простые линии поддержки/сопротивления и опорные уровни превратились в магниты, притягивающие к себе внимание профессионалов рынка (или, если вам угодно, его акул), которые по ним определяют момент входа в рынок розничных инвесторов и то, как долго они смогут выносить боль убыточной позиции. Считаю, что начинающий трейдер не придумает ничего лучшего, как выбрать какой-то ему понятных методов технического анализа, сесть и понаблюдать за тем, как цена обходится с уровнями, определенными в согласии с избранной стратегией. Причем делать это следует в течение длительного периода времени, ибо в краткосрочном плане ничего полезного для себя из таких наблюдений не вынести. Любая методология может время от времени выводить позиции в плюс, но действительно рабочими являются лишь те стратегии, которые постоянно результируются в прибыль.

Что касается меня, то мне слишком часто приходилось иметь дело с людьми, которые считали себя сторонниками теории случайных блужданий. Бинг любил повторять, что графики иногда надо выбрасывать в окно, и я с ним в этом согласен. Я заметил, что подчас технический анализ скорее препятствие, нежели подспорье. Винни и Дэнни называли линии поддержки/сопротивления вуду-уровнями, но они, так же как и Бинг, хорошо понимали, что бывают ситуации, когда график может служить прекрасной «дорожной картой» уже пройденного отрезка пути. В этом различие между великими трейдерами и всеми остальными. Это различие в способности смотреть на график как на свидетельство прошлого и не пытаться спрогнозировать по нему будущее.

Большинство одаренных трейдеров умеют реагировать на рыночные условия, не пытаясь предугадать будущее с помощью математических вычислений. Для упреждающего подхода к трейдингу необходима реактивность – умение должным образом реагировать на изменяющиеся условия рынка. Выявление модели или ее отсутствия дает хорошим трейдерам понимание того, как им следует позиционировать себя для следующего крупного движения. Мне довелось работать бок о бок с прекрасными технарями, например, с Аароном Рейнглассом, но Док всегда привлекал меня больше всех остальных. Его метод структурного анализа рынка соответствует моим фундаментальным взглядам. Разница между нами в том, что Док относится к своей стратегии как к предвестнику рыночных фундаменталий, тогда как я считаю ее подтверждением моей точки зрения на фундаментальную картину рынка. Но как спорить с человеком, сумевшим предсказать некоторые из крупнейших событий в истории рынка?

Итак, помогает ли технический анализ стать успешным и богатым трейдером? Иногда. Но бывает, что лучшие и самые успешные методы анализа не помогут вам закрыть сделку в плюс. Сумевшие выжить на рынке скажут, что для того, чтобы добиться успеха, трейдеру необходимо соединить твердое понимание фундаменталий с доступной ему технической информацией. Трейдер должен вырабатывать собственный стиль действий в соответствии с индивидуальными особенностями характера и толерантностью к риску, степень которой различна у всех трейдеров. Когда у меня спрашивают совета относительно преимуществ того или иного стиля торговли, я отвечаю словами Бинга, сказавшего мне как-то на заре моей спекулятивной юности: «Выполняйте тщательно всю подготовительную аналитическую работу, и, что самое главное, совершайте свои собственные ошибки. Это единственный способ чему-то научиться». То, что было истиной в 1986 году, остается таковой и сегодня.

Глава 7 Теория случайных блужданий

Рынок есть не что иное, как организованный хаос

Члены совета директоров CME встречаются в первую среду каждого месяца. Перед этим, в понедельник, проводятся заседания комитета по стратегическому планированию, а во вторник – заседание исполнительного комитета. Глава комитета по стратегическому планированию Лео Меламид просил меня участвовать в его работе, а председатель СМЕ Скотт Гордон (Scott Gordon) назначил меня членом исполнительного комитета. Два вышеозначенных органа можно считать неким советом внутри директората, в них определяется политика и повестка дня предстоящего заседания совета директоров. Все, относящееся к процессу разработки «политического курса», вызывало во мне естественный интерес, но главным событием месяца, безусловно, была возможность общения с выдающимися умами нашего времени.

До заседаний совета директоров в офисе исполнительного комитета проводились ланчи. На ланчах я часто беседовал с сенатором Полом Саймоном и профессором Мертоном Миллером. Как-то раз зашел разговор о ралли на фондовом рынке. Каждый из присутствующих имел собственное мнение о причинах небывалого роста акций высокотехнологических компаний. Одно из самых квалифицированных и интересных суждений я услышал из уст Уорда Паркинсона (Ward Parkinson), основателя компании Майкрон Текнолоджиз (Micron Technologies), который к тому времени уже отошел от дел и жил в свое удовольствие на западе США. Паркинсон заметил, что в наши дни мир переживает технологическую революцию, последствия которой будут намного более масштабными по сравнению с результатами индустриальной революции. Очень проницательное наблюдение человека, сыгравшего значительную роль в деле продвижения технологий на массовый рынок.

Когда кто-то поинтересовался мнением доктора Миллера, он, в подобных ситуациях обычно расслабленно наслаждающийся беседой, неожиданно для меня выпрямился на стуле и стал серьезным. Мне показалось, что он готовится высказать нечто важное. В течение следующих 20 минут он безостановочно говорил о движении на рынке корпоративных ценных бумаг и о теории случайных блужданий. Я с чувством благоговения внимал тому, за что многие платят тысячи и тысячи долларов: Нобелевский лауреат Мертон Миллер делился с нами своими мыслями относительно рынков и экономики.

Выходец из бизнес-школы университета Чикаго, Мертон был классическим теоретиком случайных блужданий. По сути, то, что мы сегодня считаем теорией случайных блужданий, было разработано на основе его научных трудов. В тот день он высказал много ценных и обоснованных мыслей о воцарившейся на рынке эйфории, но главный акцент пришелся на определение рынка как организованного хаоса. Он сказал мне, что первая серьезная работа по теории случайных блужданий была издана еще в 1965 году Полом Самуэльсоном (Paul Samuelson), и называлась она «Доказательство беспорядочного колебания правильно спрогнозированных цен» (Proof That Properly Anticipated Prices Fluctuate Randomly). За ней последовали и другие научные исследования.

Уже направляясь вместе с Мертоном в конференц-зал после окончания ланча, я спросил у него, считает ли он себя «ходоком наугад». Ответ был типичным для Мертона: «Дорогой Джек, любая теория или изобретение меняются со временем. Кто сегодня помнит о том, что паровой двигатель был изобретен для откачки воды из угольных шахт?»

Книга «Случайные блуждания по Уолл-стрит» (Random Walk Down Wall Street), была написана Бартоном Мэлкиелом (Burton Malkiel) в 1973 году. Главный посыл книги заключается в констатации невозможности превзойти рынок в принципе. Другими словами, объединенные усилия всех специалистов технического анализа во всем мире оказываются по большому счету тщетными и бесполезными. Причина в том, что инвесторы в конечном итоге более компетентны при покупке и удержании активов, но не в стремлении правильно выбрать момент времени для совершения сделок. Исследование Мэлкиела, заслужившее признание научных кругов того времени, ставило под вопрос действенность технического и фундаментального методов анализа рынка.

Для трейдера, который проводит за компьютером долгие часы, стремясь отыскать на графиках торговую модель, мысль о случайном движении цены равносильна ереси. Согласно постулату теории случайных блужданий, любую удавшуюся попытку правильного определения времени движения надо отнести на счет банального везения. Закон скользящих средних также предполагает возможность выигрыша денег некоторыми участниками рынка, но в долгосрочном плане эти счастливчики все равно не смогут переиграть рынок.

Было полезно выслушать мнение Мертона о теории случайных блужданий. Из нашего разговора я вынес представление о том, чему и как учат студентов в бизнес-школах. Не думаю, что Мертон подписался бы под словами о тотальной случайности абсолютно всех ценовых движений. Он не находил смысла в большинстве стратегий технического анализа, поскольку колебания цены в дневном масштабе случайны. Цены не обладают памятью, для них нет ни прошлого, ни настоящего, поэтому их нельзя использовать при анализе, целью которого является прогнозирование будущих движений на рынке. Любое изменение цены вызывается поступившей на рынок информацией. В момент получения информации рынок перенастраивает цены. В наши дни возросшая скорость распространения информации и оперативный доступ к ней ставит участников рынка в почти равные условия игры. Мертон спросил меня: «Сколько взаимных фондов за последние 20 лет превзошли индекс S amp;Р 500?» Он считал, что фондовые менеджеры не были в состоянии справиться с усредненным значением цены. В долгосрочной перспективе самым прибыльным окажется именно индексирование рынка.

Посетителей бирж, на которых сохранились площадки голосовой торговли, в первую очередь поражает царящий на них хаос. Когда я только начинал торговать, для меня было почти невозможно отключиться от шума и эмоций, царящих на площадке на протяжении всей торговой сессии. Я не мог разобраться в том, вызвано ли движение цены поступившей на рынок новостью, или причина вдруг разыгравшейся вокруг меня бешеной активности заключается в появлении крупного заказа.

Концепция рыночной ходьбы наугад с трудом усваивается трейдерами. Ведь принцип распознавания модели лежит в основе любой аналитической стратегии, будь то стратегия фундаментальная или техническая. Фундаментальный подход к рынку преследует цель понять настоящее с помощью прошлого, и на основании достигнутого понимания спрогнозировать будущую модель поведения рынка. Технарь надеется на то, что выявленная им прошлая закономерность, связанная с повторяемостью технических моделей, сработает и в будущем, принесет ему прибыль от выигрышной сделки.

Чему учат магистров делового администрирования в части ценовых колебаний

Итак, что известно об анализе рынка кандидатам на получение степени магистра делового администрирования (MBA)? Я имел дело с множеством таких магистров из разных бизнес-школ и имею представление о том, чему и как их учат. В районе Чикаго находятся две большие школы – это Высшая школа бизнеса чикагского университета (University of Chicago Graduate School of Business) и Келлогская школа менеджмента (Kellogg School of Management), принадлежащая Северо-Западному университету (Northwestern University). Обе школы могут гордиться солидной репутацией и высоким местом в рейтинге наиболее престижных бизнес-школ мира. Даже поверхностный разговор с выпускниками обеих школ позволит вам ощутить различное отношение к рынку, следовательно, и к работе на нем. В выпускниках университета Чикаго явственно прослеживается мертоновское влияние.

Многое из того, чему учат этих студентов МВА, подогнано под теорию случайных блужданий. Мнение о рынке выпускников Келлога является синтезом многих теорий. Возможность случайного движения в принципе допускается, равно как и выявление долгосрочных моделей поведения цены на графиках. Интервьюируя кандидатов на работу в офисе, я без труда вычисляю место их учебы. Выпускники двух школ пробираются к конечной цели разными маршрутами. Объясняя движение цены с различных точек зрения, они приходят к одному и тому же результату. Они превратились в тех, кого я называю рандоменталистами (от английского random – случайно, наугад, наобум. – Примеч. пер.).

Рандоменталист – это ученый, соединяющий теорию случайных блужданий с фундаментальным подходом к анализу рынка. Когда я спрашиваю у этих «наобум-гуляющих» их мнение касательно ситуации на рынке, беседа неизменно сворачивает на двигающие цену фундаменталии. Здесь они вступают, по существу, в противоречие с теорией случайных блужданий. Какую пользу можно извлечь из отслеживания новостей и событий, работа по которым – основа фундаментального анализа, если случайно все, включая и новости вкупе с событиями? Этот вопрос приводит нас к следующему, еще более важному: эволюционировал ли рынок как таковой до уровня, соответствующего уровню развития теории случайных блужданий? Могло ли случиться так, что теория изменилась вместе с рынком?

В годы доминирования теории случайного движения в мире экономики и финансов индивидуальные трейдеры и инвесторы находились «в загоне» по сравнению с крупными брокерами и дилерами. На самом деле единственным источником получения розничным трейдером информации был его брокерский дом. В продолжение последних 25 лет информационный поток, полностью изменив конфигурацию ландшафта в мире трейдинга, сумел привести и к изменению теории случайного движения.

Приверженцы теории считали, что новости и события так быстро учитываются ценой, что индивидуальному трейдеру не остается ни единого шанса отреагировать. Рынок слишком быстр и эффективен. Авторы научных трудов, разработавшие постулаты теории случайных блужданий, не учли вероятность технологической революции, благодаря которой роль первой скрипки отошла от крупных институтов к розничным трейдерам и инвесторам. Размер брокерских комиссионных и оперативность получения информации ставят розничных клиентов на одну доску с крупными фирмами. Добавим к сказанному возможность почти мгновенного исполнения ордеров на трейдерских платформах – и налицо будет полный букет обстоятельств, принуждающих наиболее твердолобых любителей хаоса к пересмотру своего отношения к рынку.

Почему в теории случайного движения стало меньше хаоса? Перестала ли она соответствовать действительности, или прав Мертон в своем предположении эволюционной трансформации, схожей с тем, что произошло с паровым двигателем? Большинство не понимает, что, когда эта теория появилась на свет 30 лет назад, рынок был совершенно другим. Стоимость совершения сделок и скорость их исполнения расслаивали рынок. На таком раздвоенном рынке крупные институциональные инвесторы терзали розничных трейдеров. При возникновении ценовых отклонений у трейдера не было никаких шансов в конкурентной борьбе с крупными брокерами.

Теория случайных блужданий и технологии

Распространение электронного трейдинга и конкурентоспособные брокерские комиссионные изменили мир трейдинга. Интересно, что сообщество брокеров на дух не выносит теорию случайного движения. Их бизнес – продажа методов анализа и идей. При этом рост более половины взаимных фондов (mutual funds) из года в год оказывается ниже роста рынка (когда в 1973 году была опубликована теория случайных блужданий (random walk theory), число таких взаимных фондов доходило до 90 процентов). Сегодня на рынке существует огромное множество структур, подобных ETF’s, предлагающих инвесторам реально индексированные инвестиции, которые сильно затрудняют жизнь портфельным менеджерам. Этим несчастным менеджерам становится все труднее разрабатывать стратегии, приносящие удовлетворительный уровень доходности. Означает ли все сказанное выше сведением на нет фактора случайности в движении цены?

В январе 1986 года, в тот момент, когда я разговаривал по телефону с Бингом, мир облетело известие о гибели космического челнока «Челленджер», взорвавшегося на старте с мыса Канаверал. Рынок немедленно начал тонуть, заказы на продажу контрактов по индексу S amp;Р 500 шли отовсюду. У меня и у Бинга были короткие позиции, но мы заметили странность в поведении рынка. Он реагировал на линии поддержки и сопротивления обычным образом, как это всегда случается при обвалах. То, что по идее должно было быть панической распродажей, имело вид неуверенной, но очень волатильной торговли, сопровождаемой отрывистыми движениями рынка.

В любом учебнике по трейдингу можно прочитать, что при сообщениях о катастрофах надо сначала продавать, а потом уже задавать вопросы. Кто продавал на новости о взрыве космического аппарата, быстро обнаружили, что рынок не всегда ведет себя предсказуемо. Наоборот, он делает все возможное, чтобы от его движений пострадало как можно большее число людей. Обычные люди этого никогда не понимают. Рынок всегда изыщет способ огорчить внутридневного трейдера вследствие случайности внутридневных отклонений цены.

Существует два различных типа доходности капитала, которым рискуют: доходность с учетом риска и абсолютная доходность. Приверженец теории случайных блужданий предпочитает стратегию «купи и держи» (buy-and-hold), поскольку не верит в иные возможности работы на эффективном рынке. История учит нас рациональности подобной стратегии, прибыльность которой превышала средний уровень доходности на рынке, но проблема ее в том, что она не предоставляет возможности компенсировать связанный с инвестированием риск. Метод «купи и держи» исключает гэмблерского типа догадки, но никуда не убирает риски.

У портфельных менеджеров стратегия управления деньгами учитывает рыночный тайминг (market timing – безэквивалентное понятие, возможен лишь описательный перевод на русский; сделка, основанная на выборе момента открытия и закрытия позиции. – Примеч. пер.), благодаря чему они могут перемещать капитал из корпоративных бумаг в другие инструменты. Они увеличивают позиции по акциям при ралли на фондовых рынках и убирают деньги в казначейские обязательства при откатах. Таким образом портфельные менеджеры делают поправку на риск. Это пример доходности с учетом риска. В наши дни фьючерсные продукты позволяют эффективно оценивать временной фактор.

Как мы уже отмечали в предыдущих главах, между риском и доходностью существует корреляция. Чем выше предполагаемый риск, тем больше возможная прибыль. Понятие соотношения риск/доходность становится ключевым в споре между истинными «наугад-ходящими» и теми, кто верит, что рыночный тайминг приводит к снижению риска по позиции. Обширные исследования, проведенные поборниками теории Доу (Dow theory), доказали: использование техник рыночного тайминга повышает прибыльность портфеля и сокращает риск при нахождении в рынке. Стивен Браун (Stephen Brown) из университета Нью-Йорк, Уильям Гецман (William Goetzman) из Йеля и Алок Кумар (Alok Kumar) из университета Нотр-Дам (University of Notre-Dam) опубликовали осенью 1998 года в «Джорнел оф файненс» (Journal of Finance) исследование. Смысл его заключался в сравнении результатов теории Доу и теории случайного движения («покупка и удержание») за период с 1929 по 1998 годы. Оказывается, в долгосрочном плане учитывающий временной фактор подход принес своим сторонникам на 2 процента большую прибыль, нежели подход «купи и держи». Такая стратегия помогала инвесторам защищаться от рисков, связанных с нисходящими потоками на рынке. Хотя в последние годы разрыв в показателях сравнительной доходности вырос до 2.5 процентов в пользу теории Доу, горячие дебаты между учеными не затихают.

Тем, кому пришлось своими глазами наблюдать бычий тренд конца 90-х на рынке акций высоких технологий, непросто согласиться с утверждением о невозможности трейдинга с учетом временного фактора. Рыночный тайминг стал очень популярным именно во время этого подъема на фондовом рынке. Главная трудность в том, что из факта доступности информации не следует, что использующие ее люди понимают смысл происходящего вокруг них. Знать-то они знают, но ни черта не понимают. Любой, кто в то время наблюдал за рынком первичного размещения акций (initial public offering, IPO) высокотехнологических компаний, должен согласиться с тем, что последствия таких размещений были в высшей степени предсказуемыми.

Случайные события создают тенденцию

Есть такая старая поговорка: «Тренд – твой друг» (Trend is your friend). Любой трейдер, знакомый со вкусом победы на рынке, подтвердит вам, что тренды существуют на самом деле, и каждый, кто не учитывает этот факт, безотносительно к тому, следует ли он тренду или работает против него, – глупец. Конец 90-х стал хорошим уроком для многих трейдеров, они убедились в действенности рыночного тайминга. Это было время роста популярности производных продуктов, ETF’s наряду с другими инвестиционными инструментами облегчили процесс входа и выхода из рынка.

Прекрасным примером определения потоков на рынке со случайными событиями стало начало первой войны в Заливе. В момент пересечения кувейтской границы войсками Саддама Хусейна рынок был озабочен скорой публикацией данных по занятости, которые должны были подтвердить ожидания скорого выхода из рецессии.

Всем трейдерам и портфельным менеджерам, с которыми я общался, было наплевать на происходящее в Персидском заливе, они были уверены в том, что Ирак пойдет на попятную перед угрозой американской интервенции. История показала, что оценка Ираком возможной реакции США была ошибочной, это положило начало десятилетию нестабильности в регионе. Когда Государственный Департамент США (И.S. State Department) все еще вел переговоры с иракскими дипломатами, трейдер из компании Ферст Бостон (First Boston) по имени Энди Элнер (Andy Elner) сказал мне, что проблема гораздо больше, нежели принято считать. Он оказался единственным, кто догадался о надвигающемся урагане.

Когда еще не было электронных платформ, торговая площадка взрывалась каждый раз при поступлении новостей, способных повлиять на цену. Серьезные события вроде неожиданных решений ФРС генерировали несколько часов бешеной активности, когда объемы торговли взлетали до возможных на голосовом рынке максимумов. Но со времени запуска контракта на индекс S amp;Р 50 °США еще не находились в состоянии войны. Как рынок отреагирует на вовлеченность вооруженных сил в боевые операции за рубежом? С приближением срока окончания ультиматума, который союзники выставили иракцам, все вокруг меня превращались в политических экспертов.

Площадка обсуждала возможность войны и ее последствия для всего рынка. Я обсуждал с трейдерами из компании Ферст Бостон и других компаний, которых обслуживал, возможное направление движения рынка в случае начала войны. Я рассматривал всевозможные сценарии – от открытия долгосрочных позиций до скальпирования сразу после выхода новостей о начале военных действий. Все поголовно были уверены в обвале на фондовой бирже и ралли по краткосрочным казначейским обязательствам. Иными словами, они делали ставку «на ухудшение состояния экономики».

Однажды утром было объявлено о пресс-конференции Джима Бейкера (Jim Baker) – государственного секретаря в администрации Джорджа Буша (George Н.W.Bush). Бейкер должен был рассказать о своих переговорах с иракской делегацией. Как в эпизоде фильма «Поменяться местами» (Trading Places), когда все прекращают торговать и замирают в ожидании выхода новостей об урожае, на площадку фьючерсов на индекс S amp;Р 500 опустилась тишина. Трейдеры ожидали известий или хотя бы намека на них. Надо сказать, телемониторы в то время не являлись частью биржевого ландшафта, использование телевидения на голосовом рынке было под запретом (с тех пор ситуация изменилась, и теперь телевизоры висят на кронштейнах в каждом углу площадки).

Стоящий на полу площадки трейдер высматривает «утечку» с брокерского деска, которая подскажет ему смысл происходящего и поможет разобраться с тем, как рынок будет переваривать новость. Пока Бейкер шел к микрофону, поток ордеров совсем прекратился. Все находящиеся вне площадки приникли к экранам, стараясь как можно быстрее получить представление о смысле события. В это время я разговаривал по телефону и поэтому попросил поднять до предела звук, чтобы услышать то, о чем сообщалось всему миру. Бейкер говорил о разочаровывающих итогах диалога между иракским правительством и международным сообществом, затем он упомянул Кувейт. Поясню для тех, кто не в курсе событий новейшей истории: возглавляемое Соединенными Штатами международное сообщество поставило Ираку ультиматум, в соответствии с которым он должен был освободить Кувейт (недавно им захваченный), в противном случае Ираку пришлось бы столкнуться с серьезными последствиями.

Продолжая говорить по телефону, я краем уха слушал Бейкера. Когда он произнес слово “regrettably” (прискорбно) применительно к ответу иракцев, рынок взорвался как вулкан! Я мог слышать только: «Продай для меня 100!!! Продай!Продай!Продай!». К несчастью, спрос оставлял желать лучшего, ибо все вокруг мечтали только о продаже. В конце концов после 10-пунктового падения на рынке появились покупатели, и заказы стали исполняться. Трейдеры ставили на короткие позиции, будучи убеждены в том, что сумеют закрыть их в плюс, если начнется война. Фьючерсы на индекс S amp;Р 500 прокатились вниз с уровня 310 примерно до уровня 303. Рынок уже никогда не увидел этих уровней. Отметка 303 оказалась минимумом не только той торговой сессии: следующие 10 лет рынок только поднимался.

Жертвы случайности

Несмотря на тщательно продуманные торговые стратегии, трейдеры все-таки оказываются в положении жертвы случайных движений на рынке. Протащившие цену вниз панические продажи были следствием в корне неправильного анализа. Логика повседневной жизни на рынок не распространяется. Как писал Деннис ДеКор, «рынок совершенно алогичен!» В этом есть смысл: будь рынок на самом деле рациональным, каждый смог бы работать на нем и делать деньги на ценовых колебаниях. Фьючерсный трейдинг по сути является своей игрой с нулевой суммой (на каждого выигравшего приходится по проигравшему), поэтому все участники не могут пребывать в постоянном плюсе. У меня есть на этот счет свой «Закон Буруджяна»: рынок будет делать все что может для того, чтобы навредить по возможности большему числу людей.

Один из самых наиболее напряженных эпизодов, связанных с охватившей рынок хаотичностью, относится к середине 90-х годов, когда председатель ФРС Алан Гринспэн (Alan Greenspan) употребил во время пресс-конференции словосочетание «безрассудное воодушевление» («irrational exuberance»). Ночью на сессии в системе Глобэкс «взбесились» фьючерсы по фондовым индексам. Они повалились как подкошенные, переписав рекордные значения ночных объемов торговли. Перед этим выступлением Гринспэна фондовый рынок переживал состояние благостной эйфории, в продолжение которой портфельные менеджеры с радостью открывали для себя мир акций высокотехнологических компаний.

Мир финансов того времени отличался от нынешнего в плане скорости распространения информации. Шоковые волны кругами расходились от речи Гринспэна, постепенно накрывая все существующие на планете рынки капитала. Ценные бумаги с фиксированным уровнем доходности и акции переживали уровень волатильности, невиданный со времен кризиса 1987 года. Последний всплеск волатильности рынок пережил в самом начале войны в Заливе, после чего рынок продолжал свое безостановочное движение вверх.

Случайные, произвольные движения образуют базис теории случайных блужданий. Скорость и эффективность рынка не позволяет предугадывать неожиданные события и успешно работать по ним. Но одним из самых серьезных аргументов против теории случайных блужданий стало изобретение и развитие опционного рынка. В начале 70-х эта теория была последним криком финансово-экономической моды, структура рынков капитала была иной. Опционы были еще всем в новинку, большинство трейдеров их не понимало, притом покупать можно было только опционы колл (опционы пут были внесены в листинг позднее).

Работа по этим инструментам позволила трейдерам, которые использовали математические модели Блэка-Шоулза, совершать на постоянной основе выигрышные сделки, риск по которым был невелик. По мере того как к ученым экономистам приходило понимание мощи количественного анализа при ценообразовании опционов, становилось ясно: теория случайного движения небезупречна, у нее есть серьезные изъяны. Как могут новостные события приводить к «случайным блужданиям рынка», если трейдеры могут воспользоваться произвольностью движения для совершения скалькулированной высокодоходной сделки?

Авторитетное мнение

Обычным инвесторам, как правило, неизвестно, что «ходящие наугад» верят в авторитетное мнение. Это их единственно необходимое условие для инвестирования. Когда другие трейдеры интересуются моим мнением о рынке, я всегда говорю им, что думаю о сложившейся ситуации, а затем в свою очередь спрашиваю их о том же. По их лицам расплывается растерянная улыбка, они недоумевают, с чего это я заинтересовался их мнением. Я говорю им, что их авторитетное мнение столь же хорошо, как и мое.

Один из лучших опционных трейдеров, кого я знаю, – Грег Хэдли (Greg Hadley), мой старый друг еще по студенческому клубу в Лойоле. Хэдли постоянно задает мне вопросы по рынку, надеясь отыскать в моих ответах зерно, из которого взойдет прекрасный цветок его выигрышного трейда. Он помог мне понять, что любой трейдер, проводящий полную экспертизу всех сопутствующих сделки обстоятельств, обладает мнением. К этому мнению следует относиться как к авторитетному и принимать всерьез. Впрочем, таких людей на рынке немного.

Неизвестно почему, но эта идея шокирует многих трейдеров. Им чужда мысль о том, что обычный инвестор может обладать заслуживающим интерес мнением, с которым следует считаться, как и с мнением профессионала. Наверное, одна из причин тому – врожденная людская лень. Им предпочтительнее пить кофе, развалившись в кресле, пока другие готовятся к торговой сессии. Потом эти труженики расскажут, как им следует поступить со своим капиталом. Если вы отслеживаете все геополитические события и выходы экономических индикаторов, то наработанное на такой основе мнение будет базироваться на солидном фундаменте, а не на результатах гадания на кофейной гуще. Разница между профессионалом и любителем определяется опытом. Когда непрофессионал спрашивает меня о трейдинге, я всегда отвечаю, что для него важно осознание того, что в профессиональном мире он – любитель. Даже при условии идентичности информации «мнение о рынке» у розничного инвестора не будет таким же глубоким, как у закаленного профессионала. Не могу же я, прочитав несколько книг по медицине, претендовать на столь же глубокие познания, какие есть у врача. Долгие годы уходят на постижение нюансов рынка, без которых невозможно понимание ежедневно проявляющегося организованного хаоса.

Одним из преимуществ наличия деловых контактов и работы с обширной сетью серьезных клиентов является возможность узнать о том, как различные бизнес-школы за пределами Чикаго смотрят на рынок и его продукты. Большинство чикагцев считает необязательным выходить за пределы своего города в процессе познания сферы капитала – ведь два чикагских университета являются кладезями мудрости.

Мы забываем о существовании других прекрасных школ, как в нашей стране, так и за границей. В них учатся будущие трейдеры, там их учат теории случайного движения. Из бесед со многими выпускниками я уяснил себе догматический характер преподавания в высших школах. Теория случайных блужданий является предметом обучения вследствие того, что она превратилась в догму экономической науки. Вместе с тем, необходимо отметить отличные способности мышления и анализа, которыми обладают выпускники этих школ безотносительно к тому, придерживаются ли они постулатов теории случайных блужданий или нет.

Одна из первых известных мне историй об эффективности рынка и его произвольности относится к арабо-израильской войне 1967 года. Естественно, я не мог непосредственно наблюдать за реакцией рынка, ибо тогда мне было всего 6 лет. О последовательности событий мне известно из рассказов очевидцев. По мере усиления напряженности весной 67-го росли и товарные фьючерсы. Это типичная реакция на подобные события. Лежащая в их основе логика довольно проста: в случае затягивания и эскалации конфликта предложение опередит спрос, что и определяет бычье давление на цены большинства продуктов. 5 июня израильтяне нанесли упреждающий удар с воздуха по аэродромам Египта, Сирии, Ирака и Иордании.

Известие о бомбардировках привело к всплеску волатильности на рынках капитала. Товарные инструменты на СВОТ взлетели вверх, причем фьючерс на зерно исчерпал причитающийся ему лимит дневного подъема. На СМЕ, где торговали фьючерсами на мясо и мясопродукты, происходило приблизительно то же самое. Между двумя биржами существовало негласное разделение сегментов рынка. На СВОТ торговали непортящимися продуктами – зерном, соевыми бобами и орехами, тогда как СМЕ специализировалась на скоропортящихся «инструментах», типа свиной грудинки или живого скота.

Новость о войне между израильтянами и арабами привела к напряженности и на фьючерсных рынках. Дело в том, что на инструменты наложены определенные ограничения, регулирующие максимально возможный в течение одной торговой сессии рост (или падение) цены. Товарные фьючерсы быстро «выбирали» разрешенные пункты роста, после чего торговля закрывалась, а брокеры заносили в свои книжки все новые заказы на покупку. Есть много причин, по которым трейдеры готовы покупать остановленный ограничительным пределом инструмент. Главная причина в том, что купив его, они оказываются на переднем крае рынка. Запертый таким образом рынок с большой долей вероятности откроет следующую торговую сессию скачком вверх на несколько пунктов. Именно так обстояло дело во время Шестидневной войны – сельскохозяйственные фьючерсы скачками шли наверх, проходя за день все положенные им лимиты.

В конце третьего дня, когда фьючерс на свиную грудинку опять выбрал весь лимит и закрылся раньше времени, на рынке появился крупный «медведь». Это был Ральф Питерс! У него было много длинных позиций по зерну, но он уже начал избавляться от купленных ранее контрактов на свиную грудинку. Закрыв с огромным плюсом ненормально большую позицию, он перешел к коротким продажам. Когда один из клерков спросил его, зачем он рискует, играя против рынка, Ральф ответил ему: «Ни евреи, ни арабы не едят свинины».

Слух о появлении коротких позиций распространился по бирже с быстротой пожара в степи. Прошли считанные минуты, и на площадке стало очень жарко: трейдеры поняли очевидное – не все товарные инструменты одинаковы. В силу различия фундаменталий, события, приводящие к ралли на одном рынке, могут стать причиной обвала на другом. Хаотичность торговли сначала подняла цены, а затем в считанные минуты кинула их вниз. Рынок сошел с ума! Рост волатильности еще более усиливался спредами между различными товарными продуктами.

Всех проигравших деньги в биржевой мясорубке Шестидневной войны можно считать классическими жертвами хаотичности рынка. Волатильный характер событий, происходивших в начале лета 1967 года, может служить учебным примером произвольности цены. Даже в наши дни новости подчас протаскивают цену до искусственно завышенных уровней только для того, чтобы затем вернуть ее на место. И это несмотря на большее число участников торгов, профессиональные технологии трейдинга и насыщенность современного рынка поступаемой информацией через интернет. Различие в том, что, если в 1967 году трейдерам понадобилось три дня для того, чтобы разобраться в ситуации, сегодня на это уйдут считанные секунды.

Теория неслучайного движения

Есть еще одна школа экономистов, которая ставит теорию случайного движения с ног на голову. В 1973 году доктор экономики университета Чикаго Эндрю Ло (Andrew Lo) написал книгу под названием «Неслучайная прогулка по Уолл-стрит» (А 156 Non-Random Walk Down Wall-Street). От своих предшественников Ло отличается включением технического анализа в модель эффективного рынка. Технический анализ привлекал его в принципе. Он достиг некоторого успеха в развенчании постулатов теории случайных блужданий. Ло пришел к выводу об определенной степени предсказуемости рынков. Он не считал вопрос предсказуемости проблемой неэффективности и иррациональности ценовых движений. По мнению Ло, именно предсказуемость рынка приводит в движение маховик капитализма. Все довольно просто: если провайдеры ликвидности придут к выводу о невозможности извлечения прибыли из неэффективности цены, процесс образования капитала столкнется с большими трудностями, не говоря уже об ущербе всей рыночной структуре.

Ло пришел к выводу о том, что рынок может быть временами вполне эффективным, но это не является непреодолимым препятствием для извлечения прибыли участниками рынка. Они могут добиться успеха при условии непрерывной исследовательской работы и постоянного использования нововведений. Проще говоря, выполняющие «домашнюю работу» трейдеры будут благоденствовать при любых условиях.

Ло осознает, сколь трудно победить рынок. Людям не стоит думать, что они смогут просто вступить в эмоционально насыщенный, напряженный рынок и положить его одной левой. Ло сравнивает достижение индивидуальным портфелем уровня доходности выше среднего с работой компании, стремящейся выжить в условиях суровой конкуренции. При запуске новой производственной линии компания должна позаботиться обо всем и обезопасить себя от всех возможных проблем. Менеджменту необходимо проявить гибкость и способность к адаптации в новых условиях, иначе конкуренты уведут из-под носа часть рынка.

Управляющие фондами и трейдеры находятся в аналогичном положении: если их подход будет недостаточно гибким и инновационным, им не удастся переиграть рынок. Трейдер должен быть не менее динамичным, чем рынок. Если стратегия принесла хорошие результаты вчера и неплохо работает сегодня, то это не значит, что она и завтра останется действенной. В интервью журналу «Технический анализ рынка акций и товарных рынков» (Technical Analysis of Stocks and Commodities) Эндрю Ло резюмировал свою гипотезу:

«Чем больше креативности вы привносите в процесс инвестирования, тем большим будет вознаграждение. Поддержать непрерывный процесс можно только с помощью постоянных инноваций. Единственный способ продолжать делать деньги, продолжать расти и поддерживать в хорошем состоянии баланс – постоянно генерировать новые идеи.

Однажды я поинтересовался мнением Мертона Миллера о работе Ло. Мне показалось знаменательным, что из всех экономистов, с трудами которых был знаком Мертон, он лучше всех относился к Ло. Он особо ценил его за объединение в одном цельном подходе к рыночной структуре постоянно меняющиеся условия функционирования рынков и их эффективность.

Ло пришел к важному выводу о том, что инновации приводят к высокодоходным сделкам. Еще более значительно его предвидение о грядущей роли технологий, в конечном итоге действительно приведших к небывалой скорости и надежности распространения информации относительно ценовых колебаний. И в наше время коренных перемен на фьючерсном рынке, трансформирующемся в электронный мир, совершенно очевидна необходимость инновационной активности, благодаря которой трейдеры могут удержаться на переднем крае рынка.

Одно можно утверждать с уверенностью: для исследования обоих принципов инвестирования был выбран недостаточный временной масштаб. Несмотря на то, что в течение последних нескольких лет противники теории случайного движения превзошли сторонников «купи и держи» в плане доходности инвестиций, история свидетельствует в пользу будущего изменения ситуации. «Ходящие наугад» уверят вас в том, что рано или поздно доходность рисковых портфелей упадет ниже среднего уровня прибыльности корпоративных бумаг. Большинство взаимных фондов на Уолл-стрит всегда так заканчивают.

Единственное, что рождает надежду в сердцах инвесторов, – это скорость распространения информации среди участников рынка. Широкое распространение интернета и электронных торговых платформ предоставляет в распоряжение рядового инвестора инструментарий, с помощью которого он может выжить на сегодняшнем рынке. Вопрос в том, умеет ли он работать с ним.

Подобный взрыву рост популярности трейдинга не сопровождается повышением интереса к знанию как таковому. Быть может, прав Вуди Аллен (Woody Allen): «Тот, кто не может делать, учит, а кто не может учить, учит в тренинговом центре!». К несчастью, в большинстве случаев начинающих трейдеров на сегодняшнем рынке будут учить те, кто не может делать… или учить…

Большая часть хороших трейдеров и портфельных менеджеров, с которыми мне довелось встретиться в жизни, принадлежит к школе случайного движения. Например, Бинг, достававший меня словами о том, что я рассказываю ему лишь половину истории об истинном продукте теории эффективного рынка. Он учился в гарвардской бизнес-школе, где любое отступление от теории случайного блуждания считалось недопустимой экономической ересью. Помню, как он говорил мне, что графики не служат причиной движения рынка вверх или вниз. Активность рынка определяется событиями, в отношении которых мы пребываем в неведении.

То же самое можно сказать и о Винни с Дэнни, называвших технический анализ «вуду», но с некоей долей уважения относившихся к тому, что считали самосбывающимися пророчествами. Даже Скотт Вайсблам, продукт Вартона, испытывал презрение к методам технического анализа, полностью полагаясь на фундаментальный анализ различных фондовых индексов и разработанные им самим технологии. Все эти выдающиеся личности являлись великими трейдерами. У каждого из них был свой особый стиль работы, но их объединяло нечто важное: понимание не только базовой концепции эффективного рынка, но и необходимости инновационного подхода к трейдингу.

Глава 8 Психология рынка

Ценовые максимумы высоки,… но минимумы ниже!

Моя жена Донна – не только чудесная супруга и мать, но еще и прекрасная медсестра. Когда мы поженились двадцать лет назад, она работала в больнице на севере Чикаго, куда часто обращались трейдеры и члены их семей. Мне не раз приходилось слышать слова похвалы в ее адрес от пациентов реабилитационного отделения в хирургии, в котором она работала. Как-то утром ко мне подошел клерк опционной площадки и сообщил, что один из наших брокеров отсутствует по состоянию здоровья. Речь шла о «Бейбе», огромном парне лет под 60, с косичкой и серьгой в ухе. Оказалось, что ему придется делать операцию на сердце. Спустя три месяца я увидел на площадке нового человека… Боже мой, это был Бейб! Его было почти не узнать – человек потерял около 150 фунтов веса и стал похож на тростник.

Я узнал его лишь тогда, когда он подошел и заговорил со мной. Мне был известен его стиль работы на площадке, Бейб был крутым парнем старой закваски, и его взгляд красноречиво говорил о типе характера. Он был известен на бирже как трейдер и брокер, с которым лучше не связываться, но теперь он стал половиной прежнего Бейба, по крайней мере, в физическом смысле. Выражение его глаз насторожило меня. Он говорил медленно: «Я думал, что умру. Твоя жена спасла меня. Она все время держала меня за руку и повторяла, что все будет хорошо». В его глазах стояли слезы. Я был глубоко тронут. «Не уверен, что мне удалось бы выкарабкаться, не будь ее там. Боже, храни Донну», – сказав это, Бейб развернулся и пошел прочь. Я тут же позвонил жене и спросил, помнит ли она его. Донна всегда весьма щепетильно относилась к вопросам врачебной тайны даже до принятия закона Сарбейнса (Health Insurance Portability and Accountability Act), и никогда не делилась со мной происходившим в больнице. Но она знала, о ком я спрашиваю, и спросила меня о том, как выглядит Бейб. Я рассказал ей о нашей с ним беседе.

Передавая ей слова благодарности, я внезапно подумал о том, что даже выигранный для клиента миллиард никогда не приводит к подобному отклику. Никогда клиенты не говорили мне, что я спас их жизни, потому что я работаю ради заработка! Я рассказал все Бингу, который считал, что происшедшее с Бейбом повлияет на его коллег. Бейбу пришлось отказаться от торговли на площадке, те же, кто работал с ним бок о бок, изменили свой подход к трейдингу. Рыночная психология на площадке опционов по фьючерсу на индекс S amp;Р 500 претерпела некие изменения, особенно это коснулось тех, кто хорошо знал Бейба. Аппетит на риск сильно уменьшился, а двое коллег Бейба вскоре вообще покинули СМЕ.

Дух рынка

Любой, стремящийся стать трейдером, первым делом должен осознать реальность существования духа рынка. В первые годы работы я не понимал силы воздействия на трейдера определенных внешних факторов, как на микро-, так и на макроуровнях. На микроуровне происшествия и явления сугубо локального значения оказывают прямое воздействие на сообщество трейдеров, совершающих сделки в течение дня. Такого рода событиями могут быть смерть близких или тяжелые болезни членов группы. К явлениям на макроуровне относятся глобального масштаба происшествия, вроде атаки террористов на башни Всемирного Торгового Центра 11 сентября и все, влияющее не только на локальное сообщество трейдеров, но и на все рынки капитала. Будучи исследователями рынка, мы должны постараться понять воздействие на рыночную психологию.

К лету 1989 года рынки, казалось, полностью оправились от шока двухгодичной давности. Площадка индекса S amp;Р 500 заметно активизировалась. Обмелевший поток заказов вновь начал усиливаться, а вместе с ним и волатильность, что стимулировало приход на рынок трейдеров и инвесторов. Я разделял охватившее рынок эйфорическое настроение, за что и поплатился. Очень легко дать себя увлечь окружающему миру, тем более, если всей планетой овладел праздничный настрой. Пала Берлинская стена, я ожидал появления на свет первенца. Прекрасное время для торговли на рынке!

У меня было чувство скорого начала мощнейшего ралли библейских масштабов. А почему бы и нет? Соединенные Штаты были лидером мировой технологической революции, обладали величайшим за всю историю человечества духом предпринимательства, а теперь мы к тому же вышли победителями из Холодной войны. Более бычьего сценария не могло быть по определению. Я стал аккумулировать небольшие длинные позиции, постепенно доводя свой счет до состояния готовности к большому прыжку. В конечном итоге у меня оказалось опасно большое количество купленных контрактов на индекс S amp;Р 500, которыми я не ограничился, прикупив к ним еще и опционный колл. Профессиональные трейдеры называют такое техасским хеджем – две разные позиции со схожим типом риска. Помню, как по пути домой я задумался над количеством купленных лотов и принял решение чуточку разгрузиться. В конце концов, был сезон корпоративных отчетов, и все могло случиться с радикальным быком, в которого меня превратила зараза всеобщего оптимизма.

Утром следующего дня я первым делом засел за терминал компании Си-Кью-Джи (CQG, информационная система. – Прим. пер.) и принялся вычислять уровни, на которых буду постепенно закрывать длинные позиции. Цена чуть упала, но не настолько сильно, чтобы поставить под вопрос прибыль по открытым контрактам. Еще до открытия сессии компания Юнайтед Эйрлайнз (United Airlines) объявила о резком сокращении доходов. Уолл-стрит был не готов к такому повороту событий. Заявки на продажу пошли валом, и я скоро понял, что после открытия торгов рынок обвалится. Новость о доходах Юнайтед Эйрлайнз потрясла фондовый рынок до основания.

Последующие события вошли в экономическую историю XX века под названием «крушение Юнайтед Эйрлайнз»: именно этот отчет именно этой компании явился катализатором крупного обвала на фондовой бирже. Мои позиции были разгромлены! Выигрышную сделку я превратил в один из самых крупных проигрышей моей жизни. Закрыв позиции, я покинул площадку и побежал к моему другу Бобби Голту (Bobby Gault). Бобби был очень талантливым брокером, работавшим по контрактам на индекс S amp;Р 500, в будущем ему предстояло сыграть важную роль в моей жизни.

С ним вместе мы пережили много хорошего, но в тот день он мог видеть на моем лице только крайнюю степень ужаса. Зная о том, что я был еще относительно молодым трейдером, он взял меня за локоть, отвел в сторонку и сказал: «Запомни, мой друг, это всего лишь деньги, и мы всегда сможем их еще заработать. Главное – семья!».

Эти слова Бобби останутся со мной навсегда. Урок из пережитого я вынес серьезный. На моих глазах, прямо передо мной (и перед моим счетом) произошел сдвиг в психологии рынка, который я не сумел идентифицировать!

Эйфория на рынке

Если кому-либо требуется классический учебный пример воздействия на психологию рынка, ему следует заняться изучением событий конца прошлого – начала нынешнего столетий. Конец 90-х годов совершенно беспрецедентен в плане масштабов наработанного и распределенного по некоторым секторам экономики богатства. Человечеству еще не доводилось переживать ничего близко напоминающего революцию «хай-теков». На рынке царило праздничное настроение, и вечеринка была в полном разгаре. Все делали деньги. Когда я садился в такси, водитель рассказывал мне о целом состоянии, которое он заработал на отдельной акции. За этим естественным образом последовал взрыв пузыря фондового рынка, похоронившего многие пенсионные счета и обнулившего балансы торговых счетов. Трейдинговые компании закрывались одна за другой, брокерство на финансовых рынках по прибыльности стало похоже на продажу змеиного масла. 2001 год навсегда изменил всех нас, но об этом чуть позже.

В середине 90-х всем нам стало ясно, что происходит нечто особенное. Цены упорно шли вверх, день за днем, они переписывали максимумы. У нас было осознание причастности к историческому движению, которому предстоит войти в учебники истории. Мы знали о серьезных подвижках на рынке, происходивших в прошлые годы, но никто не мог представить, что целый фондовый рынок заберется так высоко.

Отстраненному взгляду ученого представилась великолепная возможность понаблюдать за охваченным эйфорией рынком. Вовсю действовал эффект окончания «холодной войны». Мир капитализма наслаждался плодами одержанной им победы, засеивая мир семенами бизнеса и прибыли. Все вдруг заделались капиталистами. Даже считающие себя коммунистами китайцы на самом деле жили в условиях подавленной формы капитализма, которая росла быстрее, чем валовой внутренний продукт некоторых стран большой семерки. На площадках индексных фьючерсов мы с приятным изумлением наблюдали за геометрическим ростом числа клиентов. Розничные счета стекались к нам как никогда раньше. Они создали условия процветания для всех участвующих в торговле групп – для трейдеров, брокеров, продавцов и комиссионных торговцев фьючерсами.

Стоит внимательнее и глубже заглянуть в эти годы, пришедшиеся на середину и конец 90-х. Они предоставляют нам хорошую возможность разобраться с психологией эйфории, в которой пребывала инвестиционная публика. Тогда каждый владелец счета по акциям покупал при каждом тике вниз, при этом выигрывал в трех случаях из четырех. Никогда не стоит забывать о заразном характере «делания денег». Может быть, в жизни вообще нет ничего сложнее, нежели перейти от образа жизни среднего класса к стилю поведения рок-звезды, а потом вновь опуститься к уровню существования средних социальных слоев. С кем бы я ни встречался, все говорили только об акциях, которые уже купили или собираются приобрести. Самое главное, что рассуждали об этом непрофессионалы.

Я слышал истории об удачных и прибыльных инвестициях от таксистов и продавцов бакалеи. Мне было трудно пойти против толпы (стать «белой вороной»), хотя инстинкт подсказывал мне это. Внимательно изучив фундаменталии, я принял решение держаться подальше от некоторых чудовищно переоцененных бумаг, уйдя в акции биотехнологических компаний и полностью отдавшись работе в биржевом комитете. На акциях торгующихся в системе NASDAQ я вообще не открывал серьезных позиций, разве что иногда торговал в течение дня. Продолжая оставаться быком, я с большой осторожностью смотрел на происходящее. Мне была не по душе охватившая всех и вся эйфория, из-за которой было трудно решиться на удержание длинных позиций.

Однажды во время эфира на Си-Эн-Би-Си кто-то спросил меня об уровнях сопротивления на графике индекса NASDAQ, на что я ответил: «Настало время выбросить все графики». Я заимствовал эту фразу у Бинга, так я хотел сообщить миру о том, что графики перестали иметь какое-то отношение к происходящему на рынках. Уверен, со мной согласился бы любой опытный профессионал.

Я уже писал, что жизнь трейдера, который выигрывает деньги, чудесна! При подъеме на фондовом рынке жизнь у всех чудесная. Даже у тех, кто платил за акции цену, измеряемую четырехзначными числами, и все равно выигрывал деньги. Вся страна находилась в приподнятом настроении, вызванном подъемом рынка. Журналисты придумали этому явлению подходящее название: эффект богатства (the wealth effect). Благостные последствия ралли по акциям испытали на себе не только трейдеры и брокеры, но и люди, занятые в других сферах бизнеса.

Газеты ежедневно публиковали истории о никогда ранее не торговавших акциями людях, вдруг решившихся на покупку бумаг и наживших на них миллионы долларов. От таких историй нельзя было никуда спрятаться. Куда бы я ни пошел, везде обсуждали нечто подобное. Однажды Деннис ДеКор рассказал о том, что парикмахер дал ему совет относительно покупки акций. Как профессиональный трейдер и прирожденная «белая ворона», Деннис воспринял совет, как сигнал о близкой кончине бычьего тренда. Это случилось за полгода до лавинообразного обвала цен на фондовом рынке. Интуиция Денниса не подвела!

Страх и алчность

Как вам уже известно, рынок движим двумя присущими человеку эмоциями – страхом и алчностью. Каждая из них способна изменить диспозицию рынка в краткосрочном плане. Эти воздействующие на психологию рынка эмоции являются источником жизненной силы трейдинга. И страх и жадность могут спровоцировать трейдера на выход из рынка. Для того чтобы достигнуть успеха, трейдерам следует в первую очередь научиться отстраняться от примитивных и сильных чувств. В своей жизни я открывал тысячи позиций, и каждый раз, покупая или продавая, ощущал учащенное биение сердца. Несмотря на все попытки заставить себя поверить в то, что имеешь дело не с деньгами, а с пунктами и цифрами, невозможно перестать думать о финансовом выражении сделки.

В конце 90-х годов страх покинул рынок. Никаких опасений! Если уж на то пошло, страх уступил место чувству некоего самодовольства и самоуспокоенности, порождающему в инвесторах ощущение ложной безопасности. Почему бы и нет? Высокотехнологические компании и средства массовой информации рассказали нам о том, что мы живем при новой парадигме. Были переписаны все старые правила функционирования рынков, ценообразования и обращения с прибылью. Мы стали верить ориентировочным цифрам предполагаемой доходности как Евангелиям. Рыночная эйфория перевела инвестирование в новую эпоху технологической революции.

Дела с моими брокерскими операциями шли как никогда успешно. Я сумел создать крепкую команду, в которой выделялись Джон Фьяндача (John Fiandaca) и Джордж Сирилиас (George Sereleas). Наш бизнес становился все более прибыльным, но в то же время поток поступающих на площадку клиентских заказов все мельчал. Это не ускользнуло от внимания Фьяндача и Сирилиаса, которые начали задумываться над тем, а не попытать ли им счастья непосредственно на площадке?

Первым решился Джон Фьяндача, итало-американец во втором поколении с северо-запада Чикаго. Самый младший из четырех братьев, Джон много лет занимался вольной борьбой. Он стал одним из тех немногих спортсменов-любителей, которые сумели привнести в процесс своего профессионального становления на бирже обязательную для борцов решительность и целеустремленность. Он захотел стать работающим по спредам «филлинг-брокером» (filling broker – член биржи, через которого исполняются заказы от различных брокеров; он может также работать с одним комиссионным торговцем фьючерсами. – Примеч. пер.). Это значит, что ему предстояло начать свою жизнь на площадке с самого сложного – с работы по истекающим контрактным месяцам (back month). Работа по истекающим месяцам трудна вследствие крайне низкого уровня ликвидности. Вместе с тем многие считали их лакомым кусочком, потому что исполнение спреда подразумевает работу сразу с двумя «ногами», а значит, и двойную комиссию!

Любая группа брокеров старается всеми правдами и неправдами внедрить своего человека в область исполнения спредов, тем самым они пытаются освоить сегмент торговли, который оправдает их присутствие на площадке. Фьяндача не был исключением, хотя и имел серьезное преимущество перед другими – заказы на спреды приходили на площадку с десков. Для этого мы заручились содействием Эдриена Берна (Adrian Byrne) и Джона Скэрневека (John Scarnavac) из компании Кредит Свисс Фест Бостон (Credit Suisse First Boston, CSFB), которые пообещали нам заказы.

Джон Фьяндача стоял в центре торговой площадки, его лицо выражало крайнюю степень решимости. Другие под действием центробежных сил голосового рынка выталкивались к краям торговой площадки, а Джон продолжал возвышаться над остальными, подобно скале Гибралтара. Мы постепенно убеждались в качественном исполнении ордеров, и это нас очень радовало. В конце концов, бизнес взял на себя большой риск, связавшись с недостаточно капитализированным брокером. Я посчитал своим долгом уверить клиентов и самого Джона в том, что мы сделаем все от нас зависящее для защиты его и всего брокерского процесса от риска ошибки, всегда присутствующего при исполнении ордеров на площадке.

Незадолго до окончания перехода с текущего контракта на контракт следующего срока поставки, мы заметили нечто удивительное. Исполнение ордеров и вообще весь сервис Фьяндачи был намного лучше прежнего. Потом я понял, что причина заключалась в недостатке конкуренции по истекающему месяцу. В центре площадки пространства было недостаточно, много брокеров одновременно не могли там находиться. До появления Фьяндачи там стояли две группы трейдеров, которые контролировали большую часть поступающих заказов. Появление нашего брокера, поддерживаемого с десков, привело к совершенно неожиданному результату: повышение конкуренции стало причиной улучшения сервиса исполнения спредовых заказов.

История Сирилиаса была иной. Сын доктора-грека пришел ко мне на биржу через пару лет после получения диплома МВА в чикагском университете Де Поля (De Paul). Его главной обязанностью было обслуживать Скотта Вайсблама по фьючерсам на индексы S amp;Р MidCap 400 и Russell 2000. В предыдущих главах я подробно остановился на трейдерских талантах Вайсблума, много сделавшего для компании Купер Неф, но ему ничего не удалось бы без Сирилиаса, который был его глазами и ушами на площадке.

Вайсблам был одним из самых крупных наших клиентов, поэтому все мы старались не оставлять без внимания площадки малой капитализации (торговые площадки на S amp;Р MidCap 400 и Russell 2000 располагались рядом друг с другом). Со временем Вайсблам стал крупнейшим в мире потребителем этих продуктов на внутридневной основе. Прирожденный интроверт и мыслитель, Сирилиас не отличался пылким темпераментом, который бывает полезен для брокерского обслуживания клиентов. Недостаток грубой страсти он компенсировал интеллектом, а качество работы его мозгов всем нам было прекрасно известно.

В одно прекрасное утро Ник Кастровильяри (Nick Castrovillari), наш исполняющий брокер на площадке Russell 2000 и близкий друг, объявил нам об освободившейся в его брокерской группе вакансии. Он поинтересовался, кого мы хотели бы видеть в роли исполняющего наши заказы брокера? Я был признателен Нику за проявленный «интерес», он знал, что нам не все равно, с кем работать. Более того, не выгорит дело с брокером на площадке, если человек тебе не по душе. Сирилиас переговорил со мной и с Вайсбламом, после чего решил воспользоваться предоставленной возможностью. Времени на колебания не оставалось, приоткрывшаяся на площадку дверь могла тут же захлопнуться, поэтому Сирилиас немедленно начал готовиться к работе брокера и торговле малыми фондовыми индексами. Начал он как брокер, но вскоре почувствовал вкус к трейдингу. За короткое время ему удалось стать одним из лучших брокеров на площадке. Кроме этого, Сирилиас обнаружил в себе схожую с шестым чувством естественную способность понимания потока ордеров. За время работы в тандеме с Вайсбламом он узнал о воздействии фундаменталий на внутридневную торговлю.

Как Фьяндача, так и Сирилиас являют собой яркие примеры господствующих в то время на рынке психологических типов. Растущий фондовый рынок не только предоставил обычным людям шанс хорошо заработать, но и в определенной степени повысил социальную мобильность на рынках капитала. Примеров тому можно отыскать множество. Рынок создавал новые ниши, которые тут же занимались и осваивались трейдерами и брокерами, при этом многие сумели добиться больших успехов. Несмотря на электронный трейдинг, быстрыми темпами набиравший обороты, а вместе с ними и объемы, конец 90-х годов можно считать золотым веком торговой площадки на индекс S amp;Р 500.

Это была прекрасная пора для всех, кто имел отношение к квадранту фондовых индексов на СМЕ. Было время, когда и другие части торгового зала переживали расцвет. Сельскохозяйственные контракты пользовались предпочтением в конце 60-х – начале 70-х годов (в первую очередь потому, что ничем другим торговать нельзя было). Затем наступил золотой век валютных фьючерсов, пользовавшихся популярностью лет 20, пока консолидация европейских валют и нерегулируемый спотовый рынок не выбили почву из-под ног СМЕ, сократив ее долю в общем дневном объеме торгов на валютном рынке до незначительного уровня.

Продолжается приток ордеров в квадрант фьючерсных инструментов по процентным ставкам. Технологии еще не по силам перевести в электронный формат спреды по отдаленным месяцам (возможны тысячи комбинаций по отдаленным месяцам поставки евродоллара, выдвинутых на 10 лет вперед) или опционные рынки (с их тысячами страйков). Но в случае с фондовым квадрантом в конце 90-х казалось, что вечеринка будет продолжаться вечно. Ибо была в наличии растущая индустрия с наилучшим из всех возможных уровнем волатильности рынков; недавно запущенный фьючерс на индекс NASDAQ нормально развивался, инструменты по малой капитализации также чувствовали себя прекрасно. Вместе с тем все понимали, что когда-то вечеринка закончится!

Психология торговой площадки

В 2001 году вопрос о завершении фондового праздника был уже неактуальным. Пузырь по «хай-текам» с треском лопнул еще в 2000-м, последствия падения рынка начали сказываться на бизнесе, интерес к трейдингу также сильно пострадал. Я уже приводил слова моего друга Аарона Рейнгласса, любящего повторять, что похмелье бывает не от вина, а потому, что человек прекращает пить. Можно сказать, в 2001 году торговые площадки быстро протрезвели. Впрочем, отрезвление пришло и к трейдерам.

Психология бычьего рынка отличается от психологии рынка, переживающего падение цены. При подъеме рынок воодушевлен и насыщен парами оптимизма, замешанного на алчности и предвкушении грядущих материальных благ. Аппетит к риску на медвежьем рынке теряется, все подавлены, охвачены страхом и унынием. В 2001 году случились две важные вещи. Одна из них привела к изменению психологии рынка на локальном уровне, другая – в масштабе всей страны. Оба события заслуживают того, чтобы о них были написаны книги, я лишь вкратце остановлюсь на них и расскажу о том, как они затронули дух рынка и изменили судьбы многих из нас.

Коллективное сознание рынка довольно хрупко и ему легко можно навредить. В феврале 2001 года мой исполняющий брокер на площадке индекса S amp;Р 500 и близкий друг Бобби Голт (Bobby Gault) ждал приезда своей семьи в доме, который построил на острове Бивер, который находится между Верхним полуостровом и побережьем озера Мичиган. Он поехал туда первым, чтобы привести в порядок закрытый на суровую мичиганскую зиму дом. Утром того дня я услышал по радио об исчезновении чартерного самолета, взлетевшего из чикагского аэропорта Мидуэй. Самолет направлялся на остров Бивер, и я подумал о том, знакомы ли Голты с семьей, находившейся на борту самолета.

В то утро мы должны были обсудить с нашим финансовым директором Эдом Арана (Ed Arana) открытые позиции и уровень риска по ним. Перед встречей мне позвонил с площадки Боб Новак (Bob Nowak), вместе со своим партнером Стивом Бауэром (Steve Bauer) ведавший исполнением ордеров на площадке. «Проблема с семьей Боба!». После нескольких секунд молчания я спросил: «Они были в том самолете, что летел на Бивер?». Новак ответил утвердительно. Я онемел. Голт был талантливым брокером, но дело не в этом. Мы дружили семьями, я был многим обязан ему на личном уровне.

Меня всего трясло, я ходил из угла в угол, не находя себе места. Я сделал несколько звонков, попытавшись выяснить, можно ли послать самолет к острову или помочь поискам каким-то иным образом. Потом Голт рассказал, что видел, как самолет подлетал к небольшой взлетно-посадочной полосе острова и догадался, что что-то не так. Попытавшись зайти на посадку, самолет развернулся и начал удаляться. Голт подумал, что сильный ветер заставил пилотов принять решение о посадке в лучше оборудованном аэропорту Шарлево в 30 милях от острова. Он ошибся. Самолет, успев отлететь на несколько миль от аэропорта, упал в лес. Оба пилота погибли. Бобби участвовал в поисках тел пассажиров. В 2 часа ночи береговая охрана приостановила поисковую работу из-за плохой видимости. Они сказали Голту, что шансы на то, что его близкие живы, невелики.

Мы в Чикаго думали только о Голте. Погода стояла ужасная, все полеты в направлении Шарлево были отменены. Новость повергла торговую площадку в шок. Бобби Голт был отличным трейдером и одним из самых красивых парней на СМЕ. Его знали все. Со своей женой Миртой он познакомился здесь, когда она несколько лет назад работала на площадке евродолларового фьючерса. Новость о катастрофе на неделю изменила психологию рынка. Волатильность снизилась, головы трейдеров были заняты другим.

Конкуренция внутри биржевых фьючерсных сообществ очень высока, тем не менее, трейдеры в какой-то мере являются одной большой семьей. Если трейдер теряет ребенка или супругу, вся площадка приходит ему на помощь, всеми возможными способами стараясь приглушить горечь утраты. В этот раз мы впервые столкнулись с трагедией потери целой семьи. Даже самые агрессивные трейдеры отреагировали на ситуацию.

Мучимый ощущением бессилия, я из офиса компании пытался дозвониться до Голта и предложить помощь. Этот человек был мне очень близок. В течение десяти лет мы каждый день обедали вместе, обсуждая все наши проблемы, отношения в семье и работу. Мне было известно, что Мирта и дети были для него важнее всего на свете.

Узнав о моем состоянии, в кабинет зашел Эд Арана. Он тоже был знаком с Голтом; будучи отцом трех детей, он хорошо понимал возможные последствия для биржи. Эд предложил лететь на остров, но из-за непогоды все аэропорты на севере штата были закрыты. Я считал, что мы во что бы то ни стало должны добраться до Бобби. Вся площадка была озабочена происходящим. В тот день объемы сильно упали, событие изменило настрой участников рынка.

Итак, сообщество приступило к действиям. Кенни Джонсон (Kenny Johnson), локал и один из крупнейших провайдеров ликвидности на площадке индекса S amp;Р 500, на пару с другом владел частным самолетом, воспользовавшись которым мы могли попасть на место событий. Мы уже собирались ехать в аэропорт Мидуэй, когда пришло известие об одном выжившем в крушении… потом нашли еще одного. В конце концов, мы узнали о том, что Мирта и все трое детей живы, к несчастью, пилоты оказались не столь удачливыми.

В течение этих нескольких часов большинство людей на СМЕ испытали те же эмоции, что и я: ужас от новости о гибели целой семьи и радостное возбуждение при известии о том, что они выжили и находятся вместе с Бобби. За всю жизнь мне больше не приходилось испытывать подобных перепадов эмоционального состояния. В последующие дни все средства массовой информации пестрили сообщениями о чудесном спасении семьи Голта. Больше всего мне запомнился визит Голта с женой и детьми на торговую площадку. Охваченный единым порывом, фондовый квадрант СМЕ устроил им овацию. Бобби стоял на своем рабочем месте, подняв младшего Алекса над головой. Толпа рукоплескала. Самые прожженые трейдеры, от которых меньше всего можно было ожидать внешних проявлений сентиментальности, заливались слезами. Мне никогда не позабыть этого!

Паника и страх

Начинающие трейдеры мало что понимают в психологии торговли. Исследование духа рынка – довольно сложное занятие, требующее и мозгов, и опыта, но для того, чтобы разобраться с проявлениями и последствиями, отнюдь не обязательно быть экспертом. Первым уроком в процессе ознакомления с поведением рынка должно стать осознание зависимости рынка от базовых эмоций. Понимание путей и способов мышления инвестиционного сообщества – отдельная сфера познания, но столь же важно и изучение поведения рынка. Эпизод с семьей Голта служит примером того, как подобного рода события изменяют психологический настрой рынка. В данном случае речь шла о нескольких часах неопределенности и эмоциональной подавленности, но что если целой нации приходится переживать подобные потрясения? Поведению отдельных лиц в свете рыночной психологии посвящено множество научных трудов, но те, кто действительно понимает природу рынка, знают, что ее главной характеристикой следует считать живость и динамичность.

Настроение рынка может меняться как вследствие растянувшихся на целые месяцы вялотекущих процессов, так и после какого-нибудь одного шокового потрясения. Рынок может в мгновение ока превратить скучную и низковолатильную торговую сессию в действо, исполненное бешеной страсти и ценовых скачков. Люди на полу работают лишь 10 процентов времени, проводя остальные 90 процентов в ожидании шквала активности. Но «ветераны» ни на секунду не теряют концентрации и находятся в постоянной готовности к действию.

Можно утверждать, будто двигающие рынок события выполняют роль катализаторов и их нельзя считать истинными «виновниками» происходящего. Но главная задача трейдера – извлекать из рынка прибыль, а не пытаться быть умнее его! Как категорично бы это ни звучало, но трейдинг – занятие не для альтруистов по натуре. Быть хорошим трейдером значит видеть рынок с двух точек зрения: от вашего внимания не должны ускользать управляющие внутридневными движениями небольшие волны эмоций, но нельзя также упускать из виду и цунами чувств, накрывающие все инвестиционное сообщество. К числу скромных эмоциональных событий можно отнести падение компании Энрон (Enron) и уменьшение капитализации рынка на пару-тройку миллиардов долларов.

Побочные эффекты куда как значимее. Принятие Закона Сарбейнза-Оксли (Sarbanes-Oxley Act – принятый в 2002 году закон, ужесточающий требования к финансовой отчетности; фактически привел к созданию нового режима регулирования финансовой деятельности; закон применяется ко всем компаниям, ценные бумаги которых зарегистрированы Комиссией по ценным бумагам и биржам США (Securities and Exchange Commission, SEC). – Примеч. пер.) поможет избежать деловому сообществу многомиллионных потерь, но вместе с тем по определению способствует утеканию из страны инвестиций. Это достаточно сложный вопрос, и он будет оставаться предметом дискуссий еще долгое время. Так или иначе, но время от времени происходит нечто, изменяющее ситуацию на рынке. Как это было 11 сентября 2001 года.

9/11

Об этом будут писать еще многие годы. Но вместо того, чтобы тратить время на анализ причин трагедии, я расскажу вам о моем мире в те трудные дни. Много чего случилось тогда за кулисами СМЕ такого, что прямо или косвенно повлияло на рынок и пронизывающий его психологический настрой. Событие 11 сентября я называю «убийством Кеннеди наших дней». Любой скажет вам, где именно он находился в то самое утро.

Если в истории и было отдельно взятое событие, возвестившее миру о конце бычьего рынка, то это – террористическая атака 11 сентября и ее последствия. Ее можно рассматривать в качестве учебного примера изменения за один день коллективного сознания рынка. Никогда еще никакие происшествия не становились причиной столь масштабных разрушений и тотального смятения на рынке. Понимание эмоционального воздействия 11 сентября важно для нас и сегодня, поскольку еще несколько лет торговля на рынке протекала в условиях, во многом определенных этим событием.

Для меня то утро начиналось обычно – рано поутру я отправился на площадку СМЕ, чтобы подготовиться для интервью каналам Си-Эн-Би-Си и Блумберг, после чего пошел в офис. В 9 часов я должен был появиться на экране и рассказать об экономических индикаторах, которые должны были выйти в тот день. Когда я смотрел канал Си-Эн-Би-Си, Марк Хейнс (Marc Hains) что-то сказал о самолете, врезавшегося в башню Всемирного Торгового Центра (World Trade Center, WTC). Моей первой реакцией было позвонить Дэнни и Винни. Они сидели в офисе компании Номура, во Всемирном Финансовом Центре (World Financial Center). Это прямо через дорогу от ВТЦ. Я поинтересовался, что они видят и в безопасности ли? Они ответили, что с ними все в порядке, и что в здание напротив врезался какой-то полицейский вертолет. С точки, в которой они находились, ничего особенного увидеть нельзя было.

По пути на верхний этаж биржи я столкнулся с моим старым другом Питером Ястроу (Peter Yastrow), недавно начавшим брокерствовать для частных трейдеров компании Кантор Фицджеральд (Cantor Fitzgerald). Он и его коллеги по деску были очень взволнованы. Нью-йоркский офис компании Кантор Фицджеральд располагался на последнем этаже башни Торгового Центра. Происходило что-то страшное, клерки уходили с площадки, утирая слезы с лица. Оказалось, трейдеры и брокеры в Нью-Йорке, поняв, что им не выбраться, попросили чикагских коллег обзвонить их дома и попрощаться за них с близкими. Представьте себе разговор по телефону с людьми, которые умирают, а вы не можете им помочь.

Сессия на фондовом рынке еще не начиналась, но рынок электронных фьючерсов валился. Мы смотрели кадры прямой трансляции из Нью-Йорка, когда еще один самолет влетел во вторую башню. В этот момент масштаб события достиг глобального уровня. Люди ощутили панику. Брокеры начали кричать, что в воздухе есть еще самолеты и СМЕ может быть их целью. Я призвал всех к спокойствию, но сказал, что все желающие могут покинуть биржу. Всю свою команду я отослал домой, сообщив всем, с кем работал, что буду информировать их обо всем происходящем.

Меня вызвали в расположенный рядом с площадкой на индекс S amp;Р 500 центр контроля для того, чтобы обсудить с нью-йоркскими рынками положение и выяснить, будут ли они сегодня открываться. Во время телеконференции крик Марка Хейнса заставил нас оторваться от мониторов и обернуться в сторону телевизора. Падала первая башня. Тут же было решено не открывать фондовую биржу в Нью-Йорке и немедленно прекратить фьючерсные торги на СМЕ. Я позвонил Винни и Дэнни в Нью-Йорк. Они ушли из своего офиса после того, как второй самолет врезался в башню. Позже они рассказали мне, что видели, как он пролетал над рекой. К этому моменту уже была в разгаре эвакуация Всемирного Финансового Центра, да и всего Манхэттена.

Все покидали зал СМЕ, но я полагал, что должен продолжать находиться в здании. Помимо членства в совете директоров биржи я был также членом правления компании Коммерцбанк Фьючерс. Наша американская штаб-квартира находилась на несколько этажей выше офиса Винни и Дэнни в Нью-Йорке. Мне было известно, что весь персонал эвакуировался и находится в 25 милях от эпицентра трагедии – в Нью-Джерси. Я знал, что Франкфурт будет интересоваться тем, как биржа справляется с катастрофой.

Величайший момент в истории фьючерсной индустрии

Я поднялся в кабинет Скотта Гордона, который был тогда председателем, и спросил, могу ли быть чем-нибудь полезен. Оказалось, что СМЕ отреагировала немедленно, разработав за считанные часы план перевода нью-йоркских товарных фьючерсов в систему Глобекс – электронную платформу нашей биржи. Последующие часы стали примером чистейшего сотрудничества высочайшего качества. Никогда прежде соперничающие биржи не приходили на помощь друг другу! Нью-йоркские биржи столкнулись с двумя серьезными проблемами: во-первых, было физически сложно перемещаться в районе нижнего Манхэттена; во-вторых, предполагались большие трудности с ликвидностью контрактов. Крупнейшие институциональные клиенты рынков капитала в большинстве своем базировались в районе Нью-Йорка.

Последующее можно по праву считать одним из наиболее ярких и достойных моментов истории CME и всей фьючерсной индустрии. Когда спасатели еще искали выживших в кровавой бойне под обломками рухнувших зданий, клиринговая палата СМЕ и технологический отдел, возглавляемые Фапиндером Джиллом (Phupinder Gill) и Джимом Краузе (Jim Krause), буквально за ночь создали систему. Она позволяла New York Mercantile Exchange (Нью-Йоркская товарная биржа, далее NYMEX. – Примеч. пер.) и New York Board of Trade (Нью-Йоркская торговая палата, далее NYBOT. – Примеч. пер.) включить свои продукты в наш листинг и клиринговать их на СМЕ. Беспрецедентный пример сотрудничества бирж! До этого взаимоотношения между различными фьючерсными биржами имели характер вражды, которая нередко разделяет членов одной и той же семьи, биржи были «братоненавистниками». Еще никогда одна биржа не предлагала другой воспользоваться своей инфраструктурой. Не скрою, было приятно наблюдать, как бывшие конкуренты протягивали друг другу руку помощи. И хотя нью-йоркские биржи решили отклонить предложение СМЕ, оно все же высветило ее способность в случае необходимости меньше чем за сутки реплицировать рынок целиком. Это сложная задача, для многих совершенно непосильная. Этот момент запомнится и впоследствии сыграет свою роль при акционировании СМЕ.

Кооперация имела место не только в случае с различными торговыми площадками, но и на более низком уровне – собственно клиринговых операций. В Нью-Йорке комиссионные торговцы фьючерсами предлагали свои бэк-офисы к услугам тех, чья инфраструктура была разрушена. Хорошим примером сотрудничества такого рода может служить помощь, оказанная компании Карр Фьючерс (Carr Futures), подразделению французского банка Индо-Суэц (Indo-Suez Bank), в воссоздании бэк-офиса и поддержании клиентских позиций. Катастрофа объединила всю индустрию. Психология рынка претерпела существенные изменения, но какие? Фондовый рынок оставался закрытым в течение нескольких дней, а когда торги возобновились, стало ясно, что на бирже поселились страх и неуверенность.

Официальные лица Нью-Йорка довольно скоро объявили о своем намерении вновь открыть фондовую биржу. Почти во всех компаниях существовал предопределенный план действий на случай чрезвычайной ситуации, включающий в себя процедуры резервного копирования и подготовку резервной инфраструктуры. Такие фирмы достаточно оперативно переехали в запасные офисы, восстановив контроль над трейдингом, его функциональность и систему выставления заказов. Сообщество трейдеров приветствовало открытие биржи и неожиданно скромный уровень волатильности. Несмотря на то что рынок был обречен на низкое открытие, начало работы протекало в условиях какой-то сдерживаемой, чуть ли не подавляемой, активности. Мало кому известно, что крупнейших операторов попросили не вести себя чересчур агрессивно. Иными словами, к серьезным игрокам, включая все сообщество индексных арбитражеров, обратились с просьбой привнести в трейдинг патриотическое начало. Я знаю и другие случаи, выносившие на поверхность хищнические инстинкты трейдеров. Так, многие воспользовались катастрофой космического челнока «Челленджер», открыв короткие позиции – национальная катастрофа принесла им быстрые деньги. Но на этот раз все было по-другому. Ни до, ни после мне уже не приходилось наблюдать столь драматических перемен в коллективной психологии вследствие одного-единственного события!

Мое общение со средствами массовой информации протекало в новом ключе. Я привык рассуждать перед телекамерой о направлении движении рынка, но до этого журналисты никогда не интересовались моим мнением относительно социальных проблем и не просили комментировать текущие события политической жизни. Теперь же все интервью по Блумберг ТВ и СиЭнБиСи заканчивались вопросом о том, как себя чувствуют трейдеры, и что они думают. Я начинал словами о том, что «все наши мысли и молитвы направлены на наших нью-йоркских товарищей», но этого было недостаточно. Мы пытались продолжать жить как прежде, хорошо понимая тщетность усилий. Все уже не как прежде, далеко не как прежде. На установленных в зале биржи огромных телемониторах спасатели продолжали разбирать обломки манхэттенских башен, мы наблюдали за их работой, и в то же самое время старались сконцентрироваться на рынке.

Накал эмоций не спадал, и я знал, что к каждому телевыступлению должен подходить со всей ответственностью и говорить соответствующие ситуации вещи. Гнев порой захлестывал меня, в этом смысле я ничем не отличался от других. В этих башнях погибли мои знакомые, и меня порой подмывало сказать миру, что эти террористы – настоящие животные. Мне было трудно избавиться от мысли о том, что здесь речь шла о том же самом исламском фанатизме, который менее столетия назад руками турок убил миллионы армян (в том числе 30 членов моей семьи) и других христиан. То же самое зло, с которым пришлось столкнуться моим предкам в оттоманской империи, постучалось теперь в мою дверь здесь, в Америке. В то же время я понимал, будучи публичным лицом и представителем СМЕ на телевидении, что мне следует вести себя по возможности профессионально, не давая воли чувствам, не забывая о том, что речь идет о национальной безопасности. Я был в определенной степени ответственен за состояние чувств телезрителей.

В продолжение моих выступлений я не раз подчеркивал, что безмерно горд за моих коллег-трейдеров и за все финансовое сообщество, устоявшее перед соблазном сделать быстрые деньги на катастрофе. На самом деле участники финансовых рынков не считали, что ведут себя как-то особенно. Они не являются ни докторами, ни медсестрами, ни социальными служащими, вместе с тем линия поведения, избранная всей нашей индустрией в трагические дни сентября 2001-го, позволяет мне с чувством гордости ощущать собственную причастность к сообществу трейдеров.

Чувства движут рынком

События, связанные с историями Бейба, семьи Голт и с 11-ым сентября, обнаруживают разноуровневое воздействие на психологию рынка. В случае с Бейбом под косвенным ударом оказалась небольшая группа трейдеров, что привело к кратковременному понижению уровня ликвидности. Эпизод с семьей Голта привел к смятению в рядах сообщества трейдеров и к резкому снижению внутридневной волатильности.

Террористическая атака 11 сентября показала беспрецедентную готовность финансового сообщества к консолидации в экстремальных условиях тотальной угрозы. Каждая из этих историй по-своему помогает пониманию зависимости психологии рынка от базовых эмоций.

Именно базовые эмоции мотивируют нашу повседневную активность, и их необходимо изучать каждому, у кого имеется претензия на великое трейдерское будущее. Является ли событие краткосрочным или оно растянуто во времени – обязательная задача каждого трейдера разобраться в том, какие именно эмоции породит оно в душах участников процесса торговли. В отличие от обстоятельств, от которых зависит степень действенности постулатов теории случайного движения, основные человеческие страсти остаются неизменными. Когда несколько веков назад в Голландии до безумных уровней взлетели цены на луковицы тюльпанов, в основе этого движения лежали те же самые чувства, что раздули пузырь «хай-теков» во второй половине 90-х.

Многие инвесторы основывают свои решения на понимании духа рынка. Некоторые из них не очень изощрены в техническом анализе, зато прекрасно разбираются в социологии рынка. Их целью является выявление повторяющихся, цикличных моделей человеческих эмоций. И восторг, и страх двигаются волнообразно. Каждому трейдеру решать, какую волну пропустить, а на какой попытаться прокатиться, – в этом нас можно сравнить с серферами. Растущему рынку соответствуют позитивные чувства, создающие всеобщую атмосферу счастья и благосостояния. Но какими высокими ни будут пики бычьего рынка, при обвале низы окажутся еще глубже. Падение акций на рынке NASDAQ, последовавшее за 11 сентября, в течение года трансформировало эйфорию в страх. На смену приятному чувству наслаждения богатством пришла глобальная война с террором и с идеологией ненависти. Страх прочно угнездился в сознании трейдера и продолжает оставаться в нем и по сей день.

Часто приходится слышать о встроенной в цену «военной надбавке» (“war premium”). Это особенно относится к рынкам сырой нефти и золота. «Военная надбавка», в сущности, является не чем иным, как мерилом психологического состояния рынка. Компьютерные программы при калькуляции цены учитывают эмоциональный аспект трейдинга и выдают «на-гора» формулы и модели, описывающие ценовую нестабильность. Такое «эмоциональное ценообразование» создает две проблемы. Во-первых, задействованная при этом технология учета человеческих эмоций программируется человеком, что накладывает на нее определенные ограничения. Технология учитывает только те эмоции, которые понятны ее создателю. Во-вторых, сама по себе технология не всесильна, эффект ее действия лимитирован, поэтому человеческий фактор является необходимой составляющей любого анализа эмоций.

Еще одной причиной, по которой необходимо изучать и понимать психологию рынка, является то, что это дает трейдерам лучшее понимание собственной индивидуальности. Трейдерам и инвесторам легче изыскивать возможности торговли, если у них есть понимание психологических факторов, двигающих цену. Пойманный в эмоциональный капкан трейдер уже не может сохранять объективность при анализе рынка. Для того чтобы оставаться дисциплинированным и успешным, надо уметь отстраняться от окружающего шума. Другими словами, надо фокусировать внимание на подвернувшейся возможности, а не на событии как таковом. Не существует никаких пределов постижения природы энергии, приводящей в движение рынки.

Важно понимать роль, которую играет эта энергия в каждой нашей сделке. Любая ваша сделка сопровождается определенным «количеством» эмоций страха и алчности, а также их соотношением. Хотите стать хорошим трейдером – научитесь искусству сохранения баланса между этими двумя крайностями чувств. Когда я начал торговать, Бинг как-то сказал мне: «Всегда надо чуть бояться рынка, но никогда не терять к нему уважения». Он пытался научить меня свыкнуться со страхом, при этом не забывая о том, что рынок любого может вынести вперед ногами. Никогда не теряйте чувства уважения к рынку и никогда не попадайте в ловушку жадности!

Глава 9 Демистификация экономических показателей

Несколько лет назад, задолго до того, как ураган Катрина разрушил город, мы с женой отправились в Новый Орлеан на уик-энд. Это была наша первая поездка в Луизиану, мы от души веселились и устраивали прекрасные пирушки. Моя жена, как и я, любит вкусно поесть, хотя пора чревоугодия закончилась для нас много лет назад. Несмотря на это, мы решили насладиться Биг Изи (Big Easy – прозвище Нового Орлеана. – Примеч. пер.) на полную катушку, и, шлепая по лужам, направились на Бурбон стрит послушать джазовые оркестры. Отыскав уютный клуб, публика в котором соответствовала нашей возрастной категории, мы заказали себе ужин.

Процесс интересного знакомства со звуками и типажами Нового Орлеана был прерван появлением джентльмена в состоянии сильнейшей интоксикации. Человеку было за 50, на нем были очень странные брюки из дорогой материи, штанины которых были разрезаны ножницами. Пошатываясь, он обошел весь бар, заговаривая с каждой женщиной, его мутный от многочасовых возлияний взгляд шарил вокруг в поисках дамы, готовой разделить с ним остаток вечера.

Я заметил на его запястье Ролекс, причем настоящий. Секундная стрелка была широкой (признак оригинала), циферблат окаймляла полоска бриллиантов. Чудесные часы стоили не меньше 25 тысяч долларов, но видеть их на руке подобного субъекта было странновато. После того, как его все отвергли, взгляд мужчины остановился на нас, сидевших в противоположном углу зала. Когда он направился в нашу сторону по зигзагообразному маршруту, я посмотрел на жену и сказал, улыбаясь: «Теперь твоя очередь, дорогая». В этот момент он остановился передо мной и выдохнул вместе с алкогольными парами: «Ты похож на того чикагского парня, что любит вещать по бизнес-новостям». Я сдержанно поблагодарил, надеясь на то, что он продолжит движение. Перед тем, как отчалить, человек приветственно помахал мне и сказал: «Знаешь, ты и Сантелли – единственные типы из этого ящика, которых я понимаю, когда речь идет о цифрах. Вы мне нравитесь!» Жена еле сдерживалась, чтобы не рассмеяться. Когда пьяный отошел на достаточное расстояние, она сказала: «Ох, молодец, Джек! Это и есть твоя аудитория!»

История смешная, но благодаря ей я понял, что в состоянии успешно разъяснять людям возможное воздействие экономических показателей на рынок. Даже сильно пьяный смог признать во мне человека, который его кое-чему учит.

Мгновенный анализ в прямом эфире – самая трудная вещь на телевидении. Думаю, что единственная причина, по которой люди типа Рика Сантелли (Rick Santelli) способны без видимых усилий мгновенно проанализировать то или иное новостное событие в режиме прямого эфира – их способность выносить на публичное обозрение то, что им приходилось проделывать, будучи трейдерами. Ведь каждый нормальный трейдер должен уметь мгновенно оценить сущность и возможное воздействие на рынок «горячего» события.

Я попросил Рика об интервью для книги, поскольку он принадлежит к редкой категории людей, обладающих не только пониманием рынка, но и способностью доходчиво рассказать о нем инвестиционной общественности. Лично мне он нравится больше всех на бизнес-телевидении, благодаря его таланту передавать суть происшедшего в простых и точных выражениях.

Интервью с Риком Сантелли

Буруджян: Рик, уже несколько лет прошло с тех пор, как ты стал телезнаменитостью. Расскажи нам немного о своем прошлом. Как ты попал сначала на рынок, а потом на телевидение?

Сантелли: Я учился в университете Иллинойса, причем с самого раннего детства мне хотелось стать юристом. Как-то раз, уже после окончания университета, я отправился повидать друга, который работал на СМЕ. Его отец был брокером, специализирующимся по фьючерсу на свиную грудинку, начавшим работать на бирже давным-давно – в середине 50-х, когда еще СМЕ помещалась во Франклин-билдинге (Franklin Building).

Я был мгновенно сражен всем увиденным! Отец друга пытался посвятить меня в тонкости биржевой торговли мясными продуктами, но дело не в свиной грудинке, – я просто влюбился в эту атмосферу с первого взгляда. Навеки расставшись с мыслью о юридическом образовании, я поступил на работу в компанию Леман Бразерс (Lehman Brothers) – в те времена она называлась Шиэрзон Леман (Shearson Lehman). Я зарабатывал 68 долларов в неделю, месячный проездной стоил 35 долларов, так что на жизнь оставалось совсем немного. Тем не менее это было, возможно, самым умным решением в моей жизни.

Буруджян: Как ты попал на телевидение? Это произошло случайно или ты целенаправленно стремился к этому?

Сантелли: Это еще одна, абсолютно сумасшедшая история. Ты знаешь, жизнь любит иногда совершать обманные маневры. Я начал торговать в 79-м, успев поучаствовать в великом золотом ралли, когда золото взлетело почти до тысячи долларов за унцию. Война между Ираном и Ираком началась в январе 1981 года, и это было пиком цены. Вместо того чтобы дорожать, золото начало валиться. Братья Ханты (Hunt) – Нельсон и Вильям (Nelson, William) – сломали себе шею, пытаясь загнать в угол рынок серебра, что еще более усугубило падение. Я продолжал торговать на CME где-то до 1984 года, а затем перешел на СВОТ. Это было время, когда все биржи решили вдруг поменять свое отношение к прессе и начали с меньшей неприязнью смотреть на журналистов. Решив больше не держать их за турникетами, руководители бирж пустили представителей прессы на торговые площадки. Но из-за недостатка соответствующего опыта трейдерам было трудно общаться с журналистами.

Мой друг работал в отделе по связям со средствами массовой информации, и он навел на меня один из местных каналов – Чэннел 26 (Channel 26), который и выпустил меня в эфир. Поначалу мне пришлось туго, честно говоря, я был не очень хорош. Недавно я пересмотрел старые видеопленки и был поражен собственной неуклюжестью. Обычно мы стояли на узком мостике над старой площадкой СВОТ, на которой в 30-е годы торговали сельскохозяйственными фьючерсами. Когда в 1981-м зерновые перебрались на новую площадку, их место заняли финансовые инструменты. Помню, как я давал интервью, стоя на этом мостике шириной в пару футов, – сильное впечатление, доложу я вам! Кроме меня на мостике находились оператор и девушка с микрофоном. Теперь я понимаю, что это было опасно. Мы легко могли свалиться на площадку вместе с камерой и микрофоном в придачу. На экране мы все были зелеными, поскольку на нас падал зеленый отблеск от табло. Должен сказать, выглядели мы просто зловеще, как Хэллоуин ТВ! Но мне нравилось, и скоро я стал получать приглашения с Рейтер ТВ (Reuters TV), которого уже не существует.

В то время самым престижным считалось оказаться на экране канала Си-Эн-Би-Си. Время от времени они брали у меня интервью, а потом я стал их постоянным гостем первой пятницы месяца, когда выходят данные по занятости (Unemployment Fridays). В начале каждого месяца я разбирал по косточкам цифры количества новых рабочих мест (nonfarm payrolls) и безработицы. Тогда на Си-Эн-Би-Си еще не было индивидуальных шоу. Одна длинная программа шла весь день без перерыва. По пятницам на экране рядом со мной был Джимми Роджерс (Jimmy Rogers), пока его не сменили сначала Крэмер (Cramer), а потом Кадлоу (Kudlow). Где-то около пяти лет я регулярно появлялся на телеэкране. В 1999-м мы переехали на новую торговую площадку в гигантском зале, открытом еще в 1997 году. В то время я работал на Сэнва банк (Sanwa Bank), и у меня были проблемы с одним из моих самых крупных клиентов, сильно меня доставившим.

Тогда данные по безработице обычно приводили к диким движениям на рынке, позже они стали менее опасными. Один клиент выводил меня из себя! Я исполнил ордера и побежал наверх давать интервью Си-Эн-Би-Си. В моей голове роились тысячи мыслей. Я пробормотал в микрофон: «Боже, лучше этим зарабатывать себе на жизнь». Всегда следует осторожно обращаться со своими желаниями. Внезапно все колесики пришли в движение. Через несколько часов я уже летел в самолете в штаб-квартиру Си-Эн-Би-Си в Форт-Ли, Нью Джерси (Fort Lee, New Jersey).

Спустя семь месяцев мы пришли к соглашению. Я прекращал торговлю, отказывался от членства на бирже и поступал работать в Си-Эн-Би-Си на полную ставку. Жена и родители были уверены в том, что я сошел с ума. Все это случилось в очень успешный для меня как для трейдера год. Вообще-то 1999-й был хорошим годом для брокерства – клиенты активно торговали, все выигрывали, к тому же трейдинг сам по себе был мне в радость. Меня радовал и процесс, и осознание свершающихся на моих глазах перемен в индустрии.

Все вокруг менялось, будь то снижение размера комиссии или исчезновение переднего края торговли. Трейдеры, как и я, смотрели на рынки и видели, на сколько сузился передний край. По сравнению с тем, на что он стал похож сегодня, в 90-е передний край был просто гигантских размеров, но в те дни нам так не казалось. Я принял свое решение и вот уже восемь лет работаю на Си-Эн-Би-Си. Если считать годы, в продолжение которых я играл роль приглашенного гостя, получится 13 лет. Полагаю, это было самое умное карьерное решение в моей жизни. Кое-что у меня получается: я могу починить старый Линкольн с закрытыми глазами, и я люблю поговорить о рынках. Если тебе платят за то, что ты любишь делать, ты счастливчик.

Буруджян: Ты был успешным трейдером и брокером. Как ты добываешь себе информацию, и делаешь ли ты что-нибудь сейчас иначе, чем прежде?

Сантелли: Я пришел на рынки инструментов с фиксированным уровнем доходности в начале 80-х. Сначала были краткосрочные казначейские обязательства (Treasury bills), чуть позже – фьючерсы на евродоллар. Я повстречался с господином по имени Ричард Сэндор (Richard Sandor). Всем, кто имеет представление об истории нашего бизнеса, известны имена двух людей, больше всех сделавших для развития фьючерсной торговли. Я говорю о Лео Меламиде и Ричарде Сэндоре. Думаю, они будут до скончания времен оспаривать друг у друга право отцовства финансовых фьючерсов. Лично я полагаю, что они оба одинаково достойны этого. Так или иначе, мне повезло встретить Ричарда, и мы стали работать вместе. В ту пору я увлекался техническим анализом.

С первых же дней на бирже я заделался рьяным технарем. Ричард Сэндор был экономистом, без устали вдалбливающим в головы консервативных банкиров и других наших клиентов преимущества новых финансовых продуктов. Он сказал мне: «Послушай, если собираешься работать со мной, запомни, что нам предстоит иметь дело с финансовыми институтами. Ты должен разобраться с хеджированием и научиться разговаривать с банкирами на их языке». Вы изучаете график и получаете представление о возможном развитии событий, но при подготовке презентации для клиента, будь то просто беседа по телефону или визит в офис, надо уметь перевести рыночные прогнозы и наблюдения на понятное этим людям наречие. Поэтому я и занялся рынком продуктов с фиксированным уровнем доходности. Моей целью было достичь понимания основ фундаментального анализа и научиться сопрягать фундаменталии с техническим анализом, который подсказывает мне направление движения рынка.

Я старался свести две эти различные концепции воедино. С течением времени экономическая сторона вопроса стала привлекать меня все больше и больше. Знаете, в те времена новость об изменении Федеральной Резервной Системой ставки рефинансирования не так уж быстро доходила до трейдеров. Рынок был не очень транспарентным. Си-Эн-Би-Си еще не организовывало специальных программ о заседаниях ФРС. Вообще не было никаких сообщений о ставке. Если вы хотели узнать о решениях ФРС, надо было следить за котировками его ставок (Fed funds rate) на экране вашего Квотрона (Quotron – электронная брокерская система. – Примеч. пер.). Начали меняться цифры, ставка изменилась. В то время активность по 30-летним бондам была сумасшедшей. Контракт был запущен еще в 77-м году, но действительно агрессивным этот фьючерс стал где-то к 84–85 годам. Я считал, что именно этот инструмент, вследствие больших операционных объемов, станет прекрасной точкой приложения технических стратегий. Кроме этого, бонды могут служить эталонной основой для новых финансовых продуктов, тем более после того, как в начале 80-х пошла на спад двухзначная инфляция, а вместе с ней и процентные ставки. Я пытался совместить два метода анализа рынка, сопоставляя техническое движение с новостным фоном, на котором оно протекало. Сегодня на рынке как никогда много крупных игроков, трейдинг приобрел глобальные масштабы, огромная ликвидность привела к изменению всех аспектов рыночной торговли. Мощь всех этих новых производителей валового внутреннего продукта (Gross Domestic Product, GDP) – Китая, Индии, других стран Азии и Тихоокеанского региона, основанная на дешевой рабочей силе, их карманы, набитые экспортной добычей в виде зеленых бумажек, – все это на лету меняет устоявшиеся правила экономической игры, работавшие десятилетиями. Многие экономисты будут спорить со мной и утверждать, что никаких коренных изменений не произошло. Я все же считаю, что в таких случаях прямое сопоставление уровней инфляции, безработицы или торговых балансов не работает. Драматические и глубокие изменения экономической картины мира простому анализу неподвластны. О протекающих сегодня процессах люди будут еще спорить десятилетиями.

Наша эпоха отличается от предыдущей по причине скачка, происшедшего в развитии глобальной экономики и денежных рынков. Обратно в коробку мы Китай уже не засунем. Глобальные силы, вырвавшиеся на простор, не удастся приглушить или свести на нет. Мистер Гринспэн прочувствовал это раньше других, когда в начале 90-х годов неожиданно возник феномен производительности, которому американская экономика обязана беспрецедентно длительным периодом роста на фоне скромных показателей инфляции и безработицы. В прошлом подобное приводило к целой куче неприятных последствий, которых в 90-е мы сумели избежать. Теперь, годы спустя, Бен Бернанке (Ben Bernanke) в том же ключе рассуждает о производительности, благодаря которой американская экономика сумеет увеличить свои мощности. Полагаю, что наша производительность, как и другие улучшенные экономические парадигмы, в огромной степени зависит от происходящего в Китае и в других странах, осваивающих роль крупных игроков глобального масштаба.

Если вы владеете фабрикой по производству каких-то там безделушек, и у вас появляется возможность переместить производство в регион с более дешевой рабочей силой и с отсутствием конкуренции, то успех гарантирован. Между прочим, я поступил точно так же, уйдя на телевидение. Вопрос заключается в интерпретации выходящих данных и всех событий, изменяющих рынок в историческом контексте, ибо я считаю, что сегодня мы заново переписываем свод экономических законов. Думаю, лет через 10 или 20 в бизнес-школах период после 2001 года будут изучать в свете двух крупных явлений.

Терроризм. 11 сентября изменило рынки. Укрепилось зародившееся еще 1987 году представление о том, что когда дела идут из рук вон плохо, положение спасают кредитные рынки. Это все тот же старый, как финансовый мир, «уход в качество». Еще одно заслуживающее внимания представление – идея о том, что глобальная экономика находится на ранней, младенческой стадии своего развития. Я считаю, что в ближайшем будущем нам придется переработать целиком всю концепцию рыночной торговли. Может быть, читателям будет интересно узнать, что каждый раз при анализе экономических событий или графиков движения цены я задаюсь вопросом: «Куда направляются деньги? Следуйте за ними!». С распространением электронного трейдинга эффективность рынков и капитала стала почти мгновенной, период между выходом новости и реакцией цены на нее сошел почти на нет.

Всем участникам рынка требуется осознание происходящих перемен, все стало намного более динамичным! Возможно, в первую очередь это касается роли центральных банков. В глобальном контексте отдельно взятый центральный банк имеет в своем распоряжении уже намного меньше времени для принятия решений, его работа становится все менее действенной. Все чаще мы слышим сообщения о встречах представителей центральных банков, которые протекают за закрытыми дверями. Я уверен, что они обсуждают сложившееся положение и вызовы времени.

Буруджян: Теперь я хотел бы «переключить скорость» нашей беседы. Ты делаешь прекрасную работу, анализируя экономические новости. Я тоже занимаюсь этим, но лишь изредка. Есть ли что-то особенное в твоем анализе, что помогает тебе донести до обычного инвестора смысл происходящего?

Сантелли: Главное – хорошо подготовиться. Я всегда хорошо осведомлен о выходящих данных, о значениях предыдущих месяцев и об экспертных прогнозах. Скажем, речь идет об индексе потребительских цен (Consumer Price Index, CPI). Я проверю, как рынок реагировал на несколько прошлых выходов показателя, выясню, какие именно части отчета двигали цену, какой была базовая, «стержневая» инфляция на годовой основе (core inflation) и общее значение; на какой именно части данных рынок концентрировал внимание? Затем я переношу на бумагу предельные значения показателя. Скажем, мы говорим о величине базовой инфляции в потребительском секторе. Меня интересует максимальное и минимальное значение индекса за несколько последних месяцев. После выхода показателя я тут же выделяю важную составляющую и соотношу ее с имеющейся у меня готовой структурой. Мне важно как можно скорее выяснить, в какой части диапазона находится только что вышедшая цифра. Ближе ли она к верхнему пределу или, наоборот, к нижней границе? Она может быть нейтральной, а может оказаться новым максимумом или минимумом. Затем я пытаюсь, как уже сказал, «следовать за деньгами». Мои уши пытаются уловить шум и настроение торговой площадки, а глаза неотрывно следят за табло, на котором высвечиваются выходящие цифры. Получив информацию собственно о цифрах, я тут же приступаю к «сканированию» всех секторов – процентных ставок, ценных бумаг и валют. Все эти сегменты рынка, так или иначе, реагируют на выход инфляционных данных. Становится ли трейдинг на площадках более нервным или агрессивным, или доносящийся с них шум стихает? Есть ли движение на рынке, сопровождается ли оно приличными объемами? Все это нужно успеть заметить и по возможности быстрее.

Мне говорили, что я уже начинаю раздражать некоторых трейдеров на полу, потому что иногда уже даже не смотрю в сторону табло. Мне это не нужно, я и так могу откомментировать происходящее исходя из реакции рынка. Мне уже по силам оценить выход данных по активности на площадках или по ее отсутствию. Впрочем, иногда реакция запаздывает. В последнее время трейдеры взяли за правило все глубже вгрызаться в суть происходящего, в подтекст опубликованных цифр. Кажется, все мы стремимся превратиться в экономистов и на лету схватывать смысл возможной реакции на выход индикаторов и отчетов. Данные важны, но еще важнее для трейдеров движение рынка. Поэтому я считаю, что техническое исследование графиков содержит в себе все необходимое для понимания рынка, а данные как таковые являются неким подмножеством графически проявленной активности.

Можно сказать, что я руководствуюсь следующим принципом: «Хорошенько подготовься и знай точно, что за данные вышли». Для понимания того, куда направляешься, надо знать, откуда идешь. Главное – относиться к рынку как к непогрешимой сущности. Что бы ни происходило, рынок всегда прав. На заре карьеры мне был преподан ценный урок. Уже вышедшие данные по инфляции часто пересматриваются, как и цифры занятости. Все в жизни можно подвергнуть ревизии, даже президентские выборы, как мы узнали в 2000 году. Единственное, что остается неизменным, – вчерашние цены. Вот их точно нельзя пересмотреть и подправить. Закрытие индекса Dow Jones торговой сессии останется неизменным на веки веков. Все относительно, кроме ценовой структуры.

Буруджян: Еще один вопрос. Что бы ты мог посоветовать начинающему трейдеру, который собирается заняться торговлей и инвестированием, кроме замечательного «следуй за деньгами»? Готов ли ты поделиться с обычным инвестором некими секретами площадки или профессионального сообщества трейдеров?

Сантелли: Наверное, это самый легкий вопрос. Рынок являет собой совокупность мнений всех игроков. Цена, которую вы наблюдаете на экране компьютера, представляет консенсус на данный момент времени. Инвесторы в данном случае являются биологическими организмами, что делает их поведение достаточно предсказуемым, по крайней мере, на определенных уровнях. Этой цели служит мое увлечение небольшими играми, в которые играю вместе с моими детьми. Я говорю: «Хорошо, ребята, брысь за дверь. Я хочу, чтобы вы пришли и узнали, дома ли я, поэтому постучите в дверь». Они всегда стучат три раза. Это число Фибоначчи (Fibonacci). Определенные поведенческие особенности, типа того, сколько раз мы стучимся в дверь или звоним в звонок, находятся в четких рамках. Числа Фибоначчи считаются неким волшебным мерилом природы, астрономии, искусства и даже современного календаря. Джек, сколько раз тебе приходилось говорить об откатах на рынке? Большая часть методологии базируется на числах Фибоначчи и золотом сечении (golden mean). Краеугольный камень технического анализа – это смешанное воздействие элементов времени и цены на процесс принятия нами торговых решений.

Почему во всех торговых залах находятся графики? Потому что при определенных условиях люди ведут себя в соответствии с определенными поведенческими моделями. Эти модели достаточно устойчивы. Трейдеру-новичку я сказал бы, что рынок не «ходит наугад», как это утверждают некоторые экономисты. Люди, переживающие воздействие различного рода давлений, всегда более или менее одинаково воспринимают поступающую информацию. Думаю, эту мысль следует перенести и на рынок. Необходимо попытаться понять динамику поведения группы и то, что существует множество констант, с которыми надо считаться. Прекрасным примером такой масштабной поведенческой парадигмы может служить пузырь на рынке. Они были всегда, с тех самых пор, как возникла торговля. Я нахожу интересным тот факт, что они будут возникать и в будущем. Дело не в человеческой глупости – просто люди не в состоянии справиться с собой. Собранные вместе биологические организмы склонны поступать определенным образом. Как бы мы ни старались, от своей человеческой натуры никуда не денешься. Определенные вещи воздействуют на нас определенным образом. Образование вершины или дна рынка сопровождается целым рядом легко распознаваемых моделей.

Мы постоянно стремимся идентифицировать эти признаки капитуляции рынка. Такова человеческая динамика. Иногда логика и здравый смысл оправданно удерживают смышленых трейдеров от влезания в рынок, движение цены на котором выходит за пределы разумного. Но подчас даже хладнокровным инвесторам оказывается не по силам устоять перед соблазном, казалось бы, явного выигрыша. Таким трендам на рынке следует уделять наибольшее внимание. Новички должны быть открыты предоставляемым рынком возможностям. Моим друзьям, которые решили заняться торговлей, я всегда советую потратить пару месяцев на наблюдение за графиками рынков процентных ставок или фондовых индексов, – на дневной, недельной или месячной основе. В конце концов вы научитесь различать повторяющиеся структуры движения цены. Это как электрокардиограмма рынка. После того, как разберетесь с повторяющимися моделями, все остальное придет само собой. Может быть, даже и подсядете на них, как это случилось со мной.

Буруджян: Хочешь еще что-нибудь добавить, сказать что-то, по твоему мнению, полезное для начинающих трейдеров?

Сантелли: Думаю, рынки являются самыми интересными головоломками в мире, вроде супер-кубиков Рубика. Некоторые любят смотреть мыльные оперы или спортивные передачи. Рынки вмещают в себя все, что есть в мире интересного и занимательного. Глобальные пазлы, обильно приперченные возможностью сделать деньги. Они могут предложить нашему вниманию все, что угодно. Тому, кто полагает их скучными и однообразными, стоит попытаться их распробовать. Впечатления будут незабываемыми на всю оставшуюся жизнь. Джек, ты же знаешь: выиграл начинающий трейдер деньги или нет – это неважно, в любом случае все возвращаются на рынок при первой же возможности.

Экономические отчеты

Я привожу ниже список экономических показателей, выход которых оказывает наибольшее воздействие на рынок. Я хочу дать вам понимание значения этих чисел для трейдеров и инвесторов. В основе анализа всегда должен лежать здравый смысл. Однако на определенных этапах экономических циклов хорошие новости оборачиваются в плохие, а на плохие новости рынок реагирует позитивно. Хороший пример тому – недавнее движение по передней части кривой доходности процентных ставок. Усиление экономического роста спровоцировало ФРС на упреждающие действия, направленные против возможного образования пузыря. В продолжение всего цикла повышения процентных ставок любая позитивная для экономики новость рассматривалась, как еще один аргумент в пользу агрессивной политики ФРС.

Безработица.

Если и существует экономический отчет– «матерь всех отчетов», то это доклад по безработице (unemployment)! Отчет включает в себя целый ряд индикаторов рынка занятости. Уровень безработицы оценивается с помощью процентного соотношения количества безработных к общему числу рабочих рук в стране. Пэйроллы (nonfarm payrolls) свидетельствуют о численности работников во всех сферах национального бизнеса и в государственных структурах. Показатель продолжительности средней рабочей недели (the average workweek) отражает количество рабочих часов в несельскохозяйственном секторе. Средний часовой заработок (average hourly earnings) отражает базовую почасовую ставку оплаты труда.

С вычислением ожиданий Уолл-стрит относительно данных по занятости обычно никаких трудностей не возникает, реакция на выход индикаторов, как правило, бурная. Информация помогает инвесторам определиться со степенью доверия к состоянию экономики. Менеджеры фондов используют анализ данных для настройки портфелей. Случается так, что за несколько дней до и после выхода данных на рынке складывается своеобразная ситуация, благоприятствующая торговле. Набор данных по безработице дает возможность узнать, какое количество людей ищут работу, сколько уже имеют ее, как много они получают и сколько часов в неделю работают. Эти цифры являются самым лучшим инструментом анализа текущего состояния дел в экономике и прогноза на ближайшее будущее. Пэйроллы распределяются по различным секторам, поэтому анализ данных помогает инвесторам определиться с приоритетными областями вложения средств. Статистика занятости помогает в анализе инфляционных тенденций, поскольку в нее включены показатели заработной платы, а рост заработной платы внесен в список официальных врагов ФРС. Эксперты ФРС постоянно отслеживают эти данные, выискивая малейшие признаки потенциального инфляционного давления даже на фоне общей экономической слабости. Если инфляция под контролем, ФРС намного легче проводить свою денежную политику. Высокий уровень инфляции ограничивает возможности ФРС по предоставлению пакетов стимулирования экономики. На основании данных занятости инвесторы делают выводы о степени жесткости рынка рабочей силы. При вызванной ростом заработной платы инфляции можно делать ставку на повышение банковских процентных ставок, при этом цены на акции и бонды падают. При низком или негативном значении пэйроллов повышается вероятность снижение ставок ФРС, что подстегивает рост цен на рынке акций и гособязательств. Из этого следует необходимость отслеживания данных по занятости и последующей корректировки содержимого портфеля.

Розничные продажи.

Розничные продажи (retail sales) – это один из самых волатильных ежемесячных показателей, служащий мерой измерения денежных поступлений магазинов. Все рассуждают о потребительских расходах (consumer spending), но мало кому известно о том, что на них приходится более двух третей экономики. Если предпочтения потребителей не являются для вас тайной, вы можете сделать далеко идущие выводы относительно направления развития экономики. Это информационный передний край, к которому стремятся и трейдеры, и инвесторы. Модель потребительских расходов оказывает подчас решающее воздействие на рынки государственных и корпоративных ценных бумаг.

Что касается акций, то сильный экономический рост выливается в увеличение доходов компаний и подъем цен на фондовом рынке. С бондами дело обстоит несколько сложнее, здесь необходимо тонко чувствовать грань, ибо излишне высокие темпы роста стимулируют инфляционные процессы. В идеальном мире экономика двигается именно вдоль границы, разделяющей опасный темп роста от допустимого предела. Такое равновесие сохранялось в продолжение почти всех 90-х. Увеличение розничных продаж замедлилось вместе с фондовым рынком в 2000 и 2001 годах, но затем вновь стало набирать скорость. Этот показатель помогает инвесторам более четко представить общую экономическую картину, равно как и положение дел в различных секторах розничной торговли. Временами продажи автомобилей взлетают чуть ли не до небес, или резко сокращается торговля предметами одежды. Такого рода тенденции розничных продаж служат составлению успешных инвестиционных сценариев еще до выхода отчетов о деятельности отдельных компаний.

Индекс цен производителей и индекс потребительских цен.

Индекс цен производителей (Producer Price Index, PPI) и индекс потребительских цен (Consumer Price Index, CPI) – лучшие инфляционные индикаторы. Оба индекса вызывают на рынке движение, которое бывает особенно сильным в периоды активности ФРС. Так бывает в начале цикла повышения или понижения процентных ставок. В ситуациях, когда ФРС занимает нейтральную позицию, воздействие выхода показателей на рынок не столь мощное. Индекс цен производителей – индекс с фиксированным набором весов, отслеживающий изменения в ценах, по которым продают свои товары национальные производители на оптовом уровне реализации. Индекс потребительских цен является мерилом того, во что обходятся потребителю товары и услуги. Поскольку в индекс цен производителей включены цены потребительских товаров и капитального оборудования, некая доля инфляции с уровня производителя опускается до уровня индекса потребительских цен. Владея информацией о ценовом давлении, инвесторы могут сделать выводы касательно будущего развития инфляционных процессов. Им совершенно необходимо пристально наблюдать за инфляцией. Индивидуальные трейдеры и инвесторы, обладающие пониманием механизма инфляции и ее воздействия на стоимость финансовых инструментов, имеют неоспоримое преимущество перед теми, кто смутно представляет последствия инфляции. Инфляция означает увеличение общей стоимости товаров и услуг.

Ключевым моментом понимания влияния этих индексов на цены и состав инвестиционных портфелей является взаимосвязь между инфляцией и процентными ставками. Предположим, вы одалживаете кому-то 1000 долларов сроком на один год. Через год этот человек обещает вернуть деньги и уплатить при этом некий процент. Насколько большим будет этот процент с одолженной суммы? Ответ зависит от уровня инфляции, ведь ни для кого не секрет, что через год на тысячу долларов вы приобретете меньше товаров и услуг, нежели сегодня. Если вы живете в стране, где цены удваиваются каждые два-три месяца, вы попросите процентов 500 годовых. Согласно индексу цен производителей, в 2005 году в США цены выросли на 4–5 процента. В течение того же периода времени индекс потребительских цен увеличивался медленнее, поэтому вы, по всей вероятности, примете во внимание более высокий уровень инфляции на раннем этапе при определении процента по выдаваемому займу. Величина процента должна компенсировать потери от инфляции, на которые обречена покупательская способность одной тысячи долларов. Возможно, вы надбавите еще пару процентов для покрытия риска дефолта (неплатежеспособности) и издержек за предоставляемую возможность распоряжаться капиталом в течение года. В любом случае, при определении величины процента по займу ключевым фактором будет уровень инфляции.

Инфляция (вкупе с риском дефолта и платой за возможность) объясняет принцип определения размера процентных ставок по всем видам финансирования, от ипотеки и кредитов на покупку автомобиля до казначейских биллов (bills), нотов (notes) и бондов (bonds). Изменение темпов инфляции или инфляционных ожиданий ведет к соответствующей корректировке процентных ставок. Волнообразное воздействие инфляционных показателей сказывается на акциях, облигациях, товарных контрактах и Вашем портфеле, причем иногда в весьма серьезно.

Показатели жилищного строительства.

Рост цен на недвижимость в стране и их связь с инвестициями крайне важны для понимания воздействия на рынки жилищного строительства (housing numbers). Публикуемые каждый месяц данные о начале строительства (housing starts) свидетельствуют о количестве заложенных односемейных и жилых многосемейных домов. Тенденция к росту (падению) влечет повышение (понижение) спроса на мебель, отделочные материалы и домашнее оборудование. Этот довольно узкий и специфичный показатель мощно влияет на всю экономику, следовательно, и на все рынки, и на инвестированный вами капитал. Мониторинг экономических показателей об объемах нового строительства домов позволяет инвесторам изыскивать пути вложения денег и эффективнее управлять инвестиционным портфелем.

Строительные компании не склонны приступать к закладке новых домов, если у них отсутствует уверенность в том, что после окончания работ к ним придут покупатели.

Изменение числа новых строящихся домов позволяет нам судить о спросе на рынке недвижимости и о перспективах строительной отрасли. К тому же каждое новое строительство ведет к увеличению занятости, а полученная в результате прибыль будет реинвестирована. Продажа отстроенного дома приносит доход строителю и создает покупателю множество потребностей. Холодильники, стиральные и посудомоечные машины, сушилки, оборудование для ванных комнат и ландшафтная архитектура – на все это и многое другое новоселы волей-неволей вынуждены тратить деньги, что сказывается и на экономике в целом, если представить себе ввод в строй ста тысяч новых домов ежемесячно.

В силу того, что состояние экономики непосредственно влияет на финансовые рынки, от показателей жилищного строительства напрямую зависят котировки бондов, акций и товарных контрактов. Более пристальное рассмотрение этих данных обнаружит их влияние на акции строительных и ипотечных компаний, производителей мебели и так далее. Некоторые товарные фьючерсы, например на пиломатериалы, также обладают повышенной чувствительностью к этим данным.

Производительность.

Показатель производительности (productivity) определяет рост эффективности труда в процессе экономического производства товаров и услуг. Стоимость единицы рабочей силы (unit labor costs) отражает затраты работодателя на рабочую силу, производящую единицу продукции. Оба показателя считаются надежными индикаторами будущих инфляционных трендов.

Важность увеличения производительности переоценить невозможно, ведь оно допускает повышение зарплаты и убыстрение темпов роста экономики без неприятных инфляционных последствий. В наши дни тема производительности не выходит из повестки дня. Экономика сильна и уровень занятости очень высокий, а инфляционные индексы ведут себя очень прилично. По мнению некоторых экспертов с Уолл-стрит, резкий рост производительности вполне может привести к изменению устоявшейся парадигмы, позволив экономике развиваться более быстрыми темпами, нежели это раньше считалось возможным. Однако бывший председатель ФРС Алан Гринспэн, равно как и нынешний Бен Бернанке, не раз высказывали скепсис по этому поводу. В любом случае, данные по производительности способствуют формированию мнения инвесторов относительно будущих движений цены. Реакция рынка на выход показателей говорит о важности роста производительности.

Товары длительного пользования.

Заказы на товары длительного пользования (durable goods) информируют нас о количестве размещенных у национальных производителей заказов на немедленную или будущую поставку продукции. Первый (предварительный) выход отчета дает нам первую калькуляцию заказов на товары длительного пользования. Спустя две недели публикуется полный отчет по заводским заказам, в который включены полные и исправленные данные. Вышедший в предыдущем месяце отчет обычно пересматривается и дополняется в следующем месяце, параллельно с выходом отчета по новому месяцу. Инвесторам необходимо держать руку на пульсе экономики, потому что от ее самочувствия зависит доходность по различным видам инвестиций. Основанием роста фондового рынка служат доходы корпораций, которые увеличиваются при подъеме экономики. Здоровый рост экономики не обязательно приводит к падению цен на бонды, но они очень болезненно реагируют на малейшие признаки инфляционного давления. Слишком высокие темпы экономического подъема вызывают проблемы со спросом, так как за ним не поспевает предложение, вследствие чего и растут цены. Отслеживание таких экономических показателей как заказы на товары длительного пользования дает инвесторам представление о состоянии дел в различных секторах экономики. Такая информация помогает им перенастраивать свои портфели.

Заказы на товары длительного пользования свидетельствуют о степени загруженности заводов и фабрик в предстоящие месяцы. Данные несут в себе информацию о спросе на холодильники и автомобили, промышленное оборудование, электротовары и компьютерную технику. Если компании начинают тратить больше денег на оборудование, значит, у них все в порядке с бизнесом. Вкладывание денег в модернизацию бизнеса закладывает основы будущего повышения уровня производительности в стране, что в принципе уменьшает инфляционные риски. Состояние дел с товарами длительного пользования помогает разобраться с ситуацией в промышленном секторе, который, будучи главным компонентом национальной экономики, оказывает огромное влияние на судьбу инвестиций.

Потребительское доверие.

Конференс Борд (Conference Board) составляет обзор отношения потребителей к текущей экономической ситуации и их ожидания, связанные с будущим. Доклад составляется на основании ежемесячного опроса 5000 потребителей во всех штатах США (Conference Board – частная научно-исследовательская организация, основанная в 1916 году, распространяет профессиональную информацию об условиях рынка и корпоративном менеджменте, издает на коммерческой основе результаты своих исследований. – Примеч. пер.). Хотя потребительское доверие (consumer confidence) находится в сильной связи с тратами потребителей, корреляция между двумя этими показателями отнюдь не стопроцентная. Для участников фондового рынка и торговцев бондами модели настроения потребителей играют первостепенную роль. Как известно, сильный экономический рост транслируется в повышение прибылей корпораций, что в свою очередь ведет к подъему фондового рынка. Главное для бондов, чтобы слишком сильный рост не привел бы к всплеску инфляции. Экономика должна двигаться по узкой линии, отделяющей сильный (но здоровый) рост от чрезмерного (инфляционного) подъема.

В продолжение почти всех 90-х такое равновесие сохранялось. По существу, именно в этом заключалась главная причина беспрецедентных по масштабу прибылей инвесторов на рынках ценных бумаг (корпоративных и государственных). Индекс потребительского доверия скакнул вниз вместе с фондовым рынком в 2000–2002 годах, но уже в 2003–2004 годах опять пошел вверх.

Начавшийся в 2005 году подъем цен на бензин сильно подпортил потребителям настроение. Затраты потребителей составляют две трети экономики, поэтому рынки умирают от желания лучше и быстрее разобраться в настроении рядовых граждан Америки. Чем увереннее смотрят в будущее люди, тем легче они расстаются с деньгами. Поэтому нетрудно догадаться о значении индекса потребительского доверия для определения направления развития экономики. Обратите внимание, что изменения показателей потребительского доверия и розничных продаж не обязательно протекают в параллельном режиме.

Валовой внутренний продукт.

Валовой внутренний продукт (gross domestic product, GDP, далее сокращенно – ВВП. – Примеч. пер.) считается наиболее полной единицей измерения совокупной экономической активности, поскольку включает в себя все области экономики. Этот показатель учитывает все происходящее в экономической сфере. Инвесторам необходимо внимательно отслеживать состояние дел в экономике, ибо от этого зависит судьба их вложений. Вкладывающие средства в фондовый рынок надеются на здоровый экономический рост, который приведет к увеличению доходов компаний. Инвестирующие в долгосрочные государственные обязательства чутко реагируют на инфляцию, которую могут подстегнуть высокие темпы роста. Анализ значений ВВП помогает инвесторам судить о состоянии рынков и перспективах портфельных вложений.

Цифры ВВП являются бесценным кладезем информации, благодаря которой можно не только лучше представить общую ситуацию в стране, но и детально разобраться в тенденциях отдельных отраслей. Такие компоненты ВВП, как потребительские расходы, частные и корпоративные инвестиции и инфляционные индексы выявляют подводные течения в экономике, что крайне существенно для идентификации инвестиционных возможностей и качественного управления портфелями.

Несмотря на то, что есть много экономических индикаторов, способных погнать цену в ту или иную сторону, совсем не обязательно гоняться за каждой цифрой. Некоторые индикаторы, например цифры розничных продаж или данные о продаже автомобилей, помогают трейдерам и инвесторам сформировать мнение относительно состояния дел на потребительском рынке, но общее воздействие на рынок может быть минимальным. Движение после выхода данных бывает серьезным лишь при наличии расхождения реальных цифр с прогнозом экспертов. Неожиданно высокие объемы продаж автомобилей способны спровоцировать взлет цен на акции как автокомпаний, так и фирм, производящих комплектующие детали, то есть в смежных секторах. Так или иначе, за выходом абсолютно всех показателей внимательно наблюдает институт, за которым остается последнее слово: Федеральная Резервная Система.

Федеральная Резервная Система.

Федеральная Резервная Система (Federal Reserve System, далее сокращенно – ФРС. – Примеч. пер.) – «вещь в себе». Многие старались исследовать ее и разобраться с механизмом принятия решений на заседаниях FOMC (Federal Open Market Committee – федеральный комитет по операциям на открытом рынке), где закладываются основы кредитно-денежной политики, но мало кто понимает истинную природу и масштаб ответственности ФРС. Написано сотни книг о том, что она делает и о том, что должна делать. В соответствии с принятым 23 декабря 1913 года законом ФРС является Центральным банком США. Многим инвесторам неизвестно, что за прошедшее время сфера ответственности ФРС мало изменилась. Она была создана по решению Конгресса для проведения кредитно-денежной политики. По-видимому, авторы законопроекта и не подозревали о том, что со временем ФРС обретет столь масштабную власть над рынком.

Первоначальная идея подразумевала создание института с миссией сглаживания шероховатостей экономических циклов. Взлеты и падения активности до основания сотрясали банковскую систему страны. Ситуация достигла критической точки после промышленной революции, когда живущие по принципу «бум-спад» (boon/busts) рынки постоянно бросали всех то в жар, то в холод. Незадолго до образования ФРС великий подъем фондового рынка закончился паническим обвалом, после которого закрылось много банков, и наступила длительная депрессия. К несчастью, спустя 16 лет США погрузились в самую страшную в своей истории депрессию, и Центральный банк мало чем помог.

После Второй Мировой войны все изменилось. Банки осознали необходимость существования сильного центрального банка в условиях масштабного восстановления экономики по плану Маршалла (Marshall Plan). Когда в разоренные европейские страны вливались миллиарды долларов, ФРС осторожно добавляла в банковскую систему ликвидность. По мере того как экономика США выходила на передовые позиции в мире, роль и значение ФРС все возрастали, достигнув, в конце концов, глобальных масштабов. В сущности, действия ФРС столь важны для глобальной экономики, что ее решения сказываются на любом рынке ценных бумаг в мире.

Трансформация ФРС в институт, который мы знаем сегодня, началась при администрации Джимми Картера (Jimmy Carter). Когда Пол Волкер (Paul Volcker) стал председателем ФРС, ему в наследство достались двузначное значение инфляции и высокая безработица. Процентные ставки находились на рекордных уровнях, угроза стагфляции (stagflation – сопровождающаяся высоким уровнем инфляции стагнация в экономике. – Примеч. пер.) отвращала инвесторов от фондового рынка. Когда Рональд Рейган (Ronald Reagan) начал проводить политику в соответствии с принципами производственно-сбытовой теории (supply-side theory – экономическая теория, согласно которой сокращение налогов стимулирует инвестиции. – Примеч. пер.), Волкер стал постепенно сокращать массу денег в обращении, тем самым поддерживая инфляцию на приемлемых уровнях. До Волкера ФРС была сильно политизирована, все ее решения соответствовали сиюминутной политической конъюнктуре и пожеланиям исполнительной власти. Картеровская администрация создала неразбериху. Они сдирали с богатых американцев безбожно высокие налоги и постоянно печатали доллары, что стимулировало инфляцию.

С приходом Волкера все изменилось. ФРС перестала вести себя как политик и стала полноценным центральным банком. Инфляцию загнали вниз с помощью жесткой денежной политики, что стало хорошим стимулом для экономики. Нельзя не признать, что успехом мы во многом были обязаны администрации Рейгана, понизившей ставки налогов. При Картере инвесторы скрывали доходы от государства. Приоритетом было сохранение капитала, а не его умножение! Трейдеры искали «списанные» инвестиции. На Уолл-стрит обсуждали не доходность торговых стратегий, а возможность списывания дохода, который таким образом скрывался от налоговых органов.

Понизив налоги, Рейган тем самым уничтожил налоговые лазейки, прибегать к которым потеряло смысл. Инвесторы стали задумываться над конструктивным вложением денег в экономику. То, что высвободившийся от пороков картеровской налоговой политики капитал основал великие компании, с акциями которых мы сегодня работаем, не простое совпадение. На развитие многих высокотехнологических компаний, созданных в конце 80-х и начале 90-х годов, пошли деньги, которые при Картере уходили в непродуктивные инвестиции. Я всегда с симпатией относился к Волкеру и Рейгану, ведь я поступил в Лойолу осенью 1979 года. На первых в моей жизни президентских выборах победил Рональд Рейган, которого я считал и всегда буду считать человеком, спасшим страну в ключевой момент ее истории.

При председательстве Алана Гринспэна ФРС возмужала и поумнела. Когда недавно он передавал бразды правления Бену Бернанке, мы все с признательностью вспоминали его работу. Подчас мы забываем, что на экономику обрушился страшный по силе удар, спустя несколько месяцев после назначения Гринспэна. Он достойно повел себя в непростой ситуации, проявил незаурядные лидерские качества и вывел рынки из пике. Еще не время оценивать Бернанке, хотя уже сегодня можно судить о нем как о продолжателе традиций Волкера и Гринспэна. Бернанке – бдительный ястреб, считающий своим врагом инфляцию. Сейчас как никогда важно следить за всеми высказываниями Бернанке и других управляющих ФРС. Девять членов совета управляющих попали туда менее трех лет назад! В такие периоды и создается репутация лидера. Это время способствует также тому, чтобы сообразительный инвестор, наблюдающий за шагами ФРС, оказался бы на переднем информационном крае, а это мечта любого трейдера!

Глава 10 Информация – это золото

Летом 2004 года Донна и я решили свозить детей на каникулы в Лондон. Мы всегда мечтали о том, чтобы показать нашим детям, как живут люди в других странах, и дать им нечто, чего сами были лишены, – каникулы за границей. Мы оба по образованию историки, поэтому нас привлекают археологические руины и исторически значимые места. Путешествие в Лондон вполне соответствовало нашим целям. Мы пожили неделю в лондонской квартире, перемещались в подземке и обошли множество интересных мест. На обратном пути нам пришлось пройти обычный таможенный ритуал в аэропорту, нас попросили задекларировать все ценное.

Из-за разницы часовых поясов путешествие из Лондона в Чикаго всегда кажется намного короче полетов из Америки в Европу. Я не отличаюсь чрезмерной общительностью в салонах самолетов, тут же надеваю на себя наушники, пытаясь с их помощью избежать знакомства с разговорчивыми соседями. На этот раз полет протекал иначе. Донна и дети сидели через проход от меня, а рядом со мной разместился господин лет под 40, чье имя я позабыл (надеюсь, он прочтет эту книгу и свяжется со мной).

Через час после взлета мужчина повернулся и заговорил со мной. Нарушив свое неписаное правило, я ответил ему. В конце концов, полет предстоит долгий, почему бы и не скоротать время за беседой с умным человеком. Я надеялся на то, что мне повезет с собеседником, и мне удастся насладиться «живым искусством беседы», как изящно выражается чикагский колумнист Ирв Капчинет (Irv Kupcinet).

Джентльмен начал с вопроса о роде моих занятий и поинтересовался целью визита в Великобританию. Я ответил, что путешествую вместе с семьей, но раньше мне неоднократно приходилось бывать в Лондоне с деловыми визитами. Я рассказал о своей роли в индустрии финансов, насколько это возможно объяснить человеку, далекому от мира инвестиций и трейдинга. После того, как я снабдил его адаптированной автобиографией, разговор перешел на него. Оказалось, что он инженер по образованию, но уже давно занимается исследованиями в сфере автомобильной промышленности. Короче говоря, он был изобретателем.

Он поведал мне о множестве изобретений, в разработке которых участвовал, и о запатентованных им новшествах. Среди новшеств была крышка бензобака особой конструкции и бесценная для современного автомобилестроения отвертка из специального сплава. С чувством благоговения я внимал рассказу о том, как преобразуется будущая жизнь благодаря подобным ему креативным людям. Помню, я с завистью представлял себе эмоции человека, наблюдающего за тем, как материализуются его переведенные на лист ватмана мысли. Этот парень создавал вещи из ничего!

После восьмичасового полета мы вышли из самолета и выстроились в очередь перед таможенным контролем. Прямо перед нами стоял изобретатель. Я слышал, как на вопрос сотрудника таможни о подлежащих декларации ценностях он ответил, что ничего не везет с собой. Попадающие в Соединенные Штаты британские подданные обязаны декларировать суммы, превышающие определенный максимум. Изобретатель отказался от декларации, возможно, не преступив при этом закон, хотя на самом деле он въезжал в США, имея при себе сотни миллионов долларов в идеях! Содержимое его головы стоило очень дорого! Не имея никаких материальных ресурсов, этот человек был способен генерировать идеи, финансовый потенциал которых был огромен! Интеллектуальный капитал, говоря иными словами, это информация, и подчас бесценен.

Где профессионалы берут информацию

Именно этот вопрос я часто слышу от клиентов или во время конференций, в которых принимаю участие. То же самое спрашивал и я, когда был начинающим трейдером. Думаю, что этим вопросом должны быть озадачены все участники рынка. Есть много способов получения информации, необходимой для поддержания должного уровня конкурентоспособности, но эффективность информации определяется тем, к какому именно типу трейдеров относится спрашивающий. Информационный контекст подразделяет всех трейдеров на три категории. К первой группе принадлежат трейдеры, которым наплевать на все, кроме бида, оффера и потока поступающих на рынок ордеров. Трейдеры второй категории озабочены информацией, поскольку нуждаются в представлении о макроэкономическом ландшафте. Третья категория – моя любимая: информационные наркоманы.

Обычным инвесторам и розничным трейдерам может показаться странным, что некоторые участники рынка рискуют капиталом без предварительного сбора информации и исследования рынка. Скажу больше: некоторые из наиболее успешных трейдеров и инвесторов на СМЕ сумели заработать целые состояния исключительно за счет понимания природы переднего края. Они никогда не принимали торговых решений на основании той или иной информации. Мне встречались трейдеры, которые в жизни и страницы не прочитали, не говоря о целой книге. Они доверяют своему инстинкту больше, чем статьям в газетах или на веб-сайтах. Обычные инвесторы полагают, что профессионалы обладают знанием о том, что происходит на рынке.

Иными словами, профессиональные трейдеры находятся «внутри», тогда как все остальные участники рынка «снаружи». Совершенная чепуха, должен вам сказать. Правда в том, что средней степени информированности индивидуум обладает лучшим пониманием геополитических раскладов и макроэкономических тенденций. Типичный скальпер, стоящий на биржевой площадке, совершенно не озабочен направлением движения рынка. Главное для него – удержаться на переднем крае.

Трейдеры и инвесторы, предпочитающие поверхностную степень информированности, обычно полагаются на технический анализ. Есть много трейдеров, смотрящих на мир глазами технарей и не имеющих ни малейшего желания вдаваться в геополитические основы рынка. Каждая их позиция открывается на основании парадигм технического анализа. Таких трейдеров немного, но среди них попадаются очень успешные. Подчас и скальперы, и те, у которых открыты долгосрочные позиции, начинают интересоваться окружающим миром, но в довольно ограниченной степени.

Мне всегда казалось чрезвычайно трудным входить в рынок без того, чтобы не проделать по возможности всеобъемлющую подготовительную работу. Мой опыт свидетельствует о том, что нетрадиционные скальперы в большинстве своем проигрывают.

Чрезвычайно сложно быть скальпером и позиционным трейдером одновременно. Открывающие долгосрочные позиции скальперы часто цепляются за одну «ногу» скальпа, что делает процесс бесполезным. После входа в рынок трейдер уже не может оставаться беспристрастным, ему требуется движение рынка в определенном направлении!

Как я уже сказал, мои симпатии отданы категории «информационный наркоман». Когда я в начале 80-х пришел на площадку, было не так-то просто добывать информацию. Тогда не то что интернета не было – даже персональные компьютеры редко встречались. Источниками информации были газеты, телевидение и коллеги-трейдеры. Я мгновенно догадался о важности информационного обеспечения, под которым подразумевается не инсайдерская торговля, а сеть новостных источников и метод фильтрования «шума». Многое из рассказанного в этой книге, например о дисбалансе заказов в 2.40 дня по Чикаго или о внутримесячной цикличности денежных потоков всего несколько лет назад считалось информацией, доступной только профессионалам. По мере того как информация пробивает себе дорогу к широкой публике, ее ценность выхолащивается. В наши дни информационные наркоманы привязаны к интернету, технологии завладели всеми сторонами их жизни. Смартфоны воистину изменили парадигму сосуществования человека и мира.

Я всегда любил читать газеты, из которых получал свою дневную дозу информации и экспертных мнений, но доверял только двум – «Чикаго Трибьюн» (Chicago Tribune) и «Уолл-стрит Джорнэл» (Wall Street Journal). Когда мне надо разобраться в политических хитросплетениях, я прибегаю к услугам «Нью-Йорк Таймс» (New York Times). Для тех из нас, кто во всем полагается на информацию, интернет-пространство стало землей обетованной. Им трудно представить мир без возможности «прогуглить» интересующую тему. Потому сейчас у нас и развелось такое количество недоэкспертов. Когда несколько лет назад начался рост цен на сырую нефть, трейдеры с длинными позициями стали усердно интересоваться числом буровых установок в Персидском заливе и другой специфической информацией, на которую им еще недавно было начихать. В наши дни журналисты уже вполне овладели профессиональным сленгом спекулянтов или нефтедобытчиков.

Бизнес-телевидение

Общение с трейдерами и репортерами деловых каналов не перестает меня удивлять: сколь мало они знают! К некоторым личностям на телевидении я отношусь с глубоким уважением, например к Рику Сантелли. Подавляющее большинство журналистов думает не о том, как донести до аудитории суть происходящего на рынке, а высказать свою некомпетентную точку зрения и попытаться ее обосновать. Возможно, временами я был слишком большим быком, но у меня были на то основания, и даже сейчас я не считаю нужным изменить свое долгосрочное видение рынка. Мне всегда по силам дать фундаментальное обоснование всему, что я высказываю относительно рынка, потому что основательно готовлюсь к каждому эфиру. К сожалению, другие не утруждают себя пояснениями к сказанному. Простая констатация бычьего или медвежьего взгляда на рынок ничего не дает телезрителям. Было бы намного полезнее, если бы приглашенные в студию люди постарались объяснить, на чем именно они основывают свои точки зрения. Им необязательно нужно быть во что бы то ни стало правыми. В конце концов, всем давно известно, что прогнозирование рынка – это искусство, а не наука. Но ответственное отношение к телезрителям и радиослушателям требует от публичных финансовых экспертов фундаментальной логики в поддержку предлагаемого ими анализа.

Интересно наблюдать, как некоторые репортеры обращаются с информацией, полученной от других репортеров. Иногда на одном бизнес-канале обсуждают только что сказанное на другом канале. Одна из причин такого положения дел состоит в ограниченности числа несетевых средств информации. В мире существует всего лишь два крупных бизнес-канала – это Си-Эн-Би-Си и Блумберг ТВ, так что трейдеры во всех странах смотрят в принципе одно и то же.

Меня всегда забавляло, когда за границей во мне признавали человека с экрана телевизора. Я говорю не о живущих за пределами родины янки, а о европейских трейдерах, которые торгуют на европейских рынках. Многие из них смотрят меня по интернету, наблюдая за происходящим на американской сессии. Глобализация делает все взаимосвязи более тесными, и глобальные рынки влияют друг на друга. Нью-йоркские и чикагские трейдеры все еще уверены в том, что мир вращается вокруг них и продуктов, с которыми они работают. Маркет-мейкеры по акциям, бондам и товарным фьючерсам считают свои площадки финансовыми центрами Вселенной. В наши дни подобная убежденность, по меньшей мере, странновата. Только во время российского дефолта 1998 года, когда рухнул рубль, американские трейдеры, наконец, осознали, что происходящее на другом конце земного шара событие может быть таким же важным, как и начало американской сессии. Валютные трейдеры для себя выяснили это уже много лет назад, но остальные персонажи финансовой индустрии продолжали оставаться в неведении. С конца 90-х годов американцы стали отслеживать события на азиатских и европейских рынках, которые давали им ключ к пониманию возможного сценария американской сессии. Когда-то американский рынок задавал тон всем остальным, но сейчас все по-иному. Величина зарубежных рынков и объем инвестированного в них американского капитала связал тесными узами все фондовые биржи мира.

До того, как в жизнь инвестиционного сообщества вошли телевизионные бизнес-каналы, самым распространенным средством доставки информации был телеграф. Самые знаменитые телеграфные агентства Рейтерс (Reuters) и Доу Джонс (Dow Jones) и сегодня в почете у большей части трейдерской популяции. Попав сегодня на любую крупную биржу, вы увидите огромный экран телевизора на стене или штанге, где его хорошо видно с любого места на площадке. Многие трейдеры даже сегодня торгуют не отрывая глаз от новостной строки – они подстерегают новость, которая приведет рынок в движение. Такие трейдеры превратили процесс получения информации в вид искусства.

Некоторые из величайших трейдеров были информационными наркоманами. Сегодня они находят утешение в интернете. Именно информационные наркоманы отслеживают неясные и не столь значимые цифры второстепенных показателей, которые обычный трейдер игнорирует. Если я задам нормальному трейдеру с площадки фьючерсов на индекс S amp;Р 500 вопрос о средненедельном значении автопродаж или о состоянии дел в розничной торговле, то ответом будет недоуменный взгляд и пожимание плечами. Тогда как информационному наркоману известна любая мелочь, влияющая на рынок. Я считаю таких трейдеров лучшими источниками информации и с удовольствием общаюсь с ними в начале каждого рабочего дня.

Поток заказов

Наиболее полезная информация приходит от людей, понимающих природу денежных потоков и то, как они воздействуют на рынок. Одним из наиболее тщательно охраняемых секретов трейдинга является все то, что связано с перемещением капитала и потоком заказов. Многим трейдерам удалось сколотить бесчисленные состояния благодаря тому, что они хорошо разбирались в рыночных условиях и в природе потока заказов. Я имею в виду не инсайдерскую торговлю, а понимание причин, приводящих к тику (tick – минимальное изменение цены биржевого продукта. – Примеч. пер.). Когда братья Хант в конце 70-х и начале 80-х годов пытались «загнать в угол» рынок серебра, информация о потоке заказов позволила разбогатеть владеющим ею трейдерам.

В 1973 году сыновья техасского нефтедобытчика Нельсон и Уильям Ханты вместе с группой арабских инвесторов решили подмять под себя мировое предложение серебра. Они начали скупать его по цене 1.95 доллара. В том же 1973 году президент Никсон (Nixon) объявил о выходе США из системы золотого стандарта – переживавшая политические неурядицы страна, казалось, разваливается на части. Рынок серебра поднимался в течение нескольких лет, пока в конце 1978 года цена не достигла отметки в 5 долларов. Подъем не был быстрым и крутым, тем не менее, для того времени он был впечатляющим. В 1979-м рынок взорвался – в начале 1980 года унция серебра стоила 49.95! Торговля на площадках в Нью-Йорке и Чикаго была просто бешеной: для такого движения цены, на которое несколько лет назад уходил целый год, теперь требовалась одна сессия. Волатильность достигла абсурдных пределов. Информация была в большом почете, но какого рода информация?

Основной рынок фьючерсных контрактов на серебро был в Нью-Йорке. У Хантов был там свой брокер. Они работали также в Чикаго и в Лондоне, но на долю нью-йоркского брокера приходился самый большой кусок пирога. Трейдеры платили клеркам хорошие деньги за то, что они поджидали его у лифта. Я знаю, что карьера нескольких заслуженных ветеранов начиналась со стояния у лифта с последующим стартом в направлении площадки. Они должны были как можно быстрее сообщить «работодателям» о скором появлении брокера братьев Хант. После этого все начинали быстро покупать, зная о том, что человек Хантов быстро скупит все что можно, исчерпает дневной лимит на подъем цены, после чего торги закроются. Некоторые клерки даже получали более радикальные инструкции, согласно которым, завидев брокера, они, не теряя времени на оповещение хозяев, должны были побежать на площадку и выставить заказ на покупку 50 контрактов. Таков один из аспектов понимания потока заказов. Трейдеры, сколотившие благодаря Хантам состояния, неплохо понимали принцип функционирования рынка и сумели извлечь выгоду из ценовых потрясений, о приближении которых они знали.

Биржи прекрасно осознавали, что имеют дело с попыткой «взять контроль» над всем рынком серебра. В правила торговли были внесены изменения, по которым разрешалось только закрывать позиции. Никто уже не мог открывать новых позиций по фьючерсам. Сделано это было по многим причинам, главная из которых в том, что члены биржи находились на другой стороне сделки. Когда Ханты принимали поставки контрактов по нефти, маркет-мейкеры и провайдеры ликвидности теряли деньги. Стратегия Хантов подразумевала использование кредитных плеч, поэтому им пришлось напрячь свои усилия для поддержания цены серебра на искусственно завышенном уровне. Они решили обеспечить будущие покупки серебра серебряными бондами, которые собирались выпустить на рынок.

26 марта 1980 года состоялась встреча Хантов с группой швейцарских банкиров, у которых браться рассчитывали занять денег на покрытие маржин коллов (margin call – требование о внесении дополнительных средств вследствие неблагоприятных ценовых изменений. – Примеч. пер.), полученных ими после падения серебра до 21.62 долларов за унцию. В течение предыдущих нескольких месяцев серебро безостановочно падало, поставив Хантов и их партнеров перед финансовой дилеммой. Они предоставили план обеспечения займа серебряными сертификатами. Швейцарские банкиры выслушали их, попросили покинуть комнату и продолжили продажу фьючерсов на серебро. Если они собирались использовать серебро для покрытия маржин коллов, что стало бы с обеспечением, упади серебро еще ниже? Следующий день 27 марта вошел в историю под названием «Серебряного Четверга». Цена опустилась с 21.62 до 10.80 долларов за унцию, потеряв 50 процентов за сессию! Те из трейдеров, кто не отказались от стратегии покупки вместе с Хантами, получили серьезный, болезненный и очень дорогостоящий урок.

Информация может быть опасной

Попытки подмять под себя рынок совершались всегда. Главное здесь – вовремя идентифицировать движение, и, что еще важнее, понять, чем оно закончится. Есть еще трейдеры, чей взгляд на мир отличается близорукостью. Наиболее ценной они считают информацию, относящуюся к попыткам некоторых людей преодолеть собственную ущербность, взяв верх над рынком. Такие трейдеры постоянно рыщут в поисках крупного покупателя сахара или пшеницы, надеясь наткнуться на попытку шантажа рынка. Опытные, проработавшие на рынке не один десяток лет, но все-таки довольно ограниченные в своем мышлении, они понимают важность своевременной информации. Но проблема в том, что неполная информация может выйти боком ее обладателю.

Бывают времена, в которые даже небольшой кусочек информации оказывается драгоценным рецептом спасения. В начале 60-х годов по товарным рынкам была нанесена серия ударов, целью которых было получение контроля над ними. Тогда еще не существовало регулятивных ограничений, и многие товарные контракты были отданы на милость нескольких крупных игроков, контролировавших ценообразование. Одним из таких инструментов было торгуемое в Чикаго растительное масло (salad oil). Компания Эллайд Веджетибл Круд Ойл Рифайнинг (The Allied Crude Vegetable Oil Refining Company) контролировалась человеком по имени Тино Де Анджелис (Tino DeAngelis). Он был ее президентом. Де Анджелис создал фирму, покупавшую у правительства излишек растительного масла, которое затем продавалось за границу.

Компания брала многомиллионные кредиты для спекуляций растительным маслом на фьючерсных рынках. Де Анджелис обеспечивал займы принадлежащим ему растительным маслом; годы спустя Ханты пытались проделать то же самое с несостоявшимся швейцарским кредитом. По данным Американского Статистического Бюро (American Bureau of Statistics), декларуемые объемы растительного масла на складах у компании Эллайд превышали годовое производство в масштабах всей страны! Несмотря на поднятую вокруг этих сделок шумиху, только одному трейдеру было по силам разобраться в происходящем – Ральфу Питерсу!

Как я уже писал, Ральф Питерс имел одну из самых крупных информационных сетей из всех когда-либо созданных чикагскими трейдерами. Информацию ему поставляли и высокопоставленные дипломаты, и младшие клерки компаний. Покупки компанией Эллайд растительного масла привлекли внимание Ральфа, и он привел в действие свою сеть. Ему стало известно, что компания взяла кредит под залог растительного масла, которое хранилось на складах где-то на Юге. Он тут же отправился туда, желая лично удостовериться в наличии запасов и в том, что он правильно держит свои длинные позиции по фьючерсам на растительное масло.

Его приезд удачно совпал с визитом проверяющих из банка, желавших удостовериться в заполненности резервуаров. Процедура проверки заключалась в открытии резервуарного люка и в опускании внутрь мерного шеста длиной в 12 футов. Ральф установил контакт с работником склада Джимми. Он попросил Джимми позвонить ему, если тот заметит что-то необычное, все равно что, даже сущий пустяк.

Питерс возвращался в Чикаго в хорошем настроении: он идентифицировал попытку шантажа рынка и проверил наличие продукта, что дало ему уверенности в длинной позиции. Через несколько дней Джимми позвонил и сказал, что творится что-то непонятное. Он работал на складе 20 лет и имел привычку при обходе территории стучать палкой по металлическим бакам. У него был хороший музыкальный слух, и он уловил разницу в звуке при ударе по цистернам. Они не были пустыми, но звук изменился. Другие отмахнулись бы от подобной мелочи, но Питерс почуял проблему. Он немедленно отправился повидать Джимми. Большая часть его денег была вложена в растительное масло, он не мог оставить необычное обстоятельство без проверки.

Они прошлись по территории, обстучали все баки и обсудили сложившуюся ситуацию. Джимми сказал, что ему лишь раз приходилось слышать подобное, когда в баки наливали воду для промывки. Питер почуял запах крысы. Он попросил открыть одну из емкостей. Джимми отказался, посчитав, что 50 долларов в неделю, которые ему платил Питерс, не стоят потери постоянной работы. После недолгих переговоров (Питерсу вообще было трудно отказать) цена поднялась до 200 долларов и крышка бака была открыта.

Заглянув внутрь, они увидели то же, что и проверяющие из банка – масло! Они до отказа погрузили внутрь 12-футовую палку: ничего кроме масла. Питерсу пришла в голову мысль использовать более длинную палку. Оказалось, что под 12 футами масла находилась вода. Компания Эллайд налила поверх воды растительное масло, понимая, что две жидкости не смешаются. Уловка удалась на славу: банки и инвестиционные компании согласились выдать Де Анджелису кредит под залог 12-футового слоя растительного масла, что позволило компании Эллайд держать свои длинные позиции на фьючерсном рынке. Питерс спрыгнул с цистерны и помчался в аэропорт. Он владел информацией, остававшейся тайной для всех остальных… по крайне мере, пока. Ему только что удалось разобраться с одним из крупнейших в истории товарных рынков скандалов, но был ли он единственным обладателем драгоценной информации?

Следующим утром Ральф Питерс избавился от своей покупки, уступив ее жаждущему покупателю компании Эллайд. Затем он приступил к постепенному аккумулированию коротких позиций. Скоро тайна раскрылась. Резервуары, благодаря которым компания Эллайд, получив обеспеченный кредит, сумела продолжить покупки физического масла и открытие длинных позиций, были наполнены водой.

Новость поразила рынок как гром небесный. Бычий импульс обернулся своей противоположностью, рынок начал валиться и похоронил под своими обломками компанию Эллайд. Де Анджелис был обвинен в афере и попал за решетку, две самые крупные по тем временам брокерские компании чуть не обанкротились. Но Питерс владел правильной информацией. У него была используемая должным образом информационная сеть. Питерс знал, что даже маленький фрагмент информации может оказаться смертельно опасным. Он был достаточно умен для того, чтобы обнаружить попытку шантажа, а его сеть помогла ему разобраться с мистификацией. Мораль истории такова: надо знать свой рынок!

Информационная сеть

Лучшее, что могут сделать трейдеры, – это построить собственную информационную сеть, которая станет хорошим подспорьем в их работе. Все желают познакомиться с нужными людьми, но где их разыскать и как заставить разговориться? Этот вопрос я каждый день задаю портфельным менеджерам и брокерам, пытаясь угадать будущее развитие событий. Обычно я обхожу площадки, общаясь с людьми, которых считаю надежными источниками информации. Собрать ее нетрудно, намного сложнее узнать что-то достоверное. Я стремлюсь отыскать людей с четким пониманием структуры рынка, которым известно, что значит рисковать собственным капиталом. Намного лучше беседовать с торгующими на свои деньги людьми, нежели с экономическими аналитиками или технарями. Для понимания того, чем руководствовался трейдер при открытии конкретной позиции, надо иметь представление об эмоциональной составляющей сделки. Торговый план составляется в процессе подготовительной работы, требующей логического подхода, но непосредственное решение принимается на волне базовых человеческих эмоций.

Все новые трейдеры должны озаботиться вопросом создания информационной сети. Не все имеют возможность регулярного общения с брокерами и портфельными менеджерами. Однако реальность такова, что вся нужная вам информация в принципе доступна, причем в любое время. Все дело в отсекании шума и определении истинно ценной информации. Как трейдеры и как люди, мы находимся в вечных поисках истины. Поиски истины никогда не прекращаются, будь то истина метафизическая или финансовая. Стремление к истине является функциональной основой человеческого поведения. Нас учат критически относиться к информации – нельзя верить всему, что читаешь. Теория эмпирического знания считает, что человек изначально склонен к ошибочным умозаключениям, поэтому любое полученное знание может быть ложным. Если это так, то как понять, во что верить можно, а что следует отмести в сторону?

Трейдерам постоянно приходится задействовать императив веры. Это происходит каждый раз при входе в рынок, когда они ставят собственные деньги в риск. То же самое и с источниками информации. Проверив все, что можно, мысленно перебрав «все за и против», трейдер, в конце концов, должен будет довериться источнику информации. В роли источника может выступать тележурналист (не забывайте, что люди, подобные Рику Сантелли, в прошлом были хорошими трейдерами и брокерами) или, скажем, ваш банкир. Как правило, банкиры придерживаются консервативных взглядов на экономику, но очень часто верно угадывают настроения в среде рядовых инвесторов. На самом деле в роли источника информации может выступить любой человек, причастный к индустрии финансов. Элемент необходимого доверия всегда присутствует при моем общении с «информаторами». Если кто-нибудь постоянно ошибается, я не спешу лишать его статуса ячейки моей информационной сети, если он руководствуется правильной логикой. Полезно иметь в каждой группе по адвокату дьявола. Для распознания зверя должны быть представлены все стороны.

Мысль о поисках истины вызывает приятные воспоминания, связанные с курсами теологии и философии, которые я прослушал в университете Лойолы. Иезуиты привили нам знание о том, что есть одна истина, поиски которой никогда не должны прекращаться. Столкнувшись с трейдерами, имевшими сугубо математический склад мышления, я догадался о существовании различных видов истины. Метафизическая истина, поискам которой меня обучали, отличается от математически вычисляемой абсолютной истины.

На рынке много правд. «Рынок будет идти вверх!», «Рынок будет падать!», и так далее. Каждый день раскрывает нам новуюправду, однако не всегда правда является истиной. Мысль об этом должна сопровождать наш поиск истинной информации. Считать, будто место и время получения информации влияет на ее качество и правдивость – наиболее распространенное заблуждение.

Необходимо понять, что историю можно переписать, но нельзя изменить цифры. Зарегистрированная сделка отражается на табло биржевого зала или на экране торговой платформы, она выходит в мир и остается там навечно. Подчас люди относятся к получаемой ими рыночной информации как к искаженным статистическим данным. Иногда они даже отказываются верить в достоверность цифр, но можно с уверенностью утверждать: зарегистрированная история движений цены внесенного в биржевой листинг продукта абсолютно точно отражает реальность. Цены, о которых уже стало известно миру, изменить невозможно. Это истина.

Когда я начал делать утренние обзоры для Блумберг ТВ и Си-Эн-Би-Си, мне часто задавали вопрос: насколько значимы фьючерсные цены для открытия фондовых рынков? Смысл моего ответа всегда был неизменен: рынки отражают мнение трейдеров на конкретный момент времени. Ни репортеры, ни телезрители до конца не понимали реальную природу рынка: рыночное ценообразование отличается крайней степенью динамичности.

Универсальность чисел и технологий

Я осознал, что числа никогда не лгут, после знакомства с молодой женщиной, которая работала гидом на бирже. Она водила группы посетителей по галерее и рассказывала им о работе СМЕ. Кристин Мартино (Kristine Martino) работала с иностранцами, так как владела несколькими языками. Как человек, которого в детстве учили основам армянского, я всегда с восхищением относился к полиглотам. Кристин свободно общалась на нескольких языках, многие посетители утверждали, что она говорит на их родном языке без акцента.

У меня вошло в привычку предварять запись своего интервью беседой с Кристин. Время от времени она просила меня поговорить с посетителями или ответить на их вопросы, смысла которых не понимала. В конце концов, она училась лингвистике, а не трейдингу. Слушая ее перевод, я никогда не был вполне уверен в его адекватности, но когда речь заходила о рыночных ценах, язык становился универсальным. Неважно, на каком языке вы получаете информацию о рынке, – числа не лгут! При переводе неизбежно что-то теряется, но цифры, на которые мы все смотрим, остаются одинаковыми для всех. Однажды у меня была встреча с представителями Центрального банка Армении (Central Bank of Armenia), и я обнаружил, что не понимаю ни слова из сказанного ими. Их восточноармянский акцент был так силен, что я попросил перейти на английский язык. Несмотря на все трудности коммуникации, правда чисел оставалась неизменной.

Технологическая революция изменила способы получения информации. В прошлом трейдеры и инвесторы не могли позволить себе быть отшельниками. Всем, кто рассчитывал преуспеть на финансовых рынках, надо было выстраивать собственную информационную сеть. Человеческие контакты помогали трейдерам выдвигаться на передний край торговли. В наше время уединившийся в комнате и изолировавший себя от всех трейдер вправе надеяться на успех в торговле. Человеческий фактор эволюционировал в технологическую переменную. Если раньше надо было знать, где встретить нужного человека, сегодня надо знать, в какой части киберпространства находится требуемая информация.

Одно остается неизменным: хорошую информацию следует хранить за семью печатями. Поработав с японцами в компании Никко, с французами в компании Кредит Агриколь и с немцами в Коммерцбанке, я понял, что информация – это дорогостоящий товар. Японцы устраивали своим трейдерам командировки в Чикаго, где они наблюдали за нами, набирались опыта и приходили к пониманию принципов работы наших денежных рынков. Они разработали особый трехлетний цикл посещений Чикаго. Каждые три года японские трейдеры возвращались к нам для ознакомления с новыми веяниями во фьючерсной индустрии. Японцы стремились к тому, чтобы как можно большее число их работников получило непосредственные впечатления от работы американских рынков.

Вскоре у компании Никко возникли проблемы с командировками. Многие командированные отказывались от японского гражданства и оставались в США. Дело дошло до того, что руководство компании озаботилось вопросом создания искусственных культурных барьеров между американским персоналом и нашими японскими коллегами. Несмотря на все старания держать нас подальше друг от друга, я делал все возможное для завоевания доверия и симпатий японцев. Соревнуясь с ними в трудоспособности, я работал сверхурочно, выпивал с ними в барах, и самое главное, брал их с собой в гольф-клуб! Все это обеспечивало мне доступ к жизненно важной рыночной информации. Я до сих пор поддерживаю контакты со многими бывшими коллегами, которые вернулись в Японию.

Я работал с разными финансовыми институтами и у всех у них был собственный подход к вопросу сбора информации о рынке. Дотошные японцы старались докопаться до всех подробностей работы рынков капитала. Мои японские друзья имели неприятную привычку спрашивать об одном и том же десятки раз, но каждый раз по-новому формулируя вопрос. Так они старались уяснить все возможные ракурсы интересующего их предмета. Любознательность, в конце концов, приносила плоды, и они узнавали все, что им было нужно. Всем, кто работал с французами, известно: в сфере финансов секретов для них нет. Однажды во время рабочей встречи я предложил им выкинуть все книги, которыми были забиты шкафы в офисе, мол, они и так все знают, никакие книги им больше не нужны. Французское высокомерие стало притчей во языцех, однако они прекрасно осознавали необходимость информации и при необходимости проявляли истинно японскую дотошность. И японцы, и французы умеют перестраиваться и учитывать все изменения финансового ландшафта. Компании Никко и Кредит Агриколь создали подразделения для торговли фьючерсными инструментами, что позволило в течение многих лет поддерживать высокий уровень доходности комиссионных торговцев фьючерсами.

Немцы совершенно другие. Костяк германской системы составляет глубоко укоренившаяся бюрократия среднего уровня, которая всеми силами противится прогрессивным нововведениям. Я пришел к выводу, что эти парни просто не догоняют. Смысл немецкой стратегии в присутствии, а не в экспансии, протекающей в соответствии с разработанным планом. Удивительно, что страна, производящая прекрасные, конкурентоспособные экспортные товары, оказывается несостоятельной, когда речь заходит о понимании природы рынка. Думаю, что здесь дело в культурной традиции. Присущая немцам иерархичность превращает индивидуализм в проблему. В отличие от японцев, которые предпочитают коллективное индивидуальному, немецкая философия управления имеет диктаторский характер. Сегодня многие немецкие банки переживают тяжелые времена, что поможет выдвижению на первый план портфельных менеджеров нового поколения, которые сумеют революционно изменить инвестиционный ландшафт своей страны.

Что касается меня, то я доверяю далеко не всем источникам информации. Принадлежность к поколению 60-70-х годов обусловила мою страсть к телевидению. Может быть, именно поэтому мне не составило особого труда привыкнуть к телекамере. Бизнес-каналы являются для меня главным источником получения информации. Правда, выбор не так уж велик: Блумберг ТВ и Си-Эн-Би-Си. Если меня интересует происходящее за границей, я просто переключаюсь на азиатские или европейские студии Блумберг ТВ и Си-Эн-Би-Си. Кстати, иногда в репортажах об азиатских рынках пускают мою запись, где я рассуждаю о завершившейся незадолго до эфира американской сессии. Тогда я начинаю размышлять о лежащей на мне ответственности, ведь люди формируют мнения касательно рынка на основании услышанного от меня. Должен отметить, что в продолжение последнего десятилетия бизнес-каналы качественно изменились, отойдя от постфактум анализа, который раньше проводился вдогонку уже состоявшихся событий. Сегодня трейдеры рискуют своим капиталом и принимают торговые решения под влиянием комментариев, которые кто-то сделал (или не сделал) по телевизору.

В поисках истины

Существует тонкая грань между развлекательным характером бизнес-телевидения и поисками правды рынка. Не стоит забывать о факте принадлежности бизнес-телевидения к сфере шоу-бизнеса, а не к структуре рынков капитала. Не существует законов, обеспечивающих постоянный поток точной и своевременной телеинформации. Хороший пример – прямое включение Марии Бартиромо (Maria Bartiromo) из медиа-кабины в зале СМЕ. Рассказ Марии о ланче с Беном Бернанке в Нью-Йорке, во время которого председатель ФРС выдал несколько «ястребиных» комментариев об экономике, вызвал немедленное падение рынка. В данном случае телевидение было выше всех остальных средств массовой информации. В эпоху, когда благодаря телекамере каждый имеет право на свои 15 минут славы, предоставленная Марией Бартиромо информация оказалась прибыльной. Все слышавшие ее прямой эфир прекрасно поняли причину обвала цены.

Каждый раз, выявляя причины движения рынка, я вспоминаю требовавшего всю правду Бинга. Годы спустя я понял, что этой недостающей половиной была информация. Грамотная инвестиция требует комбинации действий цены и информации. Скорость распространения информации требует все более быстрых решений. Раньше информация от ФРС и корпоративной Америки днями добиралась до рынка, сейчас это происходит за считанные секунды. Доносчики и рассерженные на руководство сотрудники с помощью интернета рассказывают всему миру, чем именно прогневила их компания.

Много инвестиционных решений было изменено в течение последних пары лет, в связи с взрывным ростом числа веб-блогов. Сегодня, если есть какие-либо вопросы по поводу деятельности практически любой компании, более чем вероятно, что есть веб-блог в сети Интернет, готовый к разоблачению проблемы и разъяснению вопросов.

Сила и власть информации яснее всего проглядывается в истории о трейдерах, осужденных за инсайдерскую торговлю. Эти безнравственные, алчные люди, хорошо понимали, какую огромную выгоду может принести владение ценной информацией. Инсайдерство существует с момента формирования рыночной структуры. Масса состояний были сколочены на рынке недвижимости, когда владеющие информацией инсайдеры покупали здания, чья реальная стоимость в десятки раз превышала уплаченные за них суммы. Сегодня инсайдерская торговля считается преступным деянием. Инсайдером считается любой, кто владеет эксклюзивной информацией, способной изменить стоимость товара или ценной бумаги. Такой человек не имеет права участия в сделках. Исключений не бывает. Поэтому на многих торговых площадках СМЕ действует запрет на совмещение функций трейдера и брокера. Исполняющий клиентские заказы брокер не имеет права торговать по собственному счету. Это было необходимое решение, единогласно утвержденное советом директоров СМЕ. Мы должны были показать инвестиционному миру действенность принципа саморегуляции.

В последние годы на бирже была проведена серьезная работа, целью которой было поддержание целостности рынка. В правила торговли вносились изменения с целью создания равных условий работы для всех участников рынка. Все это заложило крепкий фундамент, на котором стоит многомиллиардное предприятие CME.

Разнообразие способов получения информации, которая необходима трейдерам при принятии торговых решений, делает эту информацию товаром. Ее превращение в товар сильно затрудняет процесс отделения «мух от котлет». Счастливчики, владеющие надежным способом поиска иголки в стоге сена, торгуют без особых усилий, и результаты у них лучше. Обладание правильной информацией делает торговлю более легкой. Следует подчеркнуть важность технологий, которые позволяют находить нужную информацию. Никогда прежде миры технологии и информации не были еще столь близки друг другу. Скорость и надежность работы портативных компьютеров сильно облегчает процесс поиска и передачи информации любого типа. Может быть, когда-нибудь в будущем мы все будем похожи на того англичанина из самолета, которому нечего было декларировать и который владел информацией на многие миллионы долларов. Нет ничего невозможного!

Глава 11 Управление рисками

Управляя опасностью от внешнего воздействия и неопределенности

Известны две составляющие риска: опасность внешнего воздействия и неопределенность, неизвестность. Любой риск включает в себя два эти компонента. На рынках капитала гуляет два мифа: первый – будто финансовые институты и корпорации берут на себя риск, и второй – что весь риск приходится на долю крупных бизнес-структур с достаточно высокой капитализацией и прочным положением. Нет ничего более далекого от истины! Весь риск сползает вниз и ложится на плечи индивидуумов. Свидетельством тому являются события 1994-95 годов, до основания потрясшие инвестиционный мир.

Летом 94-го года площадка фьючерсов по индексу Nikkei на СМЕ стала вдруг чрезвычайно активной. Номинированный в долларах чикагский контракт отличался от номинированных в йенах контрактов, которые торговались на Osaka Securities Exchange (Осакская фондовая биржа, далее OSE. – Примеч. пер.) и на Singapore International Monetary Exchange (Сингапурская международная валютная биржа, далее SIMEX. – Примеч. пер.). Фьючерсная площадка на индекс Nikkei располагалась прямо за моим рабочим местом, поэтому все наши клиенты, работавшие с этим контрактом, проходили буквально через меня. Среди наших клиентов была одна лондонская фирма, заключавшая сделки для сингапурского отделения банка Бэрингз (Barings).

Я принимал заказы от нескольких трейдеров, с которыми меня познакомил недавно скончавшийся Том Мэллон (Tom Mallon), коренной житель Нью-Йорка, переехавший вместе с семьей в Чикаго, где он стал главой фьючерсного офиса компании Меррилл Линч (Merrill Lynch). Он представил меня двум парням из Лондона. Они были представляющими брокерами (представляющий брокер – в США – независимый агент, который принимает заказы от клиентов на заключение биржевых сделок, но сам не ведет их счета и не принимает деньги или ценности в уплату депозита или маржи, а передает их биржевым брокерским компаниям. – Примеч. пер). Среди их клиентов числились как розничные инвесторы, так и несколько компаний. Я брал 2 доллара за каждый исполняемый на моем деске контракт. Счет выставлялся третьей стороне (third-party billing). Другими словами, мы не клиринговали сделку, это делал другой комиссионный торговец фьючерсами. Мы только исполняли ордера, которые нам давали.

Никкеевский контракт был не очень активным инструментом, и шансы на хороший заработок были невелики. К тому же контракт был неудобен в работе, потому что на нем специализировалось всего несколько трейдеров и брокеров, и большая часть активности приходилась на первые минуты торговой сессии. В мои экспансионистские планы входило проникновение на фьючерсные площадки евродоллара и индекса S amp;Р 500, что принесло бы мне хороший доход по комиссии.

Летом и осенью 1994 года японский фондовый рынок торговался в районе уровня 21000 пунктов по индексу Nikkei. Это был более-менее приемлемый уровень, на который японский фондовый рынок спустился с заоблачных высот, достигнутых им за пять лет до этого. Можно было считать, что он в той или иной степени соответствовал фундаменталиям японской экономики. Я стал получать заказы от трейдеров в Лондоне: купить 100 контрактов по цене открытия и продолжать покупать весь день, пока не дойду до 1000 контрактов. Ого! Это была половина дневного объема, и у меня могли появиться проблемы с ликвидностью. Исполнив первый ордер, я затем без лишнего шума размещал заказы среди локалов, стараясь избежать слишком заметного воздействия на рынок.

Заказы приходили раз в неделю. Начиная с декабря – почти каждый день. Частота поступления ордеров не снижалась вплоть до конца года. Количество контрактов варьировалось от 200 до 1000, но все они были на покупку. Все были довольны – клиенты в Лондоне, мои ребята, получавшие бонусы.

Когда в начале 1995 года поток заказов почти иссяк, я почуял неладное. Счет, приносивший в месяц от 30 до 40 тысяч долларов дохода в виде комиссионных, обмелел настолько, что звонок в Лондон стоил больше, чем полученная за день комиссия. Тем не менее, я продолжал поддерживать контакт в надежде на то, что они еще раз превратятся в левиафана площадки на индекс Nikkei.

В сентябре мне позвонили из офиса в Лондоне. Трейдеры выполняли агентскую работу для третьей стороны. Будучи посредниками, они не были уверены в том, что точно знают, кто является конечным пользователем, но у них было ощущение проблемы. Только что прошло сообщение о колоссальных убытках старейшего английского банка Бэрингз – в размере 800 миллионов фунтов стерлингов! Бэрингз пользовался славой одного из престижнейших финансовых институтов мира. Этот банк ссужал английское правительство займами во времена наполеоновских войн, финансировал покупку Луизианы и постройку канала на озере Эри. Он был известен как банк Королевы.

Я тут же отправился в офис, а затем в компанию Никко. Мне хотелось удостовериться в том, что все бумаги в порядке на тот случай, если следователи захотят проверить документацию. Мое настойчивое требование сохранять все файлы принесло плоды. Все записи о сделках с площадки на индекс Nikkei были в целости и сохранности.

Ник Лисон (Nick Leeson), один-единственный трейдер банка Бэрингз, умудрился проиграть более 800 миллионов фунтов. В конце концов все выяснилось. Убытки были спрятаны на счете, который «перетекал» из одной временной зоны глобального рынка в другую. Счет поддерживался деньгами клиентов банка. Это был самый крупный скандал за всю историю британской банковской системы. 23 февраля Лисон улетел на самолете в Куала-Лумпур в попытке бесследно затеряться. Один из самых стабильных и надежных банков был повержен за несколько дней. Это было поразительно: трейдер-варвар и никуда не годящийся риск-менеджмент привели к одному из самых масштабных банковских крахов в истории. Открытые Лисоном позиции охватывали почти все временные зоны. В гроссбухи банка Бэрингз были занесены все фьючерсные и опционные контракты в США, Японии и Сингапуре. Якобы арбитражная торговля между различными биржами превратилась в спекулятивную деятельность с неверным направлением.

Проще выражаясь, Лисон поставил на кон деньги банка, и никто из банковских контролеров не врубился в происходящее. Не было ни риск-менеджмента, ни подотчетности, поэтому никто не смог обнаружить страшную концентрацию фьючерсных и опционных позиций и остановить это «кровотечение» до краха банка. В июне 1994 года индекс Nikkei находился на уровне 21000, в марте следующего года – уже на уровне 15720. Индекс потерял четверть своей стоимости, и для банка Бэрингз настали тяжелые времена.

Новость ураганом пронеслась по Чикаго. Проблемы были не только у банка Бэрингз, но и у бирж в Осаке и Сингапуре. На них пришлась большая часть сделок. Финансовые институты создают клиринговые организации для обеспечения гарантий проходящих через биржу сделок. С момента основания SIMEX СМЕ поддерживала с ней тесные отношения. Те из нас, кто работали на обеих биржах, отдавали себе отчет в серьезной угрозе расчетному механизму азиатских бирж, которые могли грохнуться вместе с банком Бэрингс. Чикагская площадка на индекс Nikkei была в панике!

В течение следующей недели большая часть открытого интереса осакской и сингапурской бирж переместилась в Чикаго. Трудность была лишь в том, что фьючерс на индекс Nikkei в Чикаго был номинирован в американских долларах, тогда как в Азии торговали на йены. Как следствие, перевод позиций сопровождался определенным риском изменения обменного курса. Следовательно, любой перенесенный контракт требовал валютного хеджирования.

Риск-менеджмент

Трейдеры, которые сумели разобраться в этой запутанной и нервной ситуации, открыли короткие позиции в расчете на то, что рано или поздно банку Бэрингз придется пойти на ликвидацию своих покупок. Расчет был верным, многие заработали хорошие деньги, прокатившись на ликвидационной волне. Опытным трейдерам всегда было известно железное правило, с которым руководству банка Бэрингз пришлось ознакомиться «из первых рук»: любая позиция без нормального риск-менеджмента может вынести вас из рынка вперед ногами. Меня всегда учили уважать рынок, ведь он по определению больше и сильнее. Лисон забыл об этом. Для банка все происшедшее стало настоящей бурей. Это и ужасно невезучий трейдер, и близорукая методология управления рисками, допустившая подобное, и недалекие менеджеры, которые понятия не имели об истинном положении дел. Трейдеры знают, что без должного управления открытыми позициями они рискуют быстро обнулить свои счета. Но не все понимают, что в конечном итоге за такого рода фиаско платить приходится обществу. Так или иначе, груз оказывается на плечах простых инвесторов и акционеров. Это неизбежно, ведь именно они находятся в основании финансовой пирамиды.

Идеи и концепции риск-менеджмента стары как мир. Фундаментальное представление относительно управления и контроля над рисками в эпоху электронного рынка остается таким же, каким оно было тогда, когда древние греки выписывали первые страховые полисы. Все мы, так или иначе, управляем сопутствующими нашей жизни каждодневными рисками, причем даже не подозревая об этом. Мы кладем наши деньги на сберегательные счета, сохранность которых гарантирована американским государством, и страхуем все – от здоровья до домов и автомобилей. Людская природа такова, что мы инстинктивно стремимся защитить себя от рисков и неопределенности, а неопределенность есть не что иное, как неведение будущего.

Будь мы осведомлены о том, что нас ждет впереди, не было бы необходимости справляться с неожиданными сценариями развития событий. На самом деле, все уроки, которые рынок преподает трейдерам и профессиональным инвесторам, имеют прямое отношение к принципам риск-менеджмента. Каждый инвестированный доллар несет в себе определенную долю содержащегося в инвестиции риска. Скажем, люди, вкладывающие деньги в традиционные активы с фиксированным уровнем доходности, рискуют упустить более высокую прибыль, которая сопутствует инвестированию в корпоративные ценные бумаги. В продолжение многих лет доходность по бондам была ниже, чем по акциям. Между прочим, даже фиксированный уровень доходности рискует стать отрицательным, если инфляция окажется выше.

Понимание риска

Риск легок для понимания. Всем нам приходилось иметь дело с рисками, будь то риск игры в кости или риск выбора места работы. Определенная степень риска присутствует во всех сферах нашей жизни. Каждое утро, покидая безопасное убежище собственного дома, мы принимаем на себя скалькулированный риск. Думаю, что при приближении урагана Катрина многие жители Нового Орлеана уверенно чувствовали себя в своих домах. Не проходит ни дня без того, чтобы мы не столкнулись с некими рисками. Масштаб опасности зависит от склонности к риску. Риск попадания под колеса автомобиля при переходе через улицу качественно отличается от риска рыночной позиции, которую мы открываем в надежде на выигрыш. В то же время абстрактная природа риска неизменна и связана с возможным изменением ситуации.

Когда люди задают мне вопросы о рынке, как правило, их интересует список литературы, которая поможет им стать хорошими трейдерами. Я всегда отвечаю, что самые лучшие трейдеры, с которыми я общался в жизни, обладали пониманием сущности риска. Риск – это душа и сердце всего происходящего на рынках капитала, смазка, благодаря которой работает машина капитализма. В нем заключена суть рынка. На протяжении всей моей карьеры главной профессиональной задачей было достижение по возможности лучшего понимания риска. И при исполнении клиентских ордеров, и при торговле по моему собственному счету понимание сущности рынка сподвигало меня на принятие определенного «количества» подсчитанного риска. Главное в том, что понимание риска невозможно без того, чтобы не рискнуть определенной долей капитала.

Единственным методом обучения здесь является переживание чувств, возникающих при принятии риска и их сопоставление с остальными базовыми эмоциями. Только испытав страх, сопутствующий открытию первой позиции, можно приблизиться к настоящему знанию о том, что такое рынок. Но это не означает, что надо кидаться сломя голову в рынок без какой-либо предварительной работы и тщательного анализа. Здесь уместно сравнение с плаванием. Вы можете прочитать всю специальную или художественную литературу о плавании, но, в конце концов, вам придется погрузиться в воду и на себе испытать, что значит быть мокрым. Точно также я отношусь к трейдингу. Я могу читать и готовить себя к трейдингу сколько угодно, но рано или поздно придется намокнуть (и еще как!), – для того, чтобы понять рынок.

Понимание доходности

Трудностей с концепцией доходности не возникает. Смысл доходности также доступен для понимания, как и понятие риска. Человеку свойственна алчность. Это базовый инстинкт. Идея о доходности или прибыли была мотивирующим фактором на всем протяжении истории человечества. От античности и до наших дней именно погоня за прибылью вела человека от достижения к достижению. Даже люди искусства во многих случаях создавали шедевры, будучи мотивированными деньгами. Чикагский Институт Искусства (Chicago Art Institute) находится прямо перед моим офисом. При первой же возможности я посещаю его залы, наслаждаясь чудесными картинами импрессионистов и другими прекрасными полотнами из собрания института. При взгляде на картины я часто ловлю себя на мысли о том, что они, вероятно, создавались по заказу богатых людей. Правда, в отличие от деяний трейдеров, искусство живет вечно.

Многие говорят о коэффициенте риск/доходность (risk-to-reward ratio), суть которого в том, что степень сопутствующего сделке риска должна определенным образом соотноситься с возможной прибылью. Для некоторых рисковать собственным капиталом неприемлемо, поэтому они занимаются брокерством. Аппетит у брокеров к риску совершенно иного характера, нежели потребность в риске конечных потребителей финансовых продуктов. Сообщество брокеров передает риск другим участникам рынка. Брокерский риск связан с механизмом вывода сделок на рынок.

Существует широко распространенное мнение, согласно которому брокерский бизнес не несет в себе рисков. Нет ничего более далекого от истины. Я знаю много брокеров, которые потеряли все свое состояние из-за совершенных клерками ошибок. Представьте себе, каково потерять все, что имеете, исполняя сделку, с которой вы получаете два доллара за лот! В славные дни бычьего пузыря по акциям высокотехнологических компаний огромное количество ошибок при исполнении ордеров сделали профессию брокеров финансово опасной. Мне не раз пришлось принимать на себя 50-тысячные убытки по сделкам, которые приносили мне 20 долларов комиссии. Всем было ясно, что соотношение риск/прибыль оказалось извращенным и перекошенным до невозможности. В таких условиях трудно продолжать находить смысл в занятиях брокерским делом. Дело дошло до того, что брокерам пришлось прибегнуть к крайней мере, повысив размер оплаты исполнения фьючерсов по индексу NASDAQ.

Ну, а у локалов дела шли прекрасно. Спред по контракту увеличился, и исполнение ордеров по фьючерсам на индекс NASDAQ стало как никогда прибыльным. Меня, как председателя комитета по фондовым индексам, беспокоила перспектива выхода брокеров из игры. Они вполне могли отказаться от ставшего рискованным бизнеса и передать его в руки посредственностей. Мини-версия контракта на индекс S amp;Р 500 уже начинала набирать обороты. Многие руководители биржи рассчитывали на то, что миграция в направлении электронного рынка окажет хорошую услугу контракту на индекс NASDAQ. Коэффициент риск/доходность был настолько сильно скошен в сторону конечного потребителя, что от этого страдали и брокеры, и биржа. Внутиридневной уровень волатильности контракта был невиданно высок – никогда еще ни с одним биржевым инструментом не происходило ничего подобного. Как-то на заседании совета директоров я сравнил торговлю по индексу NASDAQ с ситуацией продаж Кадиллаков по тысяче долларов за штуку. Короче говоря, имея прекрасно отлаженную систему риск-менеджмента, мы сильно ошиблись с оценкой последствий раздувания пузыря. Мы продавали продукт с высоким кредитным плечом, внутридневная волатильность по которому была чрезмерно высока, что не позволяло нам зарабатывать на комиссионных.

Разделить понятия алчности и доходности невозможно, они переплетены друг с другом. Никто не будет гоняться за прибылью, если хоть в малейшей степени не присутствует момент алчности. Это может звучать странно, но даже альтруисты и занятые на добровольных работах волонтеры стремятся к вознаграждению в духовном плане. Ими движет метафизическая алчность, а участниками рынков капитала – алчность материальная. С детства нас учат тому, что жадность плоха. Мантра «Алчность прекрасна» вошла в обиход в 1987 году, когда на экранах появился фильм «Уолл-стрит» (Wall Street) с Майклом Дугласом (Michael Douglas) и Чарли Шинном (Charlie Sheen). Я смотрю на это несколько иначе. Думаю, что алчность ни хороша и ни плоха, она просто есть. Жадность сопровождает нас по жизни, независимо от того, замечаем ли мы ее или нет.

Примером перевернутой с ног на голову алчности являются трейдеры, чья жадность превращает их из стремящихся к осмысленной торговле расчетливых участников рынка в разбушевавшихся маньяков. Крайними проявлениями искаженной алчности можно считать инсайдеровскую торговлю и другие нарушения правил работы на ранках. В то же время именно алчность приводит инвесторов на рынки капитала, благодаря чему возникают новые компании, создаются рабочие места, как следствие, экономика укрепляется, и это идет на пользу обществу в целом. При таких обстоятельствах алчность используется во благо. Любого типа налоговые льготы и изменения денежной политики приводят к возвращению денег людям, что в долгосрочном плане идет на пользу всей стране. Так случилось в начале 60-х, когда президент Кеннеди понизил налоги, то же самое повторилось спустя двадцать лет при президенте Рейгане.

Высокие налоги заставляют инвесторов совершать непродуктивные вложения средств. Трейдеры перестают стремиться к прибыли. Высокий уровень налогообложения провоцирует людей на поиск убежища. Все думают о том, как бы половчее уйти от налогов. При президентстве Картера высокие налоги вкупе с непростыми условиями на рынках превратили сохранение капитала в главную задачу профессионалов мира инвестиций. Никто уже не думал об уровне доходности фондового рынка, важнее было уберечь деньги от высокой инфляции. Благоразумие подсказывало необходимость сохранения капитала, а не принятия риска на больных рынках. Рональд Рейган пришел в Белый дом, когда инфляция вышла из-под контроля, а процентные ставки находились на рекордно высоких уровнях. План его действий был прост: надо было отдать деньги массам и посмотреть, что из этого выйдет. Стимулирование предложения!

Каких бы политических взглядов вы ни придерживались, республиканец вы или демократ, трудно не согласиться с тем, что за понижением налогов до приемлемого уровня последовало высвобождение капитала, сыгравшего решающую роль в деле свершения технологической революции 90-х годов. Ушли в небытие непродуктивные инвестиции и налоговые убежища эпохи Картера. Все оказалось достаточно просто: инвесторы получили возможность заработать на вложениях в рынки капитала. Мне не кажется простым совпадением то, что изменивший историю бычий рынок получил развитие в 1982 году при президенте Рейгане. Люди, решившие простимулировать предложение, поняли это лучше других: надо было использовать потенциал алчности для генерирования экономического роста в масштабах, невиданных со времен Великой Депрессии. Перераспределение капитала, его переход от государства в частный сектор придал инвесторам уверенности для того, чтобы вложить многие миллиарды долларов в фондовый рынок и довести до невиданных дотоле размеров число держателей акций.

Об удаче при инвестировании

Если расчет рисков и возможной прибыли есть все, чем занимаются трейдеры, остается ли в этом уравнении место для везения? Не раз слышал от трейдеров, что семи пядям во лбу они предпочли бы удачу. Говоря так, они имеют в виду, что профессионализм и острота ума ничего не значат при хроническом невезении. Известно, что трейдер может быть прав в своем анализе рынка, угадать направление движения цены, и все же спустить все деньги из-за неправильно выбранного момента входа в рынок, или, что еще хуже, из-за роковой ошибки. Честно признаюсь, что отношу себя к лагерю трейдеров, считающих везение необходимым условием при плавании в бурных водах океана капитала. Иногда мне удавалось выскочить из рынка по нулям или с мизерным убытком за считанные мгновения до начала мощного движения, которое наверняка результировалось бы в чудовищный убыток по моему счету. Это я называю удачей.

Не хотелось бы, чтобы у читателей создалось впечатление, будто можно решать вопрос выбора инвестиционного инструмента «методом тыка». Наверное, найдутся люди, которые скажут, что подобное имеет право на существование наряду с другими методами трейдинга. Тем не менее, всем трейдерам и инвесторам требуется толика удачи. Рискну предположить, что и за пределами индустрии финансов, быть может, во всех профессиях успех обусловлен комбинацией тяжелой работы и везения.

Насколько тесно удача переплетена с риском, лучше кого бы то ни было известно трейдерам. За исключением Стива Хелмса все трейдеры, о которых я рассказал в этой книге, – игроки. Из сказанного отнюдь не следует наличие связи между азартными играми и трейдингом, или что все трейдеры являются игроками, но вышеозначенный факт ведет к некоторым умозаключениям. Все великие трейдеры, с которыми мне посчастливилось встретиться, – Бинг Сунг, Деннис ДеКор, Дон Слайтер и некоторые другие – великие игроки. Всем им доводилось выигрывать большие деньги в казино и участвовать в карточных турнирах. У каждого есть своя специализация: Бинг играет в баккара, Деннис – в блэкджек, а Дон любит кости.

Проследить связь между двумя этими мирами нетрудно: великие игроки понимают риск и сильны в управлении деньгами. Дисциплина в трейдинге столь же необходима, как и в казино, где игрок должен знать, когда встать из-за стола. Все это сводится к одному общему знаменателю – к хорошему управлению деньгами.

Игроки знают, что казино всегда имеет математическое преимущество. Шансы заведения предпочтительнее. Несмотря на это, некоторым игрокам удается показывать стабильно хорошие результаты. Каким образом?

С навыками разумного управления капиталом люди не рождаются, но все стремящиеся к успеху на рынке должны овладеть ими. Суть инвестирования и трейдинга именно в том, чтобы суметь правильно распорядиться своими деньгами или средствами клиентов. Первый урок трейдинга – ограничение убытков. Почему же такое огромное количество трейдеров покидают рынок по причине огромных убытков? Дело в том, что трейдинг и управление деньгами (открытыми позициями) – совершенно разные вещи. Величайшие трейдеры вошли в историю, потому что заканчивали карьеру с положительным балансом по счетам. Никто не помнит трейдеров, которые смогли поначалу выиграть огромные суммы, а затем их спустили. Многие талантливые и умные трейдеры рано или поздно попадали в незавидное положение после череды убыточных сделок, но сумели сделать соответствующие выводы и придти к осознанию значимости разумного управления деньгами.

Типичная проблема, с которой сталкивается множество трейдеров, состоит в том, что после торговли большим количеством лотов психологически трудно перейти на более скромные суммы. Скажем, торгующий 10-контрактными лотами по индексу S amp;Р 500 трейдер привыкает к тому, что стоимость одного полного пункта его позиции составляет 2500 долларов. Ему очень сложно вернуться назад и вновь начать торговать 1 лотом, пункт по которому стоит 250 долларов. Он думает не о том, что выиграл 250 долларов, а о том, что потерял 2250. Те, кто в состоянии ускользнуть из ловушки, которую рынок расставляет трейдерскому эго, обречены на долгую и плодотворную карьеру. Надо уметь сохранять равновесие между здравым денежным менеджментом и опасностью подпасть под воздействие эго и эмоций.

Разумное управление деньгами

Тема управления деньгами достойна целой книги, а не отдельной главы. Впрочем, то же самое справедливо и в отношении других затронутых здесь проблем. Есть масса эффективных и несложных для понимания способов управления деньгами. Впервые я узнал о том, что правильное размещение активов – никакое не заумное дело, когда Бинг объяснил мне методологию составления разумно сбалансированного портфеля. Мое гуманитарное образование позволяло иметь собственное мнение о философии Канта, но вот с диверсификацией инвестиционных портфелей у меня были проблемы, тем не менее, я слушал и учился. Бинг рассказал мне о том, как Гарвардский благотворительный фонд распоряжается своими активами. Некий процент размещался в бондах, определенная часть в акциях компаний, а остальное шло в альтернативные инструменты, никак не коррелирующие с ценными бумагами.

Бинг часто повторял, что портфель следует регулировать, приводя его в соответствие с окружающим миром. От него я узнал о важности поддержания определенного контролируемого уровня риска и распределения инвестиций по различным группам финансовых продуктов. Он объяснил, в каких пропорциях надо делить портфель облигаций между муниципальными, корпоративными и государственными долговыми обязательствами, создавая при этом нужную временную протяженность доходности (duration of yield). Однако главное, чему Бинг научил меня, – это концептуализации управления деньгами.

Базовым принципом денежного менеджмента является мысль о том, что, чем больше я имею, тем больше могу потерять. И от этого никуда не деться. Следовательно, для выживания необходимо научиться управлению рисками, которым мы сами себя подвергаем. Нельзя забывать, что риск прячется под многими личинами. Некоторые опасности являются скрытыми, например, риск неожиданных геополитических осложнений. Другие риски управляемы в большей степени. При открытии фьючерсной позиции ничто не мешает вам сразу же выставить ограничивающий возможные убытки стоп-лосс ордер (stop-loss order). Справляться надо со всеми рисками, ибо все риски управляемы. Долгосрочные геополитические риски требуют соответствующего реагирования. Есть много способов работы с ними, и одной из самых действенных считается опционная стратегия, защищающая от потерь, но при этом совершенно не лимитирующая прибыль. Со скромными «нанорисками» трейдерам приходится сталкиваться ежедневно, эффективные противодействия существуют и против них.

Трейдер, подверженный риску, который связан с определенным сектором фондового рынка, может использовать остальные сегменты рынка для управления опасностью. К примеру, если трейдер имеет длинную позицию по фьючерсу на индекс Russell 2000, а фьючерс на индекс S amp;Р MidCap 400 находится на историческом максимуме своего спреда с Russell 2000, то вместо закрытия покупки можно открыть спредовую позицию путем продажи MidCap. Из спреда можно выходить несколькими способами, поочередно избавляясь от его «ног», что позволяет трейдеру более гибко решать стоящую перед ним задачу.

Шесть сигм

В 90-е годы был разработан новый метод управления рисками. Его назвали шесть сигм (six sigma). Впервые я услышал этот термин от Джека Велча (Jack Welch), работающего в компании Дженерал Электрик (General Electric), а важность его осознал, когда Джим Макналти (Jim McNulty), бывший президент СМЕ, решил обсудить новую стратегию на заседании совета директоров. Биржа рассматривала вопрос перехода к европейской модели долевой ответственности членов клиринговой палаты (demutualization), реформа системы управления должна была сделать СМЕ более привлекательной для институциональных инвесторов. Целью Макналти было привить корпоративной культуре новую методологию. Сигма – термин из области статистики, означающий стандартное отклонение от средней плотности популяции. Стандартное отклонение указывает на вероятность отклонения следующего набора данных от общей средней суммы значений. Шесть сигм показывают вероятность уменьшения дисперсии (variance reduction). Достижение уровня шести сигм означает, что в ходе анализируемого процесса появляется только 3,4 дефекта на миллион возможных; другими словами, работа осуществляется почти безупречно. Технология и математика подсчитывают три стандартных отклонения в оба направления, о чем еще каких-нибудь пять лет назад и помыслить было невозможно. То, что было методологией обучения менеджмента в корпоративном мире, сегодня воодушевляет трейдеров во всех частях света. Риск-менеджмент достиг качественно нового уровня, разработав удобные и надежные способы контроля над рисками.

Парадигма шести сигм вышла далеко за пределы залов заседаний директоратов и трейдинговых офисов глобальных институтов. Она глубоко укоренилась в мышлении целого поколения, которое выросло и сформировалось под нескончаемые звуки мантры о шести сигмах, с благоговением повторяемой всей корпоративной Америкой. Но что полезного для себя может почерпнуть отдельно взятый индивидуум из устаревшей и вышедшей из моды теории? Ответ прост: числа остаются неизменными. Если вы в состоянии представить себе движение рыночной цены в три стандартных отклонения в любом направлении, то хорошо было бы иметь представление о методе покрытия риска в продолжение всего движения. Какой смысл в знании проблемы, если не существует способа ее решения?

Парадигма шести сигм заставила практиков превратиться в аналитиков. Методология шести сигм содержит те же аргументацию и логику, которые помогают трейдеру набраться храбрости для входа в рынок. Она помогает разрабатывать торговые планы высокодоходных сделок и способствует контролю над рисками.

Дисциплина

Для того чтобы стать хорошим трейдером или инвестором, надо понимать четыре базовых принципа. Мы уже обсудили два – риск и доходность. Третьим по счету, но не менее важным, принципом является дисциплина (discipline). В какие-то моменты трейдеры и инвесторы могут просто утратить бдительность и дисциплину, которая привела их к успеху на начальной поре. Я знал много трейдеров, считавших, что их денег хватит на безбедную старость, но потом оставшихся ни с чем и еле сводящих концы с концами.

Показательным примером может служить удача, нежданно-негаданно свалившаяся на головы многих членов СМЕ, когда в результате акционирования компании они стали обладателями акций биржи. Объем их пакетов определялся типом их членства. Место на СМЕ, позволявшее обладателям и арендаторам торговать любыми инструментами, тянуло на 18000 акций. Место на International Monetary Market (Международный Денежный Рынок, далее IMM. – Примеч. пер.), дававшее право работы по фьючерсам и опционам на инструменты с фиксированным уровнем доходности и на фондовые индексы, получало 12000 акций. Для каждого места на Index and Options Market (Рынок Индексов и Опционов, далее IOM. – Примеч. пер.), которое дозволяло торговлю лишь на рынках опционов и ценных бумаг, было выделено только 6000 акций.

После первичного размещения акций (initial public offering, IPO), некоторые трейдеры отнеслись к этому событию как к расширению возможностей для торговли, а не как к инвестиции в биржу. Многие опытные трейдеры не сумели уловить разницу между скоростью трейдинговых операций, благодаря которым они в короткое время стали обладателями приличных состояний, и долгосрочной инвестицией в биржу, которая могла стать основой ежегодной ренты. Многие обладатели мест на СМЕ тут же продали свои 18000 акций по цене размещения бумаги, по 35 долларов за штуку. На момент написания книги акции СМЕ стоили 450 долларов. Мысль о том, чтобы использовать ценные бумаги биржи для субсидирования трейдинга, оказалась никуда не годной. Разобравшиеся в намерениях директората трейдеры сохранили свои пакеты в целости и сохранности, что принесло им немалую выгоду.

Нет недостатка в семинарах и лекциях, на которых рыночные эксперты пытаются, как правило, безуспешно, объяснить пути становления дисциплинированных трейдеров и инвесторов. В чем причина того, что многим дисциплинированное поведение на рынке оказывается не по силам? Так или иначе, нам всем приходится подчиняться разного рода требованиям дисциплины на всех этапах нашей жизни. И в школе, и на работе приходится вести себя соразмерно каждодневным правилам. Я считаю, что дисциплине можно научиться постепенно, с течением времени. Мне бывает непросто донести до детей мое представление о дисциплинированном поведении, однако я абсолютно уверен в том, что они рано или поздно поймут, в чем тут дело, и почему я столь настойчив в моих требованиях. В раздираемом противоречиями и неурядицами обществе крайне трудно сохранять концентрацию на каком-либо предмете, не говоря уже о биржевой торговле.

Даже трейдеры считают, что перегрузки могут быть помехой для трейдинга. Нетрудно отвлечься от торговой сессии и послушать радиорепортаж о бейсбольном матче, при этом наблюдая краем глаза за ценой. Утратившие концентрацию внимания трейдеры теряют дисциплину. За исчезнувшей дисциплиной обычно следует проигранная сделка. Это неизбежно! Конечно, всегда есть шанс, что не полностью сконцентрированный на сделке трейдер в итоге окажется победителем. Такое случается, но это скорее исключение, нежели правило.

Из качеств, которые являются общими для всех успешных трейдеров, я особенно выделяю дисциплину и бесстрашие. К сожалению, обычные люди не представляют себе важность финансовой дисциплины в биржевом трейдинге. Мне больно наблюдать за всеми этими розничными счетами, которые каждый день спускаются до нуля, после чего их владельцы вновь и вновь пополняют балансы, стараясь довести их до рабочего состояния. Пополняют балансы с таким трудом заработанными деньгами! Это может превратиться в порочный замкнутый круг. Большая часть розничных счетов уходит в минус именно вследствие проблем с дисциплиной трейдинга. Грубо выражаясь, сколько раз надо получить молотком по голове для того, чтобы понять, что это больно? Ирония в том, что многие владельцы счетов сумели добиться успеха в профессиональной карьере. Более чем вероятно, успехом они обязаны своей дисциплине, которая куда-то исчезает, как только они появляются на рынках.

Бесстрашие

И последнее, что должен понять желающий добиться больших денег трейдер – бесстрашие. Есть много видов храбрости. Я обнаружил, что для меня значение слова бесстрашие, а также восприятие мужества сильно изменилось за последние 22 года. Меня учили тому, что для входа в рынок требуется сочетание страха и бесстрашия. Я всегда относился к крупным трейдерам как к очень смелым людям. И неудивительно: ведь им приходится справляться с огромными финансовыми рисками. Все имеющие опыт торговли понимают, что бесстрашию научить невозможно, – оно или есть, или его нет. Мне встречались прекрасные трейдеры, не способные справиться со страхом торговли большими объемами. Меня всегда удивляли некоторые из наиболее одаренных членов биржи, чувствовавших себя комфортно лишь тогда, когда у них было открыто не более одного лота.

Я был уверен, что мне известно значение и смысл бесстрашия, но поменялся мир, а вместе с ним и мои представления о мужестве. Все чаще я задавался вопросом: «На самом деле ли я понимаю, что значит быть мужественным?». После того, как стране пришлось пройти через травму 11 сентября, определение мужества применительно к торгующим крупными объемами трейдерам, уже нельзя было применять к пожарникам или людям, погибшим в башнях и самолетах. То же самое можно сказать и о тех, кому пришлось отправиться в Персидский залив и воевать там. Дэн Скэрневек, мой друг и коллега по площадке СМЕ, был на первой войне в Заливе. Когда он торгует, то особого страха не испытывает. Других ужасает перспектива крупного проигрыша, но Дэна она не очень заботит. На трейдинг он смотрит уже иными глазами, ведь ему довелось в буквальном смысле испытать на себе вражеский огонь.

Я старался поделиться своим мнением о наиболее важных качествах, необходимых трейдеру. Обычно молодые люди, понимающие значение риска и доходности, дисциплинированности и бесстрашия, делают себе успешные карьеры на рынках капитала или в других сферах бизнеса. Моим самым лучшим учеником был Дерек Буэндинг (Derek Buending). Я называю его племянником, но на самом деле он сын моей кузины Энни. Его дядя со стороны отца был отличным трейдером по опционам. Дерек рос в обстановке, близкой к биржевой, и с детства был сведущ в торговле.

Окончив среднюю школу в Хьюстоне, он решил приехать в Чикаго и до поступления в колледж поработать на рынках. На СМЕ Дерек был подобен машине! Находясь в постоянном движении, он как губка впитывал в себя информацию и на лету схватывал обсуждаемое. В конце дня парень всегда звонил мне и спрашивал моего мнения о двигающих цену фундаменталиях и влияющих на торговлю новостях. Через месяц он сообщил, что прошел собеседование в компании Кингстри (Kingstree), частной трейдинговой группе (proprietary trading group) в Чикаго.

Это был лучший «проп шоп» в Чикаго. Список трейдеров, желающих получить в этой компании работу, был длиной в милю. Я постарался умерить его ожидания, сообщив ему, что придется вступить в борьбу не только с выпускниками колледжа, но и с магистрами делового администрирования. В фирму Дерека привел человек, с которым он познакомился в электричке. К счастью, он оказался лицом, ответственным за психологическую оценку кандидатов при приеме на работу. При интервьюировании трейдеров этому уделяется серьезное внимание. Для меня не стала неожиданностью успешная сдача Дереком всех тестов. Единственным препятствием был возраст: ему было только 18!

Мне позвонил психолог компании Кингстри, на которого способности Дерека произвели большое впечатление. Он был убежден, что из парня получится отличный трейдер. Это был очень радостный момент для нас, для его родителей и всей остальной семьи. Мы хорошо понимали, что суметь в 18 лет получить работу, к которой стремилось столь много магистров, – огромное достижение! Дерек приступил к торговле облигациями, рассчитывая в будущем перейти на индексные фьючерсы. На первых порах его торговля протекала сумбурно. Он хорошо понимал все обязательные составляющие трейдинга, но ему было трудно принять бесстрашие, необходимое для открытия позиции. Однажды вечером он позвонил и завел разговор об этом.

Помню, что я потратил уйму времени на перечисление множества качеств, требуемых для успешной торговли. Я посоветовал ему избегать привычки добавлять новые позиции к уже существующей убыточной позиции, стараться подольше держать прибыльные позиции и так далее. Но большая часть беседы ушла на объяснение человеческого поведения и базовых эмоций, которые двигают рынок. Дерек прекрасно понимал фундаменталии, но ему не хватало сугубо человеческого опыта для того, чтобы прочувствовать природу рынка. Однако прошло несколько недель, и он сумел добиться понимания эмоционального аспекта быстрее всех, кого я когда-либо знал! Он сфокусировал внимание на различных обстоятельствах, приводящих инвестиционный капитал в движение, и стал выигрывать деньги. По мере того как карьера трейдера набирала обороты, мысль о продолжении учебы все реже посещала Дерека.

Я объяснил ему важность образования, которое способствует пониманию макроэкономических факторов. Юношеская горячность подвела его – несколько сделок подряд ушли в минус, и Дерек стал проигрывать деньги компании. Мы обсуждали сложившуюся ситуацию, я постоянно повторял, что он играет в высшей лиге. Как любит повторять Дэн Фришберг (Dan Frishberg) с БизРадио (BizRadio), на Уолл-стрит низших лиг нет! В конце концов, после беседы с матерью и звонков отца из Техаса, Дерек решил поступать в колледж. При прощании я сказал ему, что он ничего не теряет, ибо рынок никуда не денется от него. Не имеет значения, как скоро он вернется, – всегда найдется, чем торговать. Он хорошо разобрался в риске и доходности, а жизнь научит его всему остальному. Ключевым моментом на рынке является мужество, а для того, чтобы стать бесстрашным, нужно набраться опыта.

В феврале 2006 года Дерек попал в ужасную аварию. За шесть лет до этого его 16-летняя сестра Стефани погибла в автокатастрофе. Как только я услышал об этом, я представил состояние его родителей. Через две недели Дерек умер. Я полетел в Хьюстон на похороны. Было ужасно хоронить еще одного ребенка Энни и Стива. На кладбище приехали все не занятые на дежурстве врачи и медсестры из больницы, в которой Дерек боролся за свою жизнь.

Одна медсестра заговорила со мной об Энни. Оказывается, когда Дерек лежал в больнице, туда привезли еще одного разбившегося на машине подростка, который вскоре умер. Энни утешала родителей как могла. Она рассказала им, что уже испытала горечь потери ребенка, что она, наверное, потеряет и второго ребенка. Она говорила о том, что боль со временем утихает, хотя никогда и не исчезает. Смотря на двоюродную сестру и ее мужа, я понял, что все мои представления о мужестве были ерундой. Дождливым февральским утром мы похоронили Дерека, с которым умерла частичка нас самих.

Я написал об этой истории, так как она помогла мне понять многое, о чем я, как оказалось, не имел раньше верного представления. Необходимое для открытия позиций бесстрашие несравнимо с мужеством, которое требуется нам для того, чтобы справляться со страшными событиями в жизни. Есть старая поговорка биржевых трейдеров: «Это всего лишь деньги, мы всегда сможем заработать еще». Можно иначе выразить понимание того, что в жизни есть вещи важнее выигранного трейда: жизнь драгоценна и неповторима, а деньги замещаемы. Я никогда до конца не понимал этого, пока мы не потеряли Дерека.

Посвящается памяти моего племянника Дерека Буэндинга.

Примечания

1

Книга писалась до кризисных явлений 2008–2009 г. (прим. перев.)

Буруджян Джек